平安首经团队：钟正生/张(zhāng)璐/常艺(yì)馨

　　核心(xīn)观点

　　新增社融表现乏力。继(jì)一季度“天量”投放(fàng)后，2023年4月社融增长明显降温，比去(qù)年4月疫(yì)情冲击期间创下的低(dī)点(diǎn)仅多增2873亿(yì)元(yuán)，“稳信用”压(yā)力有(yǒu)所(suǒ)显(xiǎn)现。社(shè)融骤降的主要拖(tuō)累在于人民币信贷增势放(fàng)缓， 4月降至(zhì)2008年以来(lái)历史同期的次低点(diǎn)（仅(jǐn)略高于2022年(nián)同期(qī)）。表外融资和直接(jiē)融资基本延续了一季度(dù)的格局。1）委托(tuō)贷款(kuǎn)和信托贷款(kuǎn)小幅正增长；未贴现银行(xíng)承兑汇票较去年同期降幅(fú)收窄；2）企业(yè)直接融(róng)资较(jiào)去年同期有所下降(jiàng)，主(zhǔ)因债券(quàn)到期规模较大。3）政府债(zhài)融资(zī)规模同比多增，但需警惕(tì)其“后劲(jìn)”。2023年提(tí)前(qián)批的(de)剩余(yú)发行额度不及万亿，截(jié)至5月(yuè)上旬尚未下发剩余(yú)批次的(de)地方债额(é)度(dù)，期间空档可能拖累政府债(zhài)融(róng)资(zī)表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量明(míng)显弱于历史(shǐ)同期均值。各分项(xiàng)从强(qiáng)到弱排序，企业中长(zhǎng)期贷款>；企业短期(qī)贷(dài)款(kuǎn)>；居民短(duǎn)期(qī)贷(dài)款(k几近是什么意思，几近什么意思拼音uǎn)>；居民中长(zhǎng)期贷款。新增(zēng)人民币贷款的最大问(wèn)题仍然在于居民中长期(qī)贷款(kuǎn)，房地(dì)产销售不振使其增量不足，居民(mín)预期偏弱、提前(qián)偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜(shuāng)。但(dàn)基于4月(yuè)这个(gè)信贷投(tóu)放传统淡季的数(shù)据，尚不能得出(chū)企业(yè)信贷需求不足(zú)的结论。一方面，企业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月(yuè)又创(chuàng)历(lì)史(shǐ)同期新高，仍能有(yǒu)效发力；另一(yī)方面(miàn)，表内票据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也(yě)意(yì)味着(zhe)目前企业贷款需求或许尚可。此外，4月初(chū)以(yǐ)来存款利率市场化改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临的净息差压力，增强其支(zhī)持实体经济的可持续性，能够为(wèi)企业贷款利(lì)率的进一步下(xià)调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款(kuǎn)数(shù)据看：1）M1同比(bǐ)小幅(fú)回升。每(měi)年(nián)前4个月(yuè)翘尾(wěi)因素对(duì)M1同比走势影响较(jiào)大，或是驱动其变(biàn)化的主因。在贷款扩张的(de)同时(shí)，企业(yè)存款(kuǎn)也有边际(jì)改善。2）M2同比增速有所回落。4月居民资产再配置(zhì)，银行理(lǐ)财规模重回(huí)扩张(zhāng)，对M2形成拖(tuō)累。考虑到去(qù)年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数变化(huà)也(yě)有(yǒu)较强影响。3）居(jū)民(mín)存款同比少增。考虑到4月多(duō)家中小银(yín)行下调挂牌存款利率(lǜ)、银行理财市场(chǎng)火热、居民提(tí)前偿还房贷规模较(jiào)高，其驱动因素(sù)更多(duō)是家庭资产的(de)再配置(zhì)，流向(xiàng)消费规模可能较为(wèi)有限。4）4月财政存款同比大幅多增，但结合基建相关高频开(kāi)工率和重大项(xiàng)目开工金额数据看(kàn)，财政(zhèng)对实体经济支(zhī)持力度(dù)可能有所减弱。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍(réng)然(rán)缓(huǎn)慢，此时(shí)若财政基建支持(chí)力(lì)度(dù)不稳，可能导(dǎo)致中国经济环比增长动(dòng)能较快衰减。

