文丨明(míng)明 章立聪(cōng) 余(yú)经纬(wěi)

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利率自低位持续(xù)上行，即便税期结束，资(zī)金利率(lǜ)却仍未回落，反而进(jìn)一步走高。我们认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币政(zhèng)策力(lì)度(dù)边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能力降低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有限，波(bō)动(dòng)幅度加大，建(jiàn)议投资者关注资金(jīn)面的边际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上(shàng)行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后(hòu)却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更(gèng)大。从隔(gé)夜利率角度观察，银行与非(fēi)银机构间(jiān)流动性(xìng)分层现象弱(ruò)化(huà)；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利(lì)率(lǜ)的期限(xiàn)利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为税期结(jié)束，资金不松，主要有(yǒu)以下(xià)几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为(wèi)主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理增长，确保利率(lǜ)水平(píng)合适，在追(zhuī)求经(jīng)济提振的同时，也注重防范市场(chǎng)过热带(dài)来的金融(róng)风(fēng)险。在满(mǎn)足广(guǎng)义(yì)流一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战动性(xìng)供需(xū)匹配的前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央(yāng)行的具(jù)体操作上(shàng)来看，MLF小幅增(zēng)量续(xù)做，逆回购(gòu)投放(fàng)低(dī)量操(cāo)作，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准(zhǔn)有力(lì)”，流(liú)动性投放趋(qū)于(yú)谨慎(shèn)。

　　▍其(qí)二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致银(yín)行资(zī)金融出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税(shuì)期缴款，而4月通(tōng)常是缴税大月，因(yīn)此走款可能(néng)对(duì)银行间流动性带来了一定的压力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一季度将会有(yǒu)所放缓，但4月预计仍(réng)将(jiāng)保(bǎo)持同(tóng)比多增的态势。税期(qī)缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银(yín)行系统整体资金流出(chū)，因此向同业融出的意愿(yuàn)和能(néng)力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且投资者对于未来(lái)一(yī)个月资金(jīn)利率上行的担忧(yōu)增(zēng)加。

　　从质(zhì)押式回购成交(jiāo)量和(hé)我们测算(suàn)的杠(gāng)杆率来看，虽然上周受(shòu)资(zī)金(jīn)收(shōu)紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依(yī)然处于历史相对积极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债市(shì)敏感(gǎn)度(dù)增加(jiā)。此外投资者对货币政策力度以及(jí)跨月资(zī)金面(miàn)情(qíng)况仍存担忧，使得市(shì)场上(shàng)对于未来一个月(yuè)内资金价(jià)格上行的预期更(gèng)为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期临(lín)近一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战，回购资金的期限(xiàn)被(bèi)动(dòng)拉长，利(lì)率下(xià)行空(kōng)间有限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释(shì)放资(zī)金；但跨月前夕银行资金融(róng)出意(yì)愿(yuàn)一般较低，预计资金波动幅度(dù)较大。对于债市而言，短期交易主(zhǔ)线或(huò)延续(xù)政策(cè)与基本面(miàn)预(yù)期交易，预计利率以震(zhèn)荡走(zǒu)势为主，建(jiàn)议投资者关(guān)注资(zī)金面的(de)边(biān)际变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策(cè)不及预(yù)期(qī)；经济(jì)复苏节奏不及预期；银行间(jiān)市(shì)场流动(dòng)性过快收(shōu)紧。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战