“现在的房地暧昧期一般多久，暧昧期一般多久可以在一起了产(chǎn)很难(nán)再出现像过去十(shí)年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关注度(dù)从板块(kuài)向单个标的转移。上海利(lì)檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反(fǎn)复地杀(shā)到(dào)了底(dǐ)部，再往下的(de)空间已经(jīng)不大了(le)。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何寻找(zhǎo)房地产(chǎn)个股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择(zé)，需要非常(cháng)小心(xīn)，避免选了半天，标的(de)公(gōng)司出现(xiàn)爆雷的(de)情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满足以下(xià)三个(gè)基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较低(dī)的(de)、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地产(chǎn)的(de)开发资金(jīn)来(lái)源，可以发(fā)现，其实银行(xíng)的(de)信贷(dài)倾(qīng)向是不(bù)太愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的，房(fáng)企的(de)主(zhǔ)要资(zī)金来(lái)源来自新(xīn)盘的销售。但今年新(xīn)房的销售(shòu)情(qíng)况(kuàng)相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能从(cóng)银行拿(ná)到钱，其(qí)实主要还是(shì)那些有(yǒu)国企背景的(de)房企，民营(yíng)房企相对比(bǐ)较困难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了一个(gè)很明显的分化(huà)，无论是在销(xiāo)售(shòu)，还是融资(zī)等各个方面都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对(duì)较好，但没有(yǒu)国(guó)资(zī)背景(jǐng)的民(mín)营房企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向(xiàng)《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找(zhǎo)最(zuì)后(hòu)的(de)赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的成本优势，更具体一点(diǎn)，就(jiù)是它(tā)的净借贷水平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是行业(yè)内的(de)最低水(shuǐ)平(píng)；利润(rùn)率是(shì)不是行业内最高的(de)；融(róng)资成本是否是行(xíng)业内最低的(de)；建安成本是(shì)否也(yě)是业内(nèi)最低的；这(zhè)些都是我们看重的一家(jiā)房企(qǐ)的综(zōng)合成本。

　　需(xū)要(yào)注意的(de)是，能够同(tóng)时(shí)满足上述(shù)条件的房企并不多。即便是在(zài)国央企中，仍(réng)有部分房(fáng)企出现了(le)“三道(dào)红线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现(xiàn)，截至2022年末，天房发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进扩张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健(jiàn)特色(sè)的(de)国(guó)央企房企，其财务(wù)指标(biāo)称得上完全健康的仍是(shì)少数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开(kāi)始大举扩张。而这无(wú)疑又进一步(bù)考验(yàn)着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张弛有(yǒu)度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握(wò)准确(què)，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场，以及过于(yú)激进的(de)扩张拿地节奏也有(yǒu)可能(néng)让房(fáng)企重蹈此前的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房企(qǐ)进(jìn)行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠(gāng)杆(gān)比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会(huì)来了，其开始在一线(xiàn)城市进行大(dà)举拿地，净负(fù)债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水准提(tí)高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三(sān)分(fēn)之(zhī)一(yī)。与此(cǐ)同时(shí)，该房(fáng)企新购入地块也(yě)实现了快速(sù)的(de)开盘利(lì)用率，预计今年会(huì)有更多的楼(lóu)盘(pán)入市。像这类(lèi)企业就(jiù)符合“最(zuì)后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它(tā)本身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一半在一(yī)线城市，另外一半也(yě)主要集中在强二线和(hé)二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是(shì)有节制地(dì)扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒(xǐng)道，与之(zhī)相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的扩张速(sù)度(dù)让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但(dàn)出(chū)手的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张得太(tài)快(kuài)，但(dàn)未来的(de)两年市(shì)场没有想象(xiàng)得那(nà)么好(hǎo)，可能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企的(de)扩张(zhāng)速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，主要(yào)还是看房(fáng)企的净负(fù)债率水(shuǐ)平，在我(wǒ)看(kàn)来(lái)，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。暧昧期一般多久，暧昧期一般多久可以在一起了>

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的(de)净负(fù)债率要(yào)求不(bù)得(dé)高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行业(yè)的复苏速度并没(méi)有那么(me)快，所以要(yào)规避公(gōng)司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的(de)房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国(guó)金(jīn)茂、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率持续居高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对比的是(shì)，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行(xíng)较积极的拿(ná)地策略的(de)同时，也较好地(dì)控制了公司的扩(kuò)张速度与(yǔ)净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最后赢家”的(de)黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他们是以同一筛选(xuǎn)标准来看(kàn)国(guó)央企(qǐ)与民营房企，但在(zài)各维度(dù)的实际表现上，国央企(qǐ)确(què)实会更胜(shèng)一筹。如国央企(qǐ)的融(róng)资(zī)成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然(rán)对比民营房(fáng)企，机(jī)构更加看好国(guó)央企，但这也并不意味(wèi)着，民营企(qǐ)业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同(tóng)样受到机构的青睐(lài)。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城中国(guó)回报(bào)灵活(huó)配置(zhì)混合型证券投资基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有(yǒu)限公司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产公司的几(jǐ)只(zhǐ)产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流(liú)通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐(lài)，和(hé)其自(zì)身的(de)基本面表现存(cún)在一(yī)定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房(fáng)地产(chǎn)市场整体(tǐ)在(zài)走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房(fáng)企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价(jià)表现(xiàn)等多(duō)维度(dù)都(dōu)表现了(le)较强(qiáng)的增长势头(tóu)。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年(nián)期(qī)间(jiān)，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期(qī)发布的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能(néng)保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略(lüè)布局(jú)关系(xì)密切(qiè)。根(gēn)据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近(jìn)七成(chéng)营(yíng)收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比重只占到近六成。近三(sān)年持续(xù)稳(wěn)居(jū)杭州房(fáng)企销(xiāo)售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的本(běn)土(tǔ)第一(yī)。