　　目(mù)前(qián)社(shè)融增速回升幅度较小，但与名(míng)义(yì)GDP增速对比看，货(huò)币政(zhèng)策对(duì)实体经济的支持还是比较有力的(de)。即便(biàn)按2023年(nián)中国名义GDP增速(sù)7％-8％的(de)情(qíng)形（假设全年录(lù)得6％左右的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指(zhǐ)数(shù)），10％的社(shè)融增速(sù)也应足(zú)够与(yǔ)之(zhī)匹(pǐ)配。我们认为(wèi)，后续(xù)需通过财政加力、促进房地产修复、促进家庭超额储蓄动用等方式扩(kuò)大总(zǒng)需求，夯实经(jīng)济回(huí)升势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏力

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力(lì)。2023年4月新增(zēng)社会融资(zī)规模为1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿元；社(shè)融(róng)存量(liàng)同比增(zēng)速持平于上月的10％。考虑到去年同期(qī)疫情多点(diǎn)散发、社融一度触“冰”的(de)低(dī)基数(shù)效应，以及今年一(yī)季度“开门红”期间社融月均(jūn)同比多增(zēng)8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏力(lì)“稳信用”压力有所显现。从(cóng)分项看：

　　一方面(miàn)，人民币信贷增势放缓(huǎn)，是4月社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同(tóng)期(qī)的次(cì)低(dī)点（仅较2022年同(tóng)期(qī)高815亿元）。不过，得(dé)益于出(chū)口边际(jì)回暖、人民币(bì)汇率(lǜ)相对稳定，4月(yuè)外(wài)币贷款(kuǎn)同比(bǐ)有所少减。

　　另一方面，表外(wài)融资和(hé)直接融资基本延续(xù)了(le)一季度的格局。

• 　　一(yī)则，企业直接融(róng)资同比缩量，继续小幅(fú)拖累新增社融。2023年4月企(qǐ)业债融资(zī)、非金融(róng)企业境内股票融资(zī)分(fēn)别同比(bǐ)少增809亿元、173亿元。今年春节(jié)后，企业贷款发行(xíng)规(guī)模持(chí)续高于去年同期，但(dàn)到期偿还(hái)也迎来高峰，对净融资(zī)构成拖累。截(jié)至2023年(nián)一季(jì)度(dù)末，2022年10月推出的500亿元(yuán)民(mín)营企(qǐ)业债券融资支持工(gōng)具（第二(èr)期(qī)）尚(shàng)未开始投放使用，相关政策(cè)支持还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规(guī)模同比多增(zēng)，但(dàn)需(xū)警(jǐng)惕其“后劲”。今年前(qián)4个月，财政(zhèng)继续(xù)前置发(fā)力，政府(fǔ)债(zhài)融(róng)资规模较(jiào)去年同期累计多增3114亿(yì)元。以财政预算(suàn)数据看(kàn)，2023年(nián)政府债融资的总体规模与(yǔ)去年相当。但不同之处在于，2022年在3月底就已经下达(dá)剩余批次的新增地方债(zhài)额(é)度，而2023年截(jié)至5月上旬仍未下发剩(shèng)余批次(cì)的地(dì)方债额(é)度，且(qiě)提前(qián)批的(de)剩(shèng)余发行(xíng)额度(dù)不(bù)及(jí)万亿。如果近期下达地方债额度，按照往年节(jié)奏，经(jīng)过地方政府(fǔ)项目(mù)额度分配、预(yù)算(suàn)调(diào)整程序，剩(shèng)余批(pī)次地方债可(kě)能至6月(yuè)中下旬才能发出(chū)，期间(jiān)的(de)“空档(dàng)”可能会(huì)拖累政府(fǔ)债(zhài)融资(zī)表现。

• 　　三则，表外融资(zī)同比(bǐ)多增，持续对社(shè)融构(gòu)成小幅支撑。其中，委(wěi)托贷款和信托贷款单月小幅(fú)新增(zēng)，相(xiāng)比去年同(tóng)期分别多增85亿元(yuán)、少减734亿(yì)元。在(zài)表内票据贴(tiē)现减少(shǎo)的情(qíng)况下，未贴现银行承兑汇票(piào)较去年同期降幅收窄，同比少减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新(xīn)增(zēng)人民币贷款为(wèi)7188亿元，比去年同(tóng)期低点仅略有多增，相(xiāng)比18年-21年同(tóng)期均值少增6237亿元(yuán)。各分项(xiàng)从强到弱(ruò)排(pái)序，“企业中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单月净偿还规模达历史新(xīn)高，相比(bǐ)18年(nián)-21年(nián)同期(qī)均值多减5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同(tóng)比少(shǎo)减，但较18年-21年同期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比(bǐ)多增，但略低于18年(nián)-21年同期均值(zhí)；

