主(zhǔ)要内容

　　营收“逆PPI式”改善但(dàn)工业(yè)利(lì)润仍承压，主(zhǔ)因成本与(yǔ)费用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月工业企(qǐ)业利润当月同比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回(huí)升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深收缩区间。虽然(rán)3月(yuè)在(zài)需求侧经济数据表现亮(liàng)眼后，工业企业实(shí)际(jì)营收增(zēng)速(sù)积极回升(shēng)，抵消PPI回(huí)落的抑制，令(lìng)3月名义营收增速回升(shēng)，但整(zhěng)体企(qǐ)业盈利压力(lì)仍大，主要源于两方面(miàn)，其一是国际高油(yóu)价导致的输入性(xìng)成本压力仍(réng)在约束(shù)利(lì)润改善，3月营业成本(běn)对(duì)当月利润(rùn)拖累(lèi)幅度仅(jǐn)收窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分(fēn)点，拖(tuō)累程度仍然较深。其二是(shì)今年降费政策未再(zài)明显新(xīn)增，加之部分企(qǐ)业开(kāi)始补缴社保费(fèi)，企业费用同比压(yā)力开始(shǐ)加大，3月费用(yòng)对当月利(lì)润拖(tuō)累幅度大幅扩(kuò)大6.1个百(bǎi)分(fēn)点至-9.5个(gè)百(bǎi)分点。与去年(nián)费用率改善拉(lā)动利润(rùn)增速6个百分点(diǎn)形成鲜明对(duì)比。

　　营收：消费短期较快(kuài)恢复加(jiā)之投资韧性支撑营收增速回(huí)升(shēng)，但高油价仍构(gòu肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的)成约(yuē)束。3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关(guān)行业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵消了PPI回(huí)落对于(yú)名义营收增速的拖累，其中汽(qì)车、家(jiā)具、计(jì)算机通信电子设备(bèi)等(děng)均回升明显(xiǎn)，显(xiǎn)示递延需求释放以及汽(qì)车集(jí)中降价等(děng)对于(yú)短期消费需求的推动。其次，煤炭冶金产业链营收(shōu)增速延续(肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的xù)改善，显示保交楼政策(cè)推动(dòng)地产(chǎn)建安(ān)投(tóu)资构成支撑(chēng)，但石油化工产业链营收增速（名(míng)义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却(què)明显回落，高(gāo)油价(jià)对(duì)于石化产(chǎn)业链相关行业需(xū)求(qiú)持(chí)续(xù)构成抑制(zhì)。

　　成本率：虽(suī)然(rán)煤价回落已在(zài)缓(huǎn)和中下游成本压力，但高油价继续(xù)构成输入(rù)性成本传导。3月工业企业成本率(lǜ)上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是(shì)高油(yóu)价下的国内石化产业链，成本率(lǜ)同比(bǐ)增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝(jué)对水(shuǐ)平明显高于其他行业。由于我国(guó)石化产(chǎn)业链主要为中(zhōng)下游，上(shàng)游环节在海外主要原油(yóu)寡头(tóu)国家，因而国际高油(yóu)价带来的上游利润(rùn)改善无法被(bèi)国内产业链吸收，国(guó)内以中下(xià)游为主的石(shí)化产业(yè)链(liàn)反而会在(zài)高油价下(xià)受到输(shū)入(rù)性成本压(yā)力，也(yě)即3月的(de)情况。相较(jiào)而言，煤炭产业(yè)链上中(zhōng)下游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业成(chéng)本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤(méi)价下(xià)行导致煤炭产业(yè)链上游成(chéng)本率被动(dòng)走高、利润承压(yā)，而中下(xià)游成本(běn)率实(shí)际上是改善的(de)，与此(cǐ)同时，更(gèng)靠近(jìn)下(xià)游的消费(fèi)行业成(chéng)本率也明显改善。

　　利润：下(xià)游消费(fèi)行业利(lì)润仍显现韧性(xìng)，但石化(huà)产业(yè)链利润在(zài)高油价(jià)下(xià)仍(réng)承(chéng)压。分行业看，与2023年(nián)2月相比，下游消费行业面临最大的成(chéng)本压力改(gǎi)善和积极的营业(yè)收入回升(shēng)，因而下游消费行业利(lì)润增速恢复继续好于其他(tā)行业(yè)，单(dān)月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等改(gǎi)善明(míng)显，煤(méi)炭冶金(jīn)产(chǎn)业链(liàn)中(zhōng)下游利润(rùn)增速也积极改善，相较而言，石(shí)化(huà)产业链行业在营业收入与(yǔ)成本压(yā)力均承压背景下，利(lì)润增速仍处于-40.7％的(de)较深(shēn)区(qū)间(jiān)。

