来源(yuán)：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主要缘于(yú)疫后复(fù)苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢复推(tuī)动(dòng)出口形势好转，出行需求释放催化(huà)下游消费回暖。从行业(yè)表现(xiàn)看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业(yè)或(huò)从(cóng)主动去库转向(xiàng)被动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游原(yuán)材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地(dì)产(chǎn)等线下活动回(huí)暖，但(dàn)距离(lí)疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后(hòu)经济脉冲式(shì)修复放缓(huǎn)、海外总需(xū)求回落预期逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级将(jiāng)成(chéng)为推动下一阶(jiē)段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济(jì)复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一(yī)季度(dù)GDP表现看，制造业，交(jiāo)通运输(shū)、房地产等行业景气度明显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，而建筑业(yè)景气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复(fù)、房地产销售回暖而投(tóu)资(zī)疲弱(ruò)的特点相(xiāng)一致(zhì)。

　　从制造业内部来看，今年(nián)3月，制造(zào)业(yè)各行业景(jǐng)气度普遍回暖，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量(liàng)价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行(xíng)业(yè)景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业(yè)中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相(xiāng)关(guān)的酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业景(jǐng)气度(dù)较高，部(bù)分行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业(yè)景气度居中，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看，电气机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度最(zuì)弱(ruò)，由于行业库(kù)存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏高，多数行业(yè)仍(réng)然受到(dào)价格下(xià)跌的困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度(dù)看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖和(hé)产业升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复(fù)苏主要受益(yì)于(yú)疫后复苏(sū)红利驱(qū)动。需(xū)求方面，出(chū)行类消费(fèi)快速复(fù)苏，前(qián)期积压的购房、服(fú)务消费需求(qiú)得以释放；供给方面，国内复(fù)工复(fù)产加快推进，生产端快速恢复，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数据好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏(sū)节(jié)奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际(jì)转弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动国内经济(jì)增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自于(yú)消费回(huí)暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾向(xiàng)明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期(qī)间水平，同时信(xìn)贷数据指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)，未来消费回暖的确定性进一步增强(qiáng)。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有望(wàng)持续修复，家(jiā)电(diàn)、家具、纺服等与出行(xíng)及(jí)地产(chǎn)后周期相(xiāng)关(guān)的可(kě)选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增(zēng)强，有(yǒu)望(wàng)维(wéi)持出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修(xiū)复，企(qǐ)业将从主动去库(kù)逐步转向被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需求(qiú)有望改(gǎi)善，推动中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济(jì)恢复力度不及预期(qī)；海(hǎi)外需求(qiú)超预期回落(luò)。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明(míng)显回落(luò)

　　一、本周聚(jù)焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏有哪些结(jié)构性(xìng)特征(zhēng)？

　　1.1 制造业(yè)、服务(wù)业是驱(qū)动一季度经济复(fù)苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实(shí)现(xiàn)超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景(jǐng)下，国内经济(jì)企(qǐ)稳(wěn)回升。但不同于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮(lún)国内(nèi)疫(yì)后复苏发生在外需(xū)回落、国内经济转向(xiàng)高质量发展、居民(mín)前期“去(qù)杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复苏的力量并不(bù)均(jūn)衡(héng)，行(xíng)业分化特征明显。因此，我们重点(diǎn)从行业层面，观测当前各(gè)行业景气度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业表现来看(kàn)，今年一季度制造业、交通运输业(yè)、房地产业景气度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度回落，与年初(chū)出口(kǒu)数(shù)据好转、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期(qī)计算各(gè)年份(fèn)的复合(hé)增(zēng)速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季(jì)度第(dì)一产业增(zēng)加值增(zēng)速为3.6％，低于去(qù)年四季(jì)度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速，与近年(nián)来加快建设(shè)农(nóng)业(yè)强国(guó)，推(tuī)进农业农村(cūn)现代化的目标(biāo)有(yǒu)关。

