王(wáng)剑，CFA

　　每次银(yín)行股跌至过度低(dī)估时，股息(xī)率(lǜ)相应提升，会吸引绝对收(shōu)益资金买(mǎi)入，股价(jià)也逐步(bù)完成筑(zhù)底。

　　近(jìn)期，银(yín)行股已上涨(zhǎng)半(bàn)年，又(yòu)一(yī)次因(yīn)绝对收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事实上(shàng)，银行业(yè)经营层面，也已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动之谜

　　如果(guǒ)大家觉得银行股是这几天才开始(shǐ)上涨，那么就大错(cuò)特错了(le)。事实是：

　　银(yín)行股自2022年10月底见底之后，已(yǐ)经持续上涨了足(zú)足半年时间了……

　　这段时间(jiān)的(de)银行股涨幅达到27％，其(qí)中部(bù)分银行股涨幅甚至达到50％以上(shàng)，非常可观。当然，中(zhōng)间也(yě)不是(shì)一(yī)帆风顺(shùn)，2022年10月银(yín)行股快速下跌(diē)后，迅速反弹。过完2023年春节后(hòu)，却冲高回落，调整了近两个月时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月底开始上(shàng)涨，近期(qī)加(jiā)速上涨。

　　这(zhè)种事情(qíng)并(bìng)不是第一次(cì)发生。过(guò)去(qù)银(yín)行股(gǔ)的大行情，都是在悄无声息中(zhōng)默默上涨的，因为银行股平(píng)时关注度并(bìng)不(bù)高。等到因几(jǐ)根大线性而吸引大家(jiā)来(lái)关注时(shí)，已经涨幅不小了。

　　上一(yī)次类似的(de)事情是2014年。或许经历过(guò)的人都能(néng)记(jì)得，2014年11月，因(yīn)为一次比较意(yì)外的“双(shuāng)降”（降息、降准），金融股(gǔ)拔地而起。但在此之前，银行指标(biāo)大约(yuē)在3月见底，然后不声不(bù)响地(dì)开(kāi)始(shǐ)回升，到11月时，8个(gè)月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次(cì)银行(xíng)股见底(dǐ)，也有类似的(de)情况(kuàng)：没有明(míng)确(què)利好，没(méi)有明确新闻(wén)，银行股(gǔ)却自己慢(màn)慢从底(dǐ)部爬(pá)起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为(wèi)行(xíng)情归因并不容易，因为很难验证。如(rú)果(guǒ)确实没(méi)有实质性利好，那么只能从资金(jīn)面去猜测：可能是估值便宜(yí)到很(hěn)多资金愿意出(chū)手了。由于银(yín)行盈利能力(lì)非(fēi)常稳(wěn)定，估值低(dī)往往意味着股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳(wěn)定，PB越(yuè)低(dī)则股(gǔ)息率越高。

　　而若PB低(dī)至一定水(shuǐ)平时，股(gǔ)息率就会非常(cháng)诱人。比如近(jìn)年(nián)来，大行(xíng)的ROE在(zài)10％以上，分(fēn)红率30％左(zuǒ)右，PB一(yī)度(dù)低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出(chū)来(lái)的股息率高达(dá)6.6％，非常可观。

　　这(zhè)就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可转债。如果盈(yíng)利能(néng)力(lì)保持，则后续每年收(shōu)取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股价(jià)上涨，还(hái)能享受资本利得。当然，如果股价再跌，或(huò)盈(yíng)利能力（ROE）、分红(hóng)率下降(jiàng)，则会遭受(shòu)损失。但由于(yú)ROE已(yǐ)在底(dǐ)部，近(jìn)期很难(nán)再降(jiàng)了。因(yīn)此，这就非常像一张可(kě)转债，其市价下(xià)跌时(shí)，会有个估值(zhí)下限，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资(zī)价值就出来了。如果这张“可转债”的票息率高到(dào)一定程度，显(xiǎn)著(zhù)高过一些资(zī)金的成本，那么这些资(zī)金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银行(xíng)股就(jiù)形(xíng)成一个隐(yǐn)形的“估值底”，当估(gū)值低至一定水平(píng)时，股息率诱(yòu)人，就会有人参与。

