来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏红(hóng)利驱动，表现为生产(chǎn)恢(huī)复推动出口形势好转，出行需(xū)求释放催化下游消(xiāo)费回暖。从(cóng)行业表(biǎo)现(xiàn)看(kàn)，制造业从去(qù)年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业(yè)或(huò)从主动去库转向被动去库(kù)。从景气(qì)度边际表现看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材(cái)料(liào)加工(gōng)；服(fú)务业中，交通运输、住宿(sù)餐(cān)饮、房地产等线下(xià)活动回暖，但距离疫情前(qián)仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到(dào)疫后经济脉(mài)冲(chōng)式修复(fù)放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级将成为推动下(xià)一阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱(qū)动(dòng)一季度(dù)经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初出(chū)口数据(jù)好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地(dì)产(chǎn)销售(shòu)回暖而投资疲弱(ruò)的特点(diǎn)相一致。

　　从制造业内部(bù)来看，今年(nián)3月，制造业各行(xíng)业景(jǐng)气度普遍(biàn)回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复好于需求(qiú)端，行业整(zhěng)体去(qù)库(kù)进(jìn)程尚未结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际改善情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原(yuán)材料加工(gōng)，煤(méi)炭(tàn)行业景气度表(biǎo)现为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产(chǎn)后(hòu)周期(qī)相关的(de)酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气(qì)度较高，部分(fēn)行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看(kàn)，电(diàn)气机(jī)械(xiè)、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电子设备(bèi)。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度最(zuì)弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数(shù)行业仍然(rán)受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金(jīn)属矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和产业(yè)升级(jí)或是推动(dòng)下(xià)一(yī)阶(jiē)段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要(yào)受益(yì)于(yú)疫后复苏(sū)红利(lì)驱(qū)动。需求方面，出行(xíng)类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消(xiāo)费(fèi)需求得以(yǐ)释放；供给方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快推进，生产端快速(sù)恢(huī)复(fù)，是推动年初出口数据好转(zhuǎn)的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济复(fù)苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫(yì)后复(fù)苏红利驱动(dòng)边际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需(xū)求回落的(de)预期逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消费回暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主线。

　　一是(shì)，一季(jì)度居民收入向上修(xiū)复，消费倾向(xiàng)明显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数据指向居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未(wèi)来(lái)消费回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等(děng)与出行(xíng)及地产后周期相关(guān)的(de)可选(xuǎn)消费也有望(wàng)进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，有望(wàng)维持出(chū)口韧性；随(suí)着下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企(qǐ)业盈利(lì)有望向上修复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补(bǔ)库，设备(bèi)投资需求有望(wàng)改善，推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国(guó)内经(jīng)济恢复力度(dù)不及预期；海外(wài)需(xū)求(qiú)超预期回落。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回(huí)落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚(jù)焦(jiāo)：疫后经济复(fù)苏(sū)有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期增长(zhǎng)，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏背景下，国内经(jīng)济企稳回升(shēng)。但不同(tóng)于(yú)海(hǎi)外(wài)国家疫后复苏的规律，本轮国内疫(yì)后复苏发生在外(wài)需回落、国内经济(jì)转向高质量发展、居民前(qián)期“去(qù)杠(gāng)杆”的(de)过(guò)程中，因此驱(qū)动疫后经(jīng)济复苏的力量并不均衡，行业分化特函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀征明显。因此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当前各行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各(gè)行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通(tōng)运(yùn)输业、房(fáng)地产业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年(nián)初出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢(huī)复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖而投(tóu)资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各年份的复合增速，观(guān)察各行业(yè)增加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一季度(dù)第一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低于去(qù)年四(sì)季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全(quán)年增速(sù)，与近年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业(yè)农村现代化的目标(biāo)有(yǒu)关。

　　今年(nián)一季度第(dì)二产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复(fù)苏，增加(jiā)值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与(yǔ)去年下半年(nián)之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢(màn)有关(guān)。而建筑业景气度明(míng)显回(huí)落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度(dù)第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出(chū)缺口。其中，受益于居民出行(xíng)活(huó)动恢复，交(jiāo)通运输、仓储和(hé)邮政业增加值增速明显提(tí)升(shēng)，自(zì)去年四季度(dù)的(de)3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增(zēng)速(sù)；住宿和餐(cān)饮业(yè)增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速小(xiǎo)幅回(huí)升，尽管高于疫情三年来的平(píng)均增速(sù)，但(dàn)绝对水平不(bù)及(jí)2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复(fù)较慢。而受(shòu)益(yì)于新房和二(èr)手房(fáng)销(xiāo)售回暖，今(jīn)年一季度房地产业增加(jiā)值增速回(huí)正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域(yù)复苏分化，中(zhōng)下游(yóu)改善(shàn)幅度(dù)好于上游

