文丨明明 章立聪(cōng) 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季结束后(hòu)资金(jīn)利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率(lǜ)却仍(réng)未(wèi)回落，反(fǎn)而(ér)进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政(zhèng)策力度边际转弱；②税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较(jiào)好，导(dǎo)致银行资金(jīn)融(róng)出意愿与能(néng)力降(jiàng)低(dī)。③资金较(jiào)为拥挤导致债市敏感(gǎn)度(dù)增加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期和(hé)月末(mò)因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空(kōng)间有限，波动(dòng)幅度加大，建议投资(zī)者(zhě)关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持(chí)续(xù)上(shàng)行。

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利率(lǜ)自(zì)低位持(chí)续(xù)上行(xíng)，4月18-19日(rì)税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税(shuì)期(qī)结束后(hòu)却(què)并未回落(luò)，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度(dù)更大。从隔(gé)夜利率角度(dù)观察，银行与非银机构间(jiān)流动性(xìng)分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天利(lì)率(lǜ)的期(qī)限(xiàn)利(lì)差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认(rèn)为税期结束，资金(jīn)不松(sōng)，主要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚(jiān)持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确(què)保利(lì)率水平合适，在追求经济提振的(de)同时，也(yě)注重防范市场过热(rè)带来(lái)的金(jīn)融风险。在满足广义流动性供(gōng)需匹配的(de)前提下，货币工具力度可能会有(yǒu)所但使龙城飞将在,不教胡马渡阴山的意思是什么，但使龙城飞将在不教胡马渡阴山的意思回摆(bǎi)。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有(yǒu)进有退(tuì)”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出(chū)意愿与能力(lì)降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月(yuè)通常是(shì)缴税(shuì)大(dà)月，因此走款可能对(duì)银行(xíng)间(jiān)流动性带来了一定(dìng)的压(yā)力(lì)。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计信贷增速较一季度(dù)将会(huì)有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷(dài)投放，银行系统(tǒng)整但使龙城飞将在,不教胡马渡阴山的意思是什么，但使龙城飞将在不教胡马渡阴山的意思体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和(hé)能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会导致债市脆(cuì)弱性和(hé)敏感度增加，且投资者对(duì)于未(wèi)来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠(gāng)杆率来看，虽(suī)然(rán)上周受资金收(shōu)紧影响，加杠(gāng)杆(gān)情绪有所降温，但依然(rán)处于历(lì)史(shǐ)相对(duì)积极的水(shuǐ)平，导致(zhì)债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。此外(wài)投资者(zhě)对货币政策力(lì)度以(yǐ)及(jí)跨月资金面情(q但使龙城飞将在,不教胡马渡阴山的意思是什么，但使龙城飞将在不教胡马渡阴山的意思íng)况仍存担忧，使得市(shì)场上对于未来一个月内资金价格(gé)上行的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回购资金的期限被动(dòng)拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银行资(zī)金融出意愿一般较低，预计资金波(bō)动幅度较大。对于债市而(ér)言，短(duǎn)期交易主(zhǔ)线或延续(xù)政策与基本面预(yù)期交易(yì)，预(yù)计(jì)利率以震荡走势为主，建议投资者关注资金面的(de)边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸(cùn)管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银(yín)行间市场流动性过快(kuài)收紧。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 但使龙城飞将在,不教胡马渡阴山的意思是什么，但使龙城飞将在不教胡马渡阴山的意思