　　当然，这个估值(zhí)底(dǐ)在某些情况下会被打(dǎ)破(pò)，即(jí)因(yīn)为(wèi)一些负面因(yīn)素的存在，导致(zhì)市场先生(shēng)觉(jué)得(dé)银(yín)行股的估(gū)值或盈利(lì)能力还将(jiāng)下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声息的(de)底部(bù)，可能并没(méi)有什么实质利好，就是有些看中(zhōng)股息率的资金默默买入，把(bǎ)底部给买出(chū)来(lái)了(le)。

　　这(zhè)是些什么(me)样的(de)资金呢？

　　首先可以排除的(de)就是以股(gǔ)票型公募基(jī)金为代表的机构投(tóu)资者(zh杨亿巧对中杨大年对的对子好在哪里，杨亿巧对中会杨大年适来白事是什么意思ě)。因(yīn)为他们的考核要求(qiú)是相对收益，因(yīn)此在大(dà)多数时候，他(tā)们不会因(yīn)为股息(xī)率诱(yòu)人而买(mǎi)入(rù)，他(tā)们的任务是战(zhàn)胜自己基金(jīn)的基准，或者(zhě)战胜(shèng)可比基金同仁。所以，即使(shǐ)股(gǔ)息率高，他们也很难(nán)做出(chū)赚(zhuàn)取(qǔ)股息率的决策，这不是他们的(de)考核目标。

　　因此(cǐ)，银行股从底部(bù)开(kāi)始悄悄上涨的(de)这(zhè)段时间，公(gōng)募基金参与很低，这次也不(bù)例外(wài)。

　　从(cóng)数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期(qī)间（过(guò)去半年，后同）涨幅越大，比重越高则涨幅(fú)越(yuè)小。

　　除了公募基金，其他类似考核的机构(gòu)投资者也是(shì)类似。

　　从数据(jù)上看(kàn)，我(wǒ)们确实(shí)看到(dào)，2023年(nián)第(dì)一季度较上年末，大(dà)部分A股银行股的(de)基金持仓(cāng)比例是下降的(de)，有些(xiē)个股甚至降幅不(bù)小。

　　（一季度基金持股(gǔ)比重降幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走(zǒu)了个(gè)过山车，先是上(shàng)涨，然后(hòu)春节后下跌（这段时(shí)间刚(gāng)好(hǎo)是人工智能概(gài)念股大涨，因(yīn)此机构投资者有(yǒu)可(kě)能是卖(mài)出银行等股票，换仓至计(jì)算机股票）。到(dào)了4月初(chū)，人工智能(néng)等板块(kuài)行情(qíng)回落(luò)后，银行股(gǔ)重拾(shí)升势(shì)，且涨幅(fú)加速。春(chūn)节(jié)后的这段时间，银行股刚好和人工智能走(zǒu)出了(le)一(yī)个(gè)完美的“对称(chēng)”走势。

　　而其他投资者，比如个人、外资、自营、保险(xiǎn)、资管等(děng)，则可能是买(mǎi)入的。因为这些资(zī)金不考(kǎo)核(hé)相对(duì)收益(yì)，更多的(de)是(shì)追(zhuī)求绝对收益，因此(cǐ)有可能是(shì)高股息股票的青睐者。

　　而决定他们买入的因素中，资(zī)金(jīn)成本(běn)应该是个(gè)重要因素。目前，我国近期市场利率(lǜ)较低、资金充沛，其他可替(tì)代的投资机会较少(shǎo)，因此股息率显(xiǎn)得诱(yòu)人。同时，美国加息接近(jìn)尾声，他们(men)的资金(jīn)成本也有(yǒu)望(wàng)下行，我(wǒ)国高股(gǔ)息股票(piào)也有吸引力(lì)。

　　然后我们通过数据来加以(yǐ)验证(zhèng)。

　　从2023年(nián)一季度情况(kuàng)来(lái)看，外资确实在买入大(dà)行，并(bìng)且数量还不少。不过(guò)保险资金却是有进有出，这(zhè)一(yī)点有点与(yǔ)我(wǒ)们预期不符。基金(jīn)主要(yào)在(zài)卖(mài)出。此外，还有(yǒu)些一(yī)般法人、其他投资者在买入。