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们(men)采用(yòng)量（各行业工(gōng)业增加值增速(sù)）与价格（各(gè)行业(yè)工业品价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需的衡量指标。主(zhǔ)要(yào)选取28个(gè)主要行业自2019年以来的(de)月度数据，首先将(jiāng)各行业增加(jiā)值增(zēng)速调整为以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速，其(qí)次(cì)计(jì)算2019年-2023年3月，每(měi)月(yuè)的增加值增速和PPI增速的分位数水平，通(tōng)过对比2022年12月和(hé)2023年3月的分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度(dù)出(chū)现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的(de)“量价(jià)齐跌(diē)”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚未结(jié)束。从行(xíng)业景气度(dù)边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业景气度(dù)呈现高位放缓情况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的行业景气度(dù)最高，部分行业步入“量价(jià)齐升”阶段。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相关的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分(fēn)位数水平均(jūn)处在高(gāo)景气度(dù)区间，烟草(cǎo)、家具(jù)制(zhì)造行业也呈现“量价(jià)齐升”的特征(zhēng)；食品(pǐn)制造(zào)景气度有所(suǒ)回(huí)落，农(nóng)副加(jiā)工行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升(shēng)价跌”，二者价格下跌主要与高库(kù)存水平有关，今(jīn)年2月，库存(cún)同比均处在2016年以来(lái)90％以上分位数水平；而随着(zhe)防疫需求的降温，医药制造业景气度(dù)有(yǒu)所(suǒ)回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度(dù)居中，均(jūn)表现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料(liào)成本下(xià)跌(diē)有(yǒu)关，另一方面，也与年初外需(xū)表现好于内需，部分(fēn)行业仍(réng)在去库进程有关。其中，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备(bèi)工业增加值增速改(gǎi)善幅(fú)度最大，受益于(yú)国内(nèi)产业升(shēng)级、出口优势(shì)带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子(zi)设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行(xíng)业周期性走(zǒu)弱(ruò)有关。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改善幅度(dù)偏弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏(piān)高，多(duō)数(shù)行业仍(réng)受(shòu)制于价格下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。其(qí)中，有色金属(shǔ)行业生(shēng)产端改善(shàn)幅度最大，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数(shù)水平，但(dàn)受全球大宗商品下行周期影响(xiǎng)，价格(gé)依旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施(shī)工回暖，相(xiāng)关(guān)的黑色金属、非金属制品(pǐn)景气度(dù)提(tí)升(shēng)，但由于库存水平偏高，价格(gé)仍处在下跌区(qū)间，拖累(lèi)整体盈利水平；石化链条行业生产水平普遍回(huí)暖(nuǎn)，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于能源(yuán)危(wēi)机缓(huǎn)解(jiě)，产品(pǐn)价(jià)格相较去年同(tóng)期也出(chū)现普遍下跌(diē)。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景气度仍处(chù)在高(gāo)位，但(dàn)出现(xiàn)边际放缓，生(shēng)产及价格(gé)水平同步回(huí)落。这与(yǔ)去年(nián)以来行业产能持续扩张(zhāng)有关，今年(nián)2月(yuè)，煤炭开采产(chǎn)成品库(kù)存同比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和产业升级或(huò)是(shì)推动(dòng)下(xià)一阶(jiē)段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利。一方(fāng)面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服(fú)务性需求得以释放；另一(yī)方面，国(guó)内复(fù)工复产加(jiā)快推进，保证供给端的快速恢复(fù)，是(shì)推动年初出口数据(jù)好(hǎo)转的重要(yào)原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向(xiàng)疫后红利释放效果转弱，随着未(wèi)来海外总需(xū)求回落的预期逐步(bù)兑(duì)现，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于(yú)消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收入提升和(hé)消费(fèi)意愿改善，未来消费回暖的(de)确定性进一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等(děng)服(fú)务消费(fèi)，以及家电、家具、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居(jū)民(mín)收(shōu)入和(hé)消(xiāo)费数据看，居民收入增速(sù)提升，消费倾(qīng)向开(kāi)始回升(shēng)，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今年(nián)一(yī)季度(dù)，全国(guó)居民(mín)人(rén)均可支配(pèi)收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四季度的(de)5.6％，居民人(rén)均消费(fèi)支出(chū)增速提升至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差(chà)距。未来随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动(dòng)相关就业岗位加快恢复，进一步(bù)提振(zhèn)居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数(shù)据看，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿(yuàn)有所减弱，消(xiāo)费和投资(zī)信心正(zhèng)在筑底。今年以(yǐ)来，居民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和。从存款数据(jù)看，3月(yuè)居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月(yuè)均同比增量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部门新(xīn)增净融资同(tóng)比多增(zēng)4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比多增2246亿(yì)元(yuán)，中长(zhǎng)期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民(mín)部(bù)门新增净融资(zī)连续(xù)2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向(xiàng)居民预期可能(néng)正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇储户(hù)问(wèn)卷调查结果(guǒ)显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上季(jì)度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投(tóu)资”的居(jū)民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民储蓄意愿降低(dī)、消费(fèi)和投资意(yì)愿提(tí)升。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优势(shì)增强，以及相关行业设备投资更(gèng)新，有(yǒu)望推动中游(yóu)装(zhuāng)备制造(zào)景气度维持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度(dù)国内(nèi)出(chū)口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔(kuò)、国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进(jìn)外，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策(cè)红利持续(xù)释(shì)放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产品出口优势增强。今年在海外总(zǒng)需(xū)求回落(luò)背景(jǐng)下(xià)，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以及新能源产(chǎn)品优势强化(huà)，有望(wàng)维持装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈(yíng)利下滑和(hé)库存高位，对制造(zào)业(yè)投资扩产(chǎn)造(zào)成(chéng)一定压力。但随着(zhe)下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复(fù)。目前看(kàn)，电气(qì)机(jī)械等装(zhuāng)备制造(zào)业去库(kù)进(jìn)程已进(jìn)入下(xià)半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库存增速(sù)呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖、盈利修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与流(liú)动性数据(jù)：各国国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国(guó)10年期(qī)国债收益率上行(xíng)。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期(qī)国债收益率(lǜ)3.57％，较上周(zhōu)末(mò)上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实(shí)际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年(nián)期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国(guó)债收益率较上周末(mò)上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益率利差收窄(zhǎi)。本周(zhōu)美国10年期和2年(nián)期国债(zhài)期限利(lì)差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周下(xià)行4BP函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期(qī)权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月(yuè)20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分(fēn)化，大宗商品(pǐn)价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普(pǔ)200、韩(hán)国(guó)综合指(zhǐ)数、上证指数、恒生指数(shù)分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧加(jiā)息步伐(fá)或(huò)将继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几周美(měi)国经济增长陷入(rù)停滞(zhì)，通胀和招聘活(huó)动(dòng)放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近(jìn)几周美国总体经济活动几乎(hū)没(méi)有变化，几个辖区指出在(zài)不确定性增加和对流动(dòng)性的担(dān)忧加剧(jù)之(zhī)际，银行(xíng)收(shōu)紧了贷款标准(zhǔn)。近(jìn)期美国(guó)总(zǒng)体物价水平温和(hé)上升，但价格上涨(zhǎng)速度或(huò)有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来应对高通胀，加(jiā)息结束后美(měi)联储将需要在一段时间内(nèi)维(wéi)持(chí)利率(lǜ)稳(wěn)定(dìng)。同日美(měi)联储(chǔ)梅(méi)斯特表示，预计今年(nián)货(huò)币政策将(jiāng)需(xū)要进一(yī)步进入(rù)限制性(xìng)区(qū)域，终端利率或(huò)将高于5％，具体取决于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币(bì)政策(cè)会议纪要公布，绝大(dà)多数委员同意将利(lì)率上调(diào)50个(gè)基(jī)点(diǎn)。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行(xíng)会(huì)议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有一(yī)段路要走，一些委(wěi)员认为整体而言(yán)通(tōng)胀风险倾向(xiàng)于上行(xíng)。金融(róng)市(shì)场紧(jǐn)张(zhāng)局(jú)势(shì)被视为经济和通(tōng)胀前景重大不确定性的来源。然而除(chú)非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市(shì)场的紧张局势不(bù)太可能从根本上(shàng)改变(biàn)欧洲(zhōu)央行管理委员会对通(tōng)胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦(lún)强调美国(guó)“国家(jiā)安全”

