《基(jī)金(jīn)经理(lǐ)投(tóu)资笔记》宏(hóng)观(guān)策略系列

　　把脉经(jīng)济周期拐(guǎi)点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博(bó)士），创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星(xīng)（博士），创金合(hé)信基(jī)金基金经(jīng)理(lǐ)

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期(qī)分享中（查看原文），我们提(tí)出了(le)5月(yuè)是乱(luàn)花渐欲迷人眼，一(yī)个大的(de)背景(jǐng)是市场进入了战略相持阶段，进攻和(hé)防(fáng)守的理由都不(bù)是非常清晰。周末中央发布(bù)长(zhǎng)期的产(chǎn)业(yè)政策，基调是(shì)清(qīng)晰的，但那是诗和远方(fāng)，是战略性的布局，很多投资者(zhě)更喜欢战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸引了全球投资者的目光(guāng)，投资者总希(xī)望可(kě)以从(cóng)中寻找到投资的(de)秘(mì)诀，价值投资的道虽相(xiāng)同，但法、术(shù)、器(qì)是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决(jué)策(cè)者对宏(hóng)观环境的担忧，对数字技术(shù)的(de)批判，很多与会者收获的可(kě)能不是清晰的思路(lù)，而是在迷宫中又多走了(le)一圈(quān)。

　　一、一般来讲涨潮和落潮的主要原因是什么，涨潮和落潮的主要原因是什么引力>市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五穷、六(l一般来讲涨潮和落潮的主要原因是什么，涨潮和落潮的主要原因是什么引力iù)绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很重(zhòng)要的理(lǐ)由(yóu)是根(gēn)据惯(guàn)例，银行保险等利好兑(duì)现后往往是市场(chǎng)开始调(diào)整(zhěng)的开始。A股投资历(lì)来是有季节(jié)性的，但这未(wèi)必是历史的铁律，比(bǐ)如(rú)2022年(nián)5月市场在(zài)新的政策基调下开始全面大反攻。我(wǒ)们(men)需要因(yīn)时而(ér)变，投资者(zhě)需(xū)要考虑(lǜ)到当前(qián)的市场背景(jǐng)已经和(hé)之(zhī)前有很(hěn)大的不同。当前市场进入战略僵持阶段(duàn)的一个(gè)重要理(lǐ)由是除了(le)逻辑推演，很(hěn)多(duō)重要问题很难用(yòng)清晰的事(shì)实来(lái)验证。谨慎的投资(zī)者往往是(shì)见好就收或者谋定而后动，因此才有了上述的猜(cāi)测(cè)。

　　市场(chǎng)不(bù)清楚的(de)地(dì)方在(zài)哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经(jīng)提(tí)前(qián)交易了政(zhèng)策(cè)的方向，而且今年国(guó)内的政策(cè)本身也不是大开大(dà)合。新出台(tái)的政策更多地(dì)在落实上(shàng)，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储(chǔ)依(yī)然在通胀(zhàng)、就业(yè)数据、金融数据和(hé)增长数据传递的(de)混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线(xiàn)看，数(shù)字经济(jì)和中特(tè)估依然既有政策(cè)、也(yě)有业绩或者有未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块(kuài)分化较为极致，也是(shì)不争(zhēng)的事实(shí)。除了这(zhè)两(liǎng)条主线外，金融、消(xiāo)费(fèi)和公用事业有反弹，但(dàn)难以成为持续的配(pèi)置主题，新能源崩坏的筹码(mǎ)预期也(yě)决定了反(fǎn)弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第四，从(cóng)交易行为看，投资(zī)者并未形成一致预期。随着(zhe)一季报(bào)的披露，市场阶(jiē)段性发挥了对盈利现实的定(dìng)价(jià)效(xiào)率(lǜ)。具体表现为(wèi)，业(yè)绩出(chū)现一定修(xiū)复(fù)和表现有韧性的(de)金融、中(zhōng)药、电(diàn)力、中特估主(zhǔ)题以及(jí)TMT中(zhōng)的(de)游戏传媒(méi)等(děng)表现较好，家电此前也有一(yī)定(dìng)表现。不过，随着业绩的公布(bù)反(fǎn)而出现了一定的买(mǎi)预(yù)期卖现实的操(cāo)作。当然，相对(duì)而言市(shì)场(chǎng)也有(yǒu)定价(jià)效率不稳定(dìng)的一面，同样是业绩修复或有韧(rèn)性的农(nóng)林牧渔、新能源和消(xiāo)费(fèi)板块，整体表现则一(yī)般(bān)。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一季报显示(shì)企业(yè)盈利仍在(zài)磨底阶段