　　而(ér)滨江集团在杭(háng)州的(de)较突(tū)出表现(xiàn)，也让滨江(jiāng)集团的房企排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨江集(jí)团的(de)房(fáng)企排名已(yǐ)冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前(qián)4月，滨江集(jí)团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列(liè)房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值(zhí)得(dé)注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超(chāo)一(yī)倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机构(gòu)的集中调(diào)研。滨江(jiāng)集团发布公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重点移至(zhì)存(cún)量(liàng)赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实(shí)际(jì)上房(fáng)地(dì)产开发只(zhǐ)是房地产产业(yè)链上的中游(yóu)环节，其上(shàng)游主要(yào)为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下游应用行业主要(yào)包(bāo)括中介服务、家用电(diàn)器(qì)、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开(kāi)发环节与上(shàng)游材料(liào)端息息相关，新盘开工不足导致上游(yóu)不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐(jiàn)移(yí)至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对(duì)地(dì)产产(chǎn)业链，尤其是(shì)偏消费属性(xìng)的家装家(jiā)居领域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的(de)住房规模越来越大(dà)，随着(zhe)时间的增加(jiā)，内装(zhuāng)更新的(de)需(xū)求也会越来越多。美国过去的数(shù)据充分说明了这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具(jù)消费的(de)增(zēng)长却一直都很(hěn)好(hǎo)。对于地产产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关(guān)的(de)行业(yè)，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两位(wèi)的都是(shì)来自家纺赛道的(de)公司，它们分别是富安(ān)娜和(hé)水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的(de)研(yán)发、设计、生产(chǎn)及(jí)销售，旗(qí)下拥(yōng)有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌(pái)。第一季度报(bào)告(gào)显示，报(bào)告期内，富安(ān)娜(nà)实(shí)现营(yíng)业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不(bù)过实(shí)现归(guī)属于上市公司(sī)股东的净利润(rùn)约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上市(shì)公(gōng)司一季报的十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东来看，能够发现该(gāi)股早已成(chéng)为(wèi)基金重仓股(gǔ)的(de)天(tiān)下，彼时包括公募(mù)的中(zhōng)欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝盈新价值(zhí)和私(sī)募(mù)的明河2016，都在其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的是，中(zhōng)欧的两只基(jī)金都(dōu)是价值派基(jī)金经理曹(cáo)名长在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房地(dì)产产(chǎn)业链股(gǔ)票还(hái)有金地集团和(hé)大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言(yán)，前(qián)几年曾经(jīng)风(fēng)光(guāng)一时的家(jiā)居(jū)板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因素一度(dù)沉寂，不过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家居板块中年内表现最好的(de)是志邦(bāng)家居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公司都(dōu)实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红(hóng)周刊》发现广发(fā)基(jī)金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广(guǎng)发策略(lüè)优选和广发(fā)安宏回报均(jūn)增加了(le)持(chí)股，而这两只产品也(yě)成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类标(biāo)的情有独钟，在(zài)另一(yī)家赛(sài)道公司(sī)金牌橱柜中，他(tā)管理的全部(bù)三(sān)只产品均(jūn)登榜十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东，其(qí)也成为他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外(wài)，下游(yóu)的(de)物业股也越来越被机构所(suǒ)青(qīng)睐，不过这类标的大多(duō)在香港上市(shì)，如何选择成为难题。对(duì)此，前(qián)述(shù)上海公募基金经(jīng)理举例分析：“物业(yè)服务(wù)不是(shì)一个高毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务(wù)为例，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较高(gāo)的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚动的大(dà)部分项(xiàng)目到(dào)期之后，经过两三(sān)轮(lún)合同周期(qī)还能(néng)做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价(jià)的(de)公司很(hěn)少，因为物业公(gōng)司很容(róng)易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安这些固定人员成本的(de)年(nián)度增长，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户没有那么满意，能做到提价难(nán)度是非(fēi)常大的(de)。但是该公司(sī)能(néng)在业(yè)内(nèi)做到到期之后提价率比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的(de)服(fú)务是有关(guān)系的(de)。”他进一步强调。

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