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　　5月(yuè)11日，统(tǒng)计局公(gōng)布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值(zhí)0.7％；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通(tōng)缩，内部结构分化、与终(zhōng)端需求相关的服务业延续涨价

　　物价作为经(jīng)济(jì)表现的滞后指标，在经(jīng)济复苏早期多表现相(xiāng)对低迷(mí)、实属(shǔ)常态。传统周(zhōu)期下(xià)，经济(jì)的周(zhōu)期性(xìng)波动，主(zhǔ)要(100ml酒是几两，100ml小酒瓶是几两yào)由需求端驱动，物价作为经济(jì)的滞后指标，表现出明显的周(zhōu)期性波动。经验显示，CPI等物价指(zhǐ)标，与经(jīng)济(jì)走势大体类似，一般滞后经济表现2个季度(dù)左右；经济(jì)复苏早期，CPI同比表(biǎo)现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下(xià)的低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位(wèi)、主要缘于供给端(duān)影响和外需拖累部分商品价格回(huí)落(luò)等。年初以来，CPI同比持续(xù)回(huí)落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中(zhōng)的(de)商(shāng)品、不完全由需求(qiú)主导。其中，猪肉、鲜菜供给充足(zú)，价格回落成为拖累食品同比自年(nián)初(chū)的(de)6.2％回落至4月的(de)0.4％；非(fēi)食品中(zhōng)，原(yuán)油等国际定价的(de)大宗商品价格回落，带(dài)动交通工具用燃料等(děng)分项环比延续低于季节性，部分耐用品价格回落也有拖累(lèi)、与相关原材料(liào)成(chéng)本(běn)压力缓解等有(yǒu)关。

　　需求修复(fù)较(jiào)100ml酒是几两，100ml小酒瓶是几两早的领域、线下消费相关的商品和服务，在价格(gé)上已(yǐ)有(yǒu)连(lián)续体现。终端需(xū)求回暖在4月(yuè)CPI中进一步凸(tū)显，其中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他商品服务同(tóng)比自年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中上游行业涨价，在PPI中亦(yì)有体现(xiàn)，例如，文教娱制造(zào)业价格环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点(diǎn)：CPI或已见底，后续或逐步回升。线下(xià)消费活动持续(xù)改善(shàn)等或带动内生动能逐(zhú)步增强，对价格的支撑仍(réng)在逐步显现(xiàn)。叠加基数贡献(xiàn)、及(jí)部(bù)分(fēn)商品价格回(huí)落(luò)拖累(lèi)逐步放缓等，CPI或于4月见(jiàn)底(dǐ)回(huí)升。

　　常规跟踪(zōng)：CPI涨(zhǎng)幅回落，生产(chǎn)资料(liào)拖累PPI低预期(qī)、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主(zhǔ)因(yīn)基数(shù)拖累明显。4月，CPI同(tóng)比(bǐ)涨(zhǎng)幅回落0.6个(gè)百分(fēn)点至0.1％、低于预期(qī)的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较上月回落0.4个百(bǎi)分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项环(huán)比中，食品环比(bǐ)降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.4个(gè)百分点至-1％，非食品环比由平转涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环(huán)比(bǐ)拖累明显，猪(zhū)肉(ròu)环比降幅收窄，文教娱等服务项涨价延续。食品环比中，鲜(xiān)菜和鲜(xiān)果大(dà)量上市，价格分(fēn)别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪(zhū)肉价格下(xià)降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。非食品环比中(zhōng)，原(yuán)油(yóu)价格(gé)回落(luò)拖(tuō)累CPI交通通信项(xiàng)环比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱、其他商品服(fú)务环比明显上涨(zhǎng)，分别(bié)较(jiào)上月变(biàn)动0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产资料拖(tuō)累，生活资料韧(rèn)性延(yán)续。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类环比中，生产(chǎn)资料由平转降至(zhì)-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加(jiā)工工业亦有(yǒu)走弱；生活资料环比走(zǒu)平、上月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比(bǐ)延(yán)续回落(luò)外，衣着、一般日用品环比由负转正，耐用消费品降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　分行业来(lái)看，原油等上(shàng)游原材料链(liàn)条相(xiāng)关价格(gé)回落，与线下(xià)消(xiāo)费相关的中下游行业价格回升(shēng)。4月(yuè)，多数行(xíng)业(yè)环比(bǐ)价格(gé)回落、上游原材料链条尤(yóu)其(qí)明显。煤炭(tàn)开采、石油加工(gōng)、燃气供应环比(bǐ)延续回(huí)落、降幅均在(zài)1.9个百(bǎi)分点以上，汽车(chē)制造、通信制造等部分(fēn)中下游制(zhì)造业价(jià)格有所回(huí)落，但文教娱制品等靠近终(zhōng)端制造业价格有(yǒu)所回升、环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价(jià)大(dà)幅反弹。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发(fā)布时间(jiān)：2023年05月11日

　　报(bào)告发布(bù)机构：国金证券(quàn)股份(fèn)有限公司

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