　　关注二(èr)季度企业盈利三(sān)重(zhòng)风(fēng)险(xiǎn)，以(yǐ)及下半年(nián)潜在(zài)的(de)内生恢复(fù)空间。3月工业企业利(lì)润数据显示，虽然经(jīng)济(jì)需求侧短(duǎn)期恢复较快(kuài)，但在成(chéng)本(běn)与(yǔ)费用压力背景(jǐng)下，企(qǐ)业盈利仍(réng)然(rán)承压，而(ér)展望二季度(dù)，关(guān)注企业(yè)盈利的(de)三重风险，其一是经济内生动能(néng)弱化。伴随递延需(xū)求主导的(de)需求脉冲性回升过程(chéng)逐(zhú)步结束，经(jīng)济(jì)内生动(dòng)能(néng)仍(réng)面临弱化风险(xiǎn)。其二是(shì)高油价带来(lái)的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正式减(jiǎn)产(chǎn)操作，加(jiā)之全球(qiú)服务消费逐步恢复(fù)，国际油价或再度走高，这(zhè)也意味着成本压力(lì)仍较大。其(qí)三是费(fèi)用率对(duì)于利润的拖累，企业逐步(bù)补(bǔ)缴前期社保费缓缴等，以及今年目前降费(fèi)政策(cè)更多为延续而(ér)非新(xīn)增(zēng)，费用(yòng)率对(duì)于利润同(tóng)比增速(sù)的(de)的拖累也将逐(zhú)步显现，二季度(dù)剔除基数扰动(dòng)后的企业盈利真(zhēn)实修复过程或相对(duì)缓慢。而展望下半年，经济内生动能的复(fù)苏可以期待，两大(dà)领先指标已经验证，重(zhòng)点关注下半年经济内生动(dòng)能逐(zhú)步(bù)复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工业(yè)企业利润的修复(fù)空(kōng)间(jiān)。

　　风险提示：外部地缘政治风险(xiǎn)，疫(yì)情形势(shì)变化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一(yī)、营收“逆PPI式”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主因成本与费用(yòng)压力仍是掣肘。

　　3月工业企业利润累计同比(bǐ)仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升1.5个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)至-21.4％，当月同(tóng)比也仅小幅回(huí)升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于(yú)较深收缩区间。虽(suī)然(rán)3月在需求侧经济(jì)数据表现亮(liàng)眼后(hòu)，工业企(qǐ)业实际营收增速已积(jī)极回升，抵消了PPI回落带来(lái)的(de)抑制，3月名义(yì)营收增速回升2.1pct至0.8％，肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的但整体企业盈利(lì)压力仍大，主(zhǔ)要(yào)源于两个方面：

　　其(qí)一是国(guó)际高油(yóu)价导致的输入性成本压(yā)力仍在约束利润改善，3月(yuè)营(yíng)业成(chéng)本对(duì)当月利润拖(tuō)累(lèi)幅度仅(jǐn)收窄2.1个(gè)百分点(diǎn)至-13.8个(gè)百分点，拖累程度(dù)仍然较深。

　　其二是今年(nián)降费政策未再明(míng)显新(xīn)增，加之部分企业开始补缴社保费，企业(yè)费用同比压力开始加大，3月费用对当月利润(rùn)拖累幅度(dù)大(dà)幅扩大(dà)6.1个(gè)百分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一(yī)系(xì)列(liè)新增降费(fèi)政策持续改(gǎi)善企业费(fèi)用率，对2022年全(quán)年工业企业利(lì)润增速(sù)构(gòu)成较(jiào)强支撑，全年拉(lā)动工业(yè)企业利润(rùn)同比增速6个百分(fēn)点。但从(cóng)今年(nián)开(kāi)始前期(qī)社(shè)保费降(jiàng)费的企业开(kāi)始补缴社保(bǎo)费，加之(zhī)今年未再(zài)新增更(gèng)大(dà)力度的降费政策(cè)，从同比视角来看费用对于工业(yè)企业利(lì)润的拖(tuō)累开(kāi)始显(xiǎn)现(xiàn)。

　　二(èr)、营收(shōu)：消费短期较快恢复(fù)加之投资(zī)韧(rèn)性支撑(chēng)营收增速回升，但高(gāo)油价仍构成(chéng)约束(shù)。

　　3月工业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下(xià)游消费相(xiāng)关行业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收(shōu)增速的拖累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备(bèi)（高基(jī)数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示(shì)递延需求释(shì)放以及汽车集(jí)中降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶(yě)金产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善，显示保交(jiāo)楼政策推动地产建安投资构成支撑，但石(shí)油(yóu)化(huà)工产业链营收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对于石化(huà)产业链相关(guān)行业需求持续构成抑制。