　　4月(yuè)18日，欧(ōu)洲理事会和(hé)欧(ōu)洲(zhōu)议会通过了一项临时政(zhèng)治协议，就涉及(jí)430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行(xíng)业，以将(jiāng)欧盟占全(quán)球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯片制(zhì)造工艺，建立(lì)欧盟的半导体(tǐ)供(gōng)应(yīng)链，并与美国和亚(yà)洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议长麦卡锡表示(shì)，正(zhèng)在推(tuī)出一份(fèn)债(zhài)务上限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法措(cuò)施(shī)。白宫需要开始就债务上限进行谈(tán)判(pàn)；众(zhòng)议院共和党(dǎng)希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推出一(yī)份债务上限相(xiāng)关立法措施；债务法案将设法收回未(wèi)使用(yòng)的防疫资金用于(yú)日常开(kāi)支；法(fǎ)案将减少对国税局的(de)拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中(zhōng)美关系发表讲话，表明美国无(wú)意与中国脱(tuō)钩，但未来(lái)仍将(jiāng)强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任何(hé)与中国脱钩的努力都将是(shì)“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国建立“建设性(xìng)和公平(píng)的经济关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将坚定(dìng)地捍卫国(guó)家安全，即使以(yǐ)牺牲(shēng)中美关系(xì)为(wèi)代价。在国际关系(xì)中(zhōng)，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如(rú)帮助面(miàn)临债务(wù)问题的新兴市(shì)场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环(huán)比(bǐ)上涨，环比由(yóu)负(fù)转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-4.54％转正为(wèi)本(běn)月的10.06％，最新月度均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶。布(bù)伦特原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美(měi)元(yuán)/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库(kù)存同(tóng)比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价格(gé)指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢价(jià)格(gé)环比下跌(diē)，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥(ní)价格指数环比上(shàng)升。4月以来(lái)，全国水泥价(jià)格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩(suō)小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南各(gè)区(qū)价格指(zhǐ)数环比(bǐ)分(fēn)别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢(gāng)价格(gé)环比(bǐ)下跌，库(kù)存(cún)同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格(gé)环比由正转负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)