　　短期(qī)市场的(de)核心矛盾在(zài)于缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线前期超额收益过于显著，目前除了游戏、传媒一枝(zhī)独(dú)秀外，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域阶段性(xìng)有所回调。中特(tè)估(gū)相关的(de)基建(jiàn)、银行、石油、出版(bǎn)等板块盈利有支撑、估值(zhí)也较低，因此在最(zuì)近市场(chǎng)调整(zhěng)的时候整(zhěng)体表(biǎo)现较好。在这两条我(wǒ)们看好的(de)全(quán)年主线(xiàn)之外，市(shì)场部(bù)分定价了一季报行情，但核心问题在于(yú)当前盈利(lì)仍(réng)处在(zài)磨底阶(jiē)段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下(xià)滑，这意味着(zhe)短期盈利很难撑起(qǐ)A股系统性(xìng)的行情。所以(yǐ)，我们看到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹的幅度都相对(duì)有限。消费的盈利有一定的修复，而(ér)市场由(yóu)于(yú)前期(qī)的悲观情绪尚(shàng)未对其(qí)定价，这可能蕴含(hán)阶(jiē)段性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰而明(míng)确的：政策关注产(chǎn)业升(shēng)级(jí)和人(rén)的问题

　　近期国(guó)内也处于一(yī)个会议密集召开的阶段，政治局会议(yì)、中(zhōng)央财经委会议和国常会相继(jì)召开(kāi)。决策层对于当前(qián)经济复(fù)苏动力不足、复(fù)苏势(shì)头不稳的问(wèn)题，有(yǒu)着(zhe)清醒的(de)认(rèn)识，短(duǎn)期的工(gōng)作重点是恢复(fù)和(hé)扩大需求，但同时也明确不会再走老路——不会通过(guò)低水平的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产业升(shēng)级(jí)，推(tuī)进产业智能化、绿色化、融合化(huà)。

　　现(xiàn)代产(chǎn)业体(tǐ)系(xì)下(xià)的融合(hé)发(fā)展

　　这次财经(jīng)委会议(yì)的一个新提法是“坚持三次(cì)产(chǎn)业(yè)融合(hé)发展，避免(miǎn)割裂对(duì)立；坚持推动传统(tǒng)产业(yè)转型升级，不能当成‘低端产业(yè)’简(jiǎn)单退出”，这(zhè)个(gè)提法(fǎ)很重要。我们去年(nián)底强调接(jiē)下来一(yī)段时间的政策需要(yào)强调均(jūn)衡(héng)性和系统性，才能形成(chéng)经济发展的合力。卡脖子的(de)领域要重点支持和(hé)发(fā)展，但是(shì)经(jīng)济的运行是一个完整的系统，生产和消(xiāo)费、实体经济和金融支(zhī)撑、高科技领域(yù)和低技术领域、融资-设(shè)计-制造—物流-销售-服务(wù)等各(gè)方面(miàn)需要(yào)协调发展，大家的信(xìn)心慢(màn)慢(màn)恢复、收(shōu)入慢慢恢(huī)复，才能够真正把需求拉动起来。不能够孤(gū)立、片面地理解和(hé)执行(xíng)政策(cè)，毕竟即使是芯片(piàn)这(zhè)么最高科技的领域，它的下游需求也主要(yào)来(lái)自消(xiāo)费电(diàn)子产品(pǐn)中的(de)手机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉动(dòng)，产业的发展(zhǎn)就缺(quē)乏良性循环的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另外(wài)，最近政策(cè)讨论的一个重点是人，作为投资(zī)生产拉动核心的企(qǐ)业家、作为(wèi)人力(lì)资源重点的人才(cái)、承载(zài)民族(zú)未来的新(xīn)生人(rén)口(kǒu)、需要关注的老龄人口。当前中国的(de)发(fā)展逐渐从资本和劳(láo)动(dòng)要素拉(lā)动转向人力资源(yuán)拉动，技术(shù)创新(xīn)成(chéng)为能否突破(pò)内外部约束(shù)的关键。技术创新能力取决于制(zhì)度(dù)保障(zhàng)下的(de)主观(guān)能动性，在经历了(le)过去几(jǐ)年的非常态之后，在内外(wài)部不确定性的制约下，如(rú)何让当前每(měi)个主体充满信心、充满主观能动性，是政策的重心(xīn)。以(yǐ)人(rén)工智能为(wèi)代(dài)表的数字经济(jì)大(dà)发(fā)展(zhǎn)，有可能能够帮(bāng)助我们适当缩(suō)小(xiǎo)国际竞争(zhēng)中人力资源的差距(jù)，这需(xū)要从一个更高(gāo)的角(jiǎo)度理解人工(gōng)智能和数字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡(dù)仍从容：乱(luàn)战(zhàn)之后(hòu)的投资路径(jìng)