　　三、成本(běn)率：虽然煤(méi)价回落已在缓和中下游成(chéng)本压力(lì)，但高油(yóu)价继续构成输入性成本传导

　　3月工业(yè)企业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然(rán)偏大，尤其是高油(yóu)价下的国内石(shí)化产业链，成本率(lǜ)同(tóng)比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于其他(tā)行业。由(yóu)于我国石化产业(yè)链主要为中(zhōng)下游，上游环节在海(hǎi)外主要原油寡头国家，因而(ér)国(guó)际高(gāo)油(yóu)价带来(lái)的上游利润改善无(wú)法(fǎ)被国内产业(yè)链吸收，国内以(yǐ)中下游为主的石化产(chǎn)业链(liàn)反而会在高油(yóu)价下受到输入性成本(běn)压力，也即3月(yuè)的情况。相较而言，煤炭产业链上中下游(yóu)均在国(guó)内，所以(yǐ)虽然3月煤炭(tàn)冶(yě)金(jīn)产业(yè)成(chéng)本率同比增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤(méi)价下行导致煤炭产(chǎn)业链(liàn)上游成本率被(bèi)动(dòng)走高(gāo)、利润承压(yā)，而(ér)中下(xià)游(yóu)成本率实际上是改善的（成本率同比增(zēng)量下行8.2bp至33.5bp），与此同(tóng)时，更靠近下游的消费(fèi)行业成(chéng)本率也明显(xiǎn)改善(shàn)（同比(bǐ)增量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利(lì)润仍(réng)显现(xiàn)韧性，但石化产业(yè)链利润在高油(yóu)价下仍承压。

　　分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游(yóu)消费行(xíng)业面临(lín)最(zuì)大的成本压力(lì)改善和积极的营业收入回升，因而(ér)下游消(xiāo)费行业利(lì)润增速恢(huī)复继续(xù)好于其他行业(yè)，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子设备、家具等行业(yè)利润增速(sù)均(jūn)改善20-50个百(bǎi)分点。煤炭冶(yě)金产业链虽然整(zhěng)体利润(rùn)增速仅小幅改(gǎi)善(shàn)1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上(shàng)游(yóu)价格(gé)回落(luò)导致上游(yóu)利(lì)润下降(jiàng)的缘故，而中下游(yóu)面临的是营收(shōu)改(gǎi)善、成本压力缓和的格局，中下游利(lì)润(rùn)增(zēng)速改善(shàn)明显，金(jīn)属制品(pǐn)、通(tōng)用设备、非金属(shǔ)矿物制(zhì)品等行(xíng)业利(lì)润(rùn)增(zēng)速均改善(shàn)10-20个百分点。相较而(ér)言，石化产业链行业在营业收入与(yǔ)成(chéng)本压力(lì)均承压背景(jǐng)下(xià)，利润增速仍处于-40.7％的较深区(qū)间。

　　五、关注二季度企业盈利(lì)三(sān)重风险，以(yǐ)及下半年潜在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月工业企业利润数(shù)据(jù)显(xiǎn)示(shì)，虽(suī)然经济(jì)需求侧短期恢(huī)复较快，但在成(chéng)本与费(fèi)用压力背景(jǐng)下，企业盈利仍(réng)然(rán)承压，而展望二季度，关注(zhù)企业盈利的三(sān)重风险，其一是(shì)经济内生动能弱化。伴随递(dì)延需求主导的需求脉冲性回升过(guò)程逐步结束，经(jīng)济内(nèi)生(shēng)动能(néng)仍面临(lín)弱化风险。其二(èr)是高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启(qǐ)正式减产操作，加之全(quán)球服(fú)务消费(fèi)逐步恢复，国际(jì)油价或再度走高，这也意味着成本压力仍较大。其(qí)三是费用率对于利润的拖累，企(qǐ)业(yè)逐步补缴前期社(shè)保费缓缴(jiǎo)等(děng)，以及今年目前降(jiàng)费政策更多为(wèi)延续而非新(xīn)增(zēng)，费用(yòng)率对于利润同比增速的的拖累也将逐步显现，二季度剔除基数扰动后(hòu)的(de)企业盈利真(zhēn)实修(xiū)复过程或相对缓慢(màn)。

　　而展(zhǎn)望(wàng)下(xià)半年，经(jīng)济(jì)内生(shēng)动能的复苏可以(yǐ)期待，两大领(lǐng)先指标已(yǐ)经验证，其一是(shì)居民消(xiāo)费倾向结束持续一年的下滑过程，消(xiāo)费(fèi)信(xìn)心逐步(bù)恢(huī)复，其二是保交楼政策已(yǐ)推动(dòng)上(shàng)半年地产(chǎn)建安(ān)投资和竣工积极(jí)回补(bǔ)，有望拉动下半年汽(qì)车、家电、家具(jù)等后周期大宗消费，重点关(guān)注下半年经济内生动能逐步复苏、国际油价涨幅逐步(bù)趋缓后工业企业利润的修(xiū)复(fù)空间。

　　内容(róng)节选自申万宏源宏观研究报(bào)告：

　　《被市场(chǎng)低估(gū)的(de)成本与费用(yòng)压力——工业(yè)企(qǐ)业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的