　　商品房(fáng)成(chéng)交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个(gè)百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一(yī)线、二线、三线(xiàn)城(chéng)市商(shāng)品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地(dì)成交面积跌幅(fú)收窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，百城土地供应面积同比(bǐ)增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价(jià)格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅(fú)缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅(fú)缩小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大。4月以来(lái)，乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点。批发销量同(tóng)比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普(pǔ)遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月(yuè)末下(xià)行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国(guó)债利率函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀较上(shàng)月(yuè)末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末(mò)下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消(xiāo)费(fèi)持续回升的动(dòng)力；国(guó)资(zī)委强调着力发(fā)展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发(fā)展改(gǎi)革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调(diào)要提振消(xiāo)费持续回(huí)升的动力。接下来将(jiāng)重点做好四方面工(gōng)作：一是，研究起草(cǎo)关于恢复(fù)和扩大(dà)消费的政策(cè)文件，围绕(rào)大(dà)宗(zōng)消费、服(fú)务消费、农村消费等重点领(lǐng)域(yù)；二是，下大力(lì)气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新能源汽车下乡(xiāng)；三(sān)是，会(huì)同有关(guān)方面优化就业(yè)、收入分配和消费全(quán)链条良性循环(huán)促进机制；四是，研(yán)究制定关于营(yíng)造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召(zhào)开扩(kuò)大会议(yì)，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力发展(zhǎn)实体经济特别是(shì)战(zhàn)略(lüè)性新兴(xīng)产业(yè)。会议认为(wèi)，要更好推动国资央企(qǐ)在中国(guó)式现(xiàn)代化新征程(chéng)中走(zǒu)在(zài)前(qián)列，着力提升科技自立自强水平，提升(shēng)自主(zhǔ)创(chuàng)新能力；着力发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产(chǎn)业，加快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一轮国企改革深化(huà)提升行动(dòng)组织实施，高水(shuǐ)平参与共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发(fā)布会介绍(shào)一季度工业和信息化(huà)发展状况(kuàng)，表(biǎo)示下一(yī)步将制定实施重点行业(yè)稳增(zēng)长的工作(zuò)方案。一是营造良好产(chǎn)业发展(zhǎn)环境(jìng)，落实落细稳增长政策(cè)举措，抓实(shí)抓细部省(shěng)协(xié)作、部门协同；二是推动出口保(bǎo)稳提质，加大对制造业外(wài)贸企业(yè)的支持力度，配合(hé)有关(guān)部门落(luò)实(shí)好稳(wěn)外贸政策举(jǔ)措；三是促进内需(xū)加快恢复，以高质量供给促(cù)进消费；四(sì)是持续增强发展动能，加(jiā)快(kuài)战略性(xìng)新兴产业的(de)创新(xīn)发(fā)展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济(jì)恢(huī)复力度不(bù)及(jí)预期；海(hǎi)外需(xū)求超预期回落。

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