　一般来讲涨潮和落潮的主要原因是什么，涨潮和落潮的主要原因是什么引力　5月的市(shì)场，看起来是战略僵持阶段的乱战。接下来的(de)政策力度和效(xiào)果(guǒ)有多大、盈利能否(fǒu)实质性(xìng)的(de)反弹、经济复(fù)苏的(de)斜率是否面临趋缓的压力(lì)、海外(wài)的潜在风险(xiǎn)到底(dǐ)有(yǒu)多大、美(měi)联(lián)储(chǔ)到(dào)底(dǐ)下一步面(miàn)临的是什(shén)么样(yàng)的经济(jì)形势等，投资者希望渐次判断上述一(yī)系列的重要(yào)问(wèn)题的(de)程度(dù)，并据(jù)此进行布局(jú)。

　　从这个意义(yì)上讲，5月交(jiāo)易机会可(kě)能更均衡(héng)、但也更脆弱，当前可能是一个布(bù)局的(de)好阶(jiē)段，而未(wèi)必会是(shì)收获(huò)的阶(jiē)段。投资者需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡(dù)仍(réng)从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次股东大会(huì)上看到(dào)价值投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非常(cháng)明确(què)。这个路径，我们从产业视角做(zuò)了一下梳理，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上(shàng)限是(shì)产业现代(dài)化(huà)，科技(jì)自(zì)主可用(yòng)，数(shù)字(zì)化、高端化与(yǔ)智能化是(shì)明(míng)确的诗(shī)与远方，需要进(jìn)行战略布局。投资的下限(xiàn)是避免系统性的风(fēng)险(xiǎn)，在(zài)现代化的产(chǎn)业转(zhuǎn)型(xíng)中(zhōng)，当前蕴藏风险和未来(lái)跟(gēn)不(bù)上(shàng)历史步伐的产业是不能进行战(zhàn)略(lüè)布局的。投(tóu)资的中(zhōng)间状态是周(zhōu)期与消费行业，是战术性的布(bù)局。

　　产业(yè)视角下的投(tóu)资路线图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏观(guān)策略(lüè)配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学(xué)博士，清(qīng)华大学管理科学与工程博(bó)士后。学(xué)术研究与(yǔ)教学以(yǐ)及宏观经济走势、金融(róng)产品分析等实(shí)务领(lǐng)域经验丰(fēng)富、成(chéng)果卓著(zhù)。从业23年以来，一直致力于在周期波动的框架内运用(yòng)财政的视角(jiǎo)解构宏观经济的运(yùn)行，将(jiāng)中国(guó)经济看作一份资产，通过(guò)资本(běn)资产定(dìng)价(jià)的(de)方式来确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金经理(lǐ)、首席(xí)宏(hóng)观分(fēn)析师(shī)，2022年(nián)2月加入(rù)创(chuàng)金合信基金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策(cè)、大(dà)类资(zī)产配置与择(zé)时研究。武汉大学学士，上(shàng)海(hǎi)财经大(dà)学经济(jì)学硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英(yīng)文(wén)核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 一般来讲涨潮和落潮的主要原因是什么，涨潮和落潮的主要原因是什么引力