　　今年(nián)一(yī)季度(dù)第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复苏，增(zēng)加值增(zēng)速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去年(nián)下半年之后外需转弱、居民商(shāng)品消费(fèi)恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而建筑业(yè)景气度明(míng)显(xiǎn)回(huí)落，增加值增速回(huí)落至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要(yào)受房地产新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第(dì)三产业增加值(zhí)增(zēng)速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受(shòu)益于(yú)居(jū)民(mín)出行活动恢复(fù)，交通运(yùn)输(shū)、仓(cāng)储和邮政业(yè)增加值(zhí)增速明显(xiǎn)提升，自在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动(zì)去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回(huí)升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而受益(yì)于(yú)新房和二手房销售(shòu)回(huí)暖，今(jīn)年一季度房地产业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域(yù)复(fù)苏分化(huà)，中下游(yóu)改善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业(yè)景气度(dù)的观测，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价(jià)格（各行业工业品(pǐn)价格增(zēng)速(sù)）分别作(zuò)为供需的(de)衡量(liàng)指标。主要选取28个(gè)主要(yào)行业自2019年以来的月度数据，首先将各(gè)行(xíng)业增加值(zhí)增速调整(zhěng)为以2019在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动年为基(jī)期的(de)复合增(zēng)速，其次(cì)计(jì)算(suàn)2019年-2023年3月，每月(yuè)的(de)增(zēng)加值增速和PPI增速的分位数水平，通(tōng)过对比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年3月的(de)分位数水平，捕捉其(qí)边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业(yè)各(gè)行业景气(qì)度出现普遍回(huí)暖，多(duō)数从去年12月的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业整体去(qù)库进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边(biān)际改善情(qíng)况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的行业景气度最高，部分行业步(bù)入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消费相关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服(fú)装、文(wén)教娱乐的量价分位(wèi)数(shù)水平均处在高景气度区(qū)间，烟草、家具制(zhì)造行(xíng)业也呈(chéng)现“量(liàng)价齐(qí)升”的特征；食品制造景气度(dù)有所回(huí)落，农副加工行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌(diē)”，二者价格下跌主要与高(gāo)库(kù)存水平(píng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库(kù)存同比均处在(zài)2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而随着防(fáng)疫(yì)需(xū)求(qiú)的降温，医(yī)药制造业景(jǐng)气度有所回(huí)落(luò)，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业行业景气度居中(zhōng)，均表现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也与年(nián)初外需表现好(hǎo)于内需，部分行业仍在去库进程有关。其中，电气(qì)机械、专用(yòng)设备、运输设备工(gōng)业增加值增速改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)大(dà)，受益于(yú)国内产业升级、出口(kǒu)优势带来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次是汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)，改善幅(fú)度最弱的(de)是通用设备(bèi)、电子(zi)设备，与(yǔ)房地产新开工强(qiáng)度较弱、消费电子行业周期性走弱(ruò)有关(guān)。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格下跌的(de)困扰，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。其中，有色金属行业(yè)生产(chǎn)端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水平(píng)，但受全球大宗商品(pǐn)下(xià)行(xíng)周期影(yǐng)响，价格依旧承压；随(suí)着(zhe)年初建(jiàn)筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关的黑色金属(shǔ)、非(fēi)金(jīn)属制品(pǐn)景气度提(tí)升，但由于库存水平偏高(gāo)，价格仍处在下跌区间，拖累整体盈利(lì)水平；石化(huà)链条行业生产水平普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间(jiān)，今年由于能(néng)源危机缓解，产品价格相较去年同(tóng)期(qī)也出现普(pǔ)遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍(réng)处在高位(wèi)，但(dàn)出现边际(jì)放缓，生(shēng)产及价格(gé)水(shuǐ)平同步回落。这与去年(nián)以来行业产能(néng)持续扩张(zhāng)有关(guān)，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品库(kù)存同比(bǐ)处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是推动下一(yī)阶段(duàn)经济(jì)复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要(yào)受(shòu)益于疫(yì)后复(fù)苏红利。一方面，消费场景恢(huī)复后(hòu)，出行类(lèi)消费快速复苏，前期(qī)积压(yā)的购房、服务(wù)性需求得以释放；另一方面(miàn)，国内复(fù)工复产加(jiā)快推进，保证供给端的(de)快速恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后红利(lì)释放效果转(zhuǎn)弱(ruò)，随着未来海外(wài)总需求回落的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增长(zhǎng)的线索，大概率来自于(yú)消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升级(jí)两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，随着(zhe)居(jū)民(mín)收入(rù)提升和消费意愿改善，未来消(xiāo)费回暖的(de)确定性(xìng)进一步增强(qiáng)，交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费(fèi)，以(yǐ)及家(jiā)电(diàn)、家具(jù)、纺(fǎng)服等(děng)可选(xuǎn)消(xiāo)费景气度均(jūn)有望提升。

