5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额(é)超(chāo)过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆(duī)上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近(jìn)期银行股(gǔ)大(dà)涨(zhǎng)的一个(gè)催(cuī)化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金的申(shēn)报发行，我认(rèn)为确实会成为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂(jì)，基本面(miàn)、资(zī)金面(miàn)、政策(cè)面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建就表(biǎo)示，近期(qī)密(mì)集(jí)申报的国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金主要(yào)涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以(yǐ)更好支持央国企的(de)估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以来公(gōng)募基金(jīn)发(fā)行整(zhěng)体平淡，近(jìn)期(qī)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报和(hé)发(fā)行(xíng)，行情火热下(xià)将为市场带(dài)来增量资金，有(yǒu)望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题(tí)基(jī)金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富的(de)工具以参与到(dào)央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的(de)要(yào)求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量(liàng)资金，提(tí)升交(jiāo)易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源等(děng)前(qián)期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)台湾是省还是市 台湾是省会吗章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业主要(yào)是(shì)央企或地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化(huà)的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于(yú)今年市(shì)场(chǎng)成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改革的(de)推(tuī)进，大(dà)概率(lǜ)这些(xiē)企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过(guò)去(qù)1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的(de)投(tóu)资(zī)机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视(shì)中特估的投资机(jī)会(huì)，判断中特估的(de)机会(huì)未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也就是今年(nián)以数(shù)字经济(jì)和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为(wèi)主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖(wā)掘(jué)公司(sī)经营层面可能(néng)发(fā)生显著正向(xiàng)变(biàn)化的个(gè)股提(tí)前进行布局，比如(rú)医(yī)药和(hé)消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金(jīn)证券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报台湾是省还是市 台湾是省会吗前(qián)十大重仓股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票市(shì)值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓(cāng)了(le)“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券(quàn)数据统计也显示，一季度主动偏(piān)股(gǔ)型公(gōng)募(mù)基金(jīn)对(duì)港股(gǔ)央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高，港股(gǔ)央国(guó)企持股总市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门(mén)的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金公(gōng)司的(de)投研，落实到日常的(de)投(tóu)研流程和实践(jiàn)之(zhī)中(zhōng)，不少(shǎo)基金公(gōng)司在(zài)加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的(de)固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察(chá)国(guó)央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意(yì)交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有(yǒu)国央(yāng)企(qǐ)构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研(yán)的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经营思路和财务(wù)导向的变化(huà)，结合行业趋(qū)势和(hé)特征，寻(xún)找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过深入学习(xí)，对(duì)“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产业结(jié)构、主体持(chí)续发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在(zài)此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特(tè)征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变(biàn)化(huà)，也在(zài)增加相关行业(yè)的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中国(guó)特(tè)色的(de)估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原(yuán)有(yǒu)的(de)估值体系进行(xíng)改造(zào)，以适应现实的需(xū)要(yào)。明确该体系的框架是(shì)第(dì)一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施是最终该体系(xì)能否具备长(zhǎng)期价值的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的(de)认知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展(zhǎn)要(yào)符合国家战(zhàn)略发(fā)展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值体系之台湾是省还是市 台湾是省会吗中，也(yě)引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对(duì)于(yú)国(guó)央企的估值方式要充分体现企业的(de)社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了(le)初步的(de)企业社会价值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会(huì)价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要(yào)任务就(jiù)构建中国特色(sè)的价(jià)值评价体系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要(yào)方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内团(tuán)队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是注重企(qǐ)业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任(rèn)等要(yào)素(sù)对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流、持续(xù)增长的盈利、科技(jì)创新对(duì)提升企业内在价值的(de)积(jī)极作用，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估值(zhí)定价模型的(de)科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用(yòng)，包(bāo)括净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链(liàn)上(shàng)下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发(fā)展等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关(guān)系。这(zhè)些因素(sù)在对(duì)估值(zhí)结(jié)论(lùn)和(hé)判断的(de)影响上，也使得中国(guó)特色的(de)估(gū)值(zhí)体系与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的变化，还(hái)有估值结(jié)论和估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为了更好地(dì)适(shì)应中(zhōng)国的市场和经济特点(diǎn)，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探(tàn)索(suǒ)，目(mù)前尚没(méi)有(yǒu)公(gōng)认的指标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用。

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