　　（一季度各类(lèi)投(tóu)资者持(chí)股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即：在银行股估(gū)值极(jí)低的时候，追求绝对收益(yì)的资(zī)金买入了(le)高股息率的个股。

　　从散点图上也(yě)可(kě)以(yǐ)清(qīng)晰看(kàn)到这一(yī)点(diǎn)：

　　因此，这次行情，和历史上很多次银行(xíng)底部(bù)启动一样(yàng)，很可(kě)能是青睐高股息率的资金，买入低估值、高股息率(lǜ)的银行股。而(ér)他(tā)们的口(kǒu)味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析(xī)，说(shuō)明了过去半年的银(yín)行股行情，是(shì)追求绝对收益的资金，买入了高股息率的(de)银行股。眼下，很多(duō)银行股股息(xī)率依然较高(gāo)，而资金面(miàn)依然宽松，那么这些(xiē)高股息率股票对绝对收益(yì)资金依然是(shì)有吸(xī)引(yǐn)力的。

　　那么在银(yín)行业的经(jīng)营(yíng)层(céng)面，有没有实质变(biàn)化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提(tí)出，过去三年期间的一些(xiē)特殊(shū)政策，已经出现调(diào)整的(de)迹(jì)象，银(yín)行业将要进入新(xīn)的均(jūn)衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年大(dà)行承担了一些监(jiān)管要求，每(měi)年(nián)普惠小微(wēi)信贷的(de)增长(zhǎng)非常快，投放利(lì)率很低，这对(duì)小微金融市场格局造(zào)成(chéng)了(le)较大影响，尤其(qí)是(shì)对一些原(yuán)来从事小微业(yè)务(wù)的(de)中小银行造成(chéng)压力。

　　【深度】大小行小微金融逐步达到新(xīn)均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力提升(shēng)小微(wēi)企业(yè)金(jīn)融服务质量的通(tōng)知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再提“两增”（指单户授信总额(é)1000万元以(yǐ)下(xià)小微(wēi)企业(yè)贷款同比增速不低(dī)于各项贷款同比增速，有(yǒu)贷款余额的(de)户(hù)数不低于(yú)上年同期(qī)水平）要求，不再刚(gāng)性要求降低(dī)小(xiǎo)微信贷(dài)利率，而是(shì)要求“合理确定贷(dài)款(kuǎn)利率”，不(bù)再(zài)提“应延尽延”。

　　除(chú)了小微金融领域，其他(tā)方面的工作要求也陆续从过(guò)去三年的阶段性政策，慢慢回归至常态化。

　　而银行业这几年由于净息差显(xiǎn)著回落，盈利能(néng)力也(yě)渐渐接近合理利润底(dǐ)线(xiàn)。因为(wèi)银行业需要留存一定(dìng)的利润用于补充资本，进而支持下一期的信贷投放，因此利润并不是越低越好，需(xū)要维持一个合理利润(rùn)。而目前(qián)盈利(lì)能力已经接近(jìn)这一底线，所以政策也(yě)会相应调整了。

　　杨亿巧对中杨大年对的对子好在哪里，杨亿巧对中会杨大年适来白事是什么意思g>【随笔(bǐ)】什么(me)是银行(xíng)的(de)合理利润和合理息差

　　可见(jiàn)，行(xíng)业的一些情况(kuàng)已经悄悄发生变(biàn)化了(le)。

　　那么(me)，有没有一种可能：那(nà)些买入(rù)高(gāo)股(gǔ)息股票的投资(zī)者(zhě)中，真有(yǒu)些先知(zhī)先觉者，已(yǐ)经嗅到了(le)不一(yī)样的味道？

　　本文为金(jīn)融业研究方法(fǎ)探讨。本文(wén)不是(shì)证券研究报(bào)告(gào)，不构(gòu)成任何投资建议，涉及个股也仅为(wèi)举(jǔ)例或(huò)陈述事(shì)实之用，不代表我们(men)对(duì)他们的证券或产品的推荐(jiàn)。具(jù)体投资建议请参考我们的研(yán)究报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 杨亿巧对中杨大年对的对子好在哪里，杨亿巧对中会杨大年适来白事是什么意思