　　从一季(jì)度居民收入和消费数据看，居民收入增速提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复(fù)合增速看，今年一季度，全国居(jū)民人(rén)均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提(tí)升(shēng)至5.0％，高于去年四季度(dù)的3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随(suí)着服务业恢复(fù)持续向好，有望带动相(xiāng)关就业岗位(wèi)加快恢复，进一(yī)步提振居民(mín)消(xiāo)费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投(tóu)资信心(xīn)正在(zài)筑底。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数(shù)据看，3月居民新(xīn)增存款同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同(tóng)比(bǐ)增量均值，也(yě)低于2022年6617亿(yì)元的(de)月(yuè)均同比增量(liàng)。从贷款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民部门新增(zēng)净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期(qī)信贷(dài)同比多增(zēng)2613亿元。居民部门新增净融资连(lián)续2个月维持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民预期(qī)可(kě)能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度(dù)城镇储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多消(xiāo)费”和“更多投(tóu)资”的居民分别占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄(xù)意愿(yuàn)降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级(jí)路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增强，以及相关行业设备投资(zī)更新，有望(wàng)推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季(jì)度国内出口数据回暖(nuǎn)，除与欧(ōu)美(měi)供需缺(quē)口短期走(zǒu)阔、国内(nèi)复(fù)工复(fù)产加快推进(jìn)外(wài)，也受益于(yú)RCEP政(zhèng)策红利(lì)持续(xù)释放，以及汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)。今年在海(hǎi)外总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国(guó)家(jiā)贸易往(wǎng)来加强、以及新(xīn)能源产(chǎn)品优(yōu)势强(qiáng)化，有(yǒu)望(wàng)维持装备(bèi)制(zhì)造(zào)领域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企(qǐ)业盈利下滑和库存(cún)高位，对制造业投资扩产(chǎn)造(zào)成一定压(yā)力。但随(suí)着(zhe)下游(yóu)消费稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造(zào)业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向(xiàng)上(shàng)修复。目前(qián)看，电气机(jī)械等装备制造业去库进程(chéng)已进入下半场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用设备产成品库存(cún)增速(sù)呈(chéng)现触底反弹。随着需(xū)求回暖、盈利修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库(kù)逐步转向(xiàng)被(bèi)动去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备投资需求将随之提升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察

　　2.1金融(róng)与流(liú)动(dòng)性数据：各国国债收益率多数上(shàng)行

　　美国10年期(qī)国债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国(guó)10年期(qī)国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债(zhài)收益(yì)率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级企(qǐ)业期(qī)权调整(zhěng)利差较上周末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普跌(diē)

　　全球股市(shì)涨跌分化(huà)。本周（4月17日(rì)至4月(yuè)21日），欧洲股市(shì)普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼(qióng)斯(sī)工业(yè)指数(shù)、纳斯达克指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普(pǔ)50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合指数、上证(zhèng)指数、恒生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余(yú)大(dà)宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国(guó)经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓(huǎn)，信(xìn)贷(dài)渠道变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最(zuì)近几周美(měi)国总(zǒng)体(tǐ)经济活动几(jǐ)乎没有变化，几个(gè)辖(xiá)区指出在(zài)不确定性增加和对(duì)流动(dòng)性的担忧(yōu)加剧(jù)之际(jì)，银行收紧了贷款标准。近期(qī)美国总体(tǐ)物(wù)价水平温和上升，但(dàn)价(jià)格上涨速度或有所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储官员表示(shì)为(wèi)应(yīng)对高通(tōng)胀，加息步伐(fá)或将继续。4月21日(rì)，美联储哈(hā)克称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息(xī)结束后美联储将需要在一段时间内(nèi)维持利率稳定。同(tóng)日美联储(chǔ)梅斯特表示(shì)，预计(jì)今(jīn)年货币政(zhèng)策将需要(yào)进(jìn)一步(bù)进入限制性(xìng)区域，终端利率或将(jiāng)高于(yú)5％，具(jù)体(tǐ)取决(jué)于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策(cè)会议纪要公布，绝大多(duō)数委员同意将利(lì)率上调50个(gè)基点。4月(yuè)20日公布的欧(ōu)洲央行会(huì)议(yì)纪要显示，货(huò)币政策在降(jiàng)低(dī)通胀(zhàng)方面(miàn)仍(réng)有一段路(lù)要走，一(yī)些委(wěi)员认为整体而(ér)言通(tōng)胀风险倾向于上行(xíng)。金融市场紧张(zhāng)局势被视(shì)为经济(jì)和通胀(zhàng)前景重大不(bù)确(què)定性的来源(yuán)。然而除非形(xíng)势显著恶化，否(fǒu)则金(jīn)融市场的紧张局势不太可(kě)能从根本上改(gǎi)变欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委(wěi)员会(huì)对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财长耶伦强调(diào)美国“国(guó)家安全”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和欧洲(zhōu)议会通(tōng)过了(le)一(yī)项临时政治(zhì)协议(yì)，就涉及(jí)430亿欧(ōu)元(yuán)补贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿欧元资金(jīn)提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以将欧盟占全球半导体(tǐ)制造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升(shēng)芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与(yǔ)美国(guó)和亚洲同行(xíng)竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国(guó)众(zhòng)议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在(zài)推出(chū)一(yī)份(fèn)债务上(sh在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动àng)限相关立法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限进(jìn)行谈判；众议院共(gòng)和党希望提高债(zhài)务上限并削减(jiǎn)支出；正在推出一(yī)份债务上限相关(guān)立法措施；债务法案将设(shè)法(fǎ)收回未使用(yòng)的防疫资金用于日(rì)常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结(jié)束绿色产业(yè)补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶(yé)伦就中美关系发表讲话，表(biǎo)明美(měi)国无意与中(zhōng)国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家(jiā)安(ān)全(quán)”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国脱(tuō)钩的(de)努力都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建设性和公(gōng)平的经济关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系为代(dài)价。在国际关系中，耶伦(lún)表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比(bǐ)如帮助面(miàn)临(lín)债(zhài)务问(wèn)题的(de)新兴市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三(sān)、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比(bǐ)上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新(xīn)月度均(jūn)价为80.75美元/桶。布(bù)伦(lún)特(tè)原油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最新月度(dù)均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存(cún)同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月(yuè)的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降