• 　　企业中(zhōng)长期(qī)贷款延续前期亮眼(yǎn)表现，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史(shǐ)同期新高。

　　总体看(kàn)，新(xīn)增人民币贷款(kuǎn)的最(zuì)大问题仍然(rán)在于(yú)居(jū)民中长(zhǎng)期贷款，房地产销售(shòu)低迷使其增量(liàng)不足，居(jū)民(mín)预期偏弱、提前偿还存(cún)量房(fáng)贷又雪(xuě)上加霜。基于4月这个信贷投放传统(tǒng)淡(dàn)季的(de)数(shù)据，尚不(bù)能得出企业(yè)信贷需求(qiú)不足(zú)的结论。

• 　　一(yī)方面(miàn)，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款在(zài)一季度(dù)大幅高增(zēng)后，4月(yuè)又创历史同期(qī)新高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维持低增长（与去年1-5月表(biǎo)内(nèi)票据高增长形(xíng)成对比），也意味(w几近是什么意思，几近什么意思拼音èi)着目前企业贷款需求或许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初以来存款(kuǎn)利率市(shì)场化改革较快推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的净息差(chà)压力，增强其支持(chí)实体经济(jì)的可持续性，能够(gòu)为(wèi)企(qǐ)业贷款利率的 进(jìn)一步下调“蓄(xù)力”。

　　几近是什么意思，几近什么意思拼音alt="房贷(dài)低(dī)迷放大(dà)信(xìn)贷淡季——2023年(nián)4月金(jīn)融数(shù)据点评" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090024537.png">

　　三

　　居民(mín)资产再配(pèi)置

　　M1同比(bǐ)小幅回升(shēng)。一(yī)方面，从历史规律看，每年(nián)前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势的(de)影响(xiǎng)较(jiào)大(dà)，这可能是驱动其变化的主要原因。另一(yī)方面，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业(yè)存款也有(yǒu)边际改(gǎi)善(shàn)，4月新增(zēng)规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速(sù)有所回落(luò)。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不强(qiáng)。另一(yī)方面，居民(mín)资(zī)产再配(pèi)置，银行理(lǐ)财规模重回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累。此外，考虑到去年4月M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数的变化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来的首(shǒu)次同比少增，其(qí)驱动因素更多是家(jiā)庭资产(chǎn)的再(zài)配置，流向消费(fèi)的规模可(kě)能较(jiào)为有限。4月(yuè)以(yǐ)来多家中小银行(xíng)下(xià)调挂牌存款利率(lǜ)（据融(róng)360监(jiān)测(cè)数据(jù)，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平(píng)均(jūn)利率分别环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需(xū)求(qiú)火热(rè)，居民提前偿还(hái)房贷规模较高（4月(yuè)居民(mín)中长(zhǎng)期(qī)贷款净偿(cháng)还规模达历(lì)史新高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月财政存(cún)款同(tóng)比大幅多(duō)增4618亿(yì)元，去年同(tóng)期留抵退税推(tuī)进(jìn)存在(zài)一(yī)定影响。但结(jié)合(hé)其他(tā)指标看，财(cái)政对实体(tǐ)经济的支持力(lì)度(dù)可能(néng)有所减(jiǎn)弱，基建投资相关的高频指标出(chū)现了下(xià)行的(de)苗(miáo)头（4月下(xià)旬以来(lái)，全国(guó)高炉开工率(lǜ)、电炉开工率、独(dú)立焦(jiāo)化(huà)厂焦炉生(shēng)产率(lǜ)、水泥磨机运(yùn)转率、石油沥青开(kāi)工率(lǜ)等(děng)指标环比走弱），重大项目开工(gōng)金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全(quán)统计，2023年(nián)4月全国各地重(zhòng)大项(xiàng)目开工总投资额约28078.26亿元，环比(bǐ)下降34.0％，不及去(qù)年(nián)同期的半(bàn)数）。从4月(yuè)金融数据看，房地(dì)产恢复仍(réng)然缓慢(màn)，此时如果(guǒ)财政基(jī)建支持(chí)力度不(bù)稳(wěn)，可能导(dǎo)致中国经(jīng)济的环比增长动能较(jiào)快衰减。

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