　　水泥(ní)价格指数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分(fēn)点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及(jí)西南各区价(jià)格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格(gé)环比下(xià)跌，库存(cún)同比下降，钢坯库存同(tóng)比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格环比由(yóu)正转负，环(huán)比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成(chéng)交面积(jī)增(zēng)幅(fú)缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩(suō)窄12.17个(gè)百分点。其中，一线、二线、三线城市商(shāng)品房成(chéng)交面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变(biàn)动(dòng)幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应面积同(tóng)比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面(miàn)积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环(huán)比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌(diē)幅缩(suō)窄0.55个百分点(diǎn)。水果(guǒ)价(jià)格(gé)环(huán)比上涨0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍(biàn)下行

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末(mò)下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末(mò)下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债(zhài)利(lì)率(lǜ)较(jiào)上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策(cè)：发改委(wěi)强调提振消费(fèi)持续回升的动力；国资委强调着力发展战(zhàn)略性新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日(rì)，国家(jiā)发(fā)展改(gǎi)革委举行4月份新闻(wén)发布会，强调要(yào)提振消费持续回升(shēng)的动力。接下来将重点做好(hǎo)四方(fāng)面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大(dà)消(xiāo)费的政策文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费、农(nóng)村消费(fèi)等重点领域(yù)；二是，下大力(lì)气稳定(dìng)汽(qì)车消费，大力(lì)推动新能源汽(qì)车下(xià)乡；三是，会同有关(guān)方面(miàn)优(yōu)化就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机(jī)制；四是(shì)，研究制定(dìng)关于(yú)营造放心消费环境的(de)政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩(kuò)大会(huì)议，强调推动国资央企(qǐ)着(zhe)力发展(zhǎn)实体经济(jì)特别是(shì)战(zhàn)略(lüè)性新兴(xīng)产业。会(huì)议认(rèn)为(wèi)，要(yào)更好推动国资(zī)央企在(zài)中国式现(xiàn)代化新征程中走在前(qián)列(liè)，着力提升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能(néng)力；着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特别是战略性(xìng)新兴产业，加(jiā)快(kuài)推进现代化产业体系(xì)建(jiàn)设；抓好新一轮国企改(gǎi)革(gé)深化提(tí)升行动组(zǔ)织实施，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季度(dù)工业和(hé)信息化(huà)发展(zhǎn)状况，表示下一步将制定实施重点(diǎn)行(xíng)业稳(wěn)增长的(de)工(gōng)作方案。一是营造(zào)良好产业发展环(huán)境，落实落(luò)细稳增长(zhǎng)政策(cè)举措，抓实抓细部省协作、部门(mén)协同；二(èr)是(shì)推动出口保稳(wěn)提质，加大对制造(zào)业(yè)外贸企业(yè)的支(zhī)持力度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸(mào)政策举措；三是促(cù)进(jìn)内需加快恢复(fù)，以高(gāo)质量供给促进消费；四是持续增强发展动能，加(jiā)快战略性新兴产(chǎn)业的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国(guó)内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

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