文丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后资金利率自低(dī)位(wèi)持续上行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍未回落(luò)，反而进一步走高。我们认为主要是源于(yú)：①货币(bì)政策力度(dù)边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行资金融出(chū)意(yì)愿与能力(lì)降低。③资金较为拥(yōng)挤导(dǎo)致债(zhài)市(shì)敏感度增加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和月末因素，预计短期(qī)内，资金利(lì)率下行空(kōng)间有限，波(bō)动幅度加大，建(jiàn)议投(tóu)资(zī)者关注资(zī)金面的(de)边(biān)际变(biàn)化(huà)，警惕流动性大(dà)幅收紧对(duì)债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结(jié)束后(hòu)却并未回落，4月21日冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度(dù)更大。从隔(gé)夜(yè)利率角度观察，银(yín)行与非银机构(gòu)间流动性分层现(xiàn)象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利(lì)率的期限(xiàn)利(lì)差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束(shù)，资金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳健的货(huò)币政策(cè)坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保持货(huò)币信(xìn)贷合理增长(zhǎng)，确(què)保(bǎo)利率水平(píng)合适，在追求(qiú)经济提振的同时(shí)，也注重防(fáng)范(fàn)市场过热带来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满足广义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度(dù)可能会有所回摆。从央行(xíng)的(de)具体操(cāo)作上来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量续(xù)做，逆回购投放低量(liàng)操作(zuò)，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预(yù)示后续政(zhèng)策将更(gèng)加(jiā)“精准(zhǔn)有力”，流动性投(tóu)放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资金融出意愿(yuàn)与能力(lì)降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常是(shì)缴税大月，因此走款可(kě)能对银(yín)行间流动性带(dài)来了一定的压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较一(yī)季(jì)度将(jiāng)会(huì)有所放(fàng)缓，但(dàn)4月预计仍(réng)将保(bǎo)持(chí)同比多增的态势。税期缴款叠加信贷(dài)投(tóu)放(fàng)，银行系(xì)统整体资金流出，因此向同业融出的(de)意(yì)愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其(qí)三(sān)，资(zī)金较为拥挤可能会导致(zhì)债(zhài)市(shì)脆(cuì)弱(ruò)性和(hé)敏(mǐn)感度增加(jiā)，且投(tóu)资者对于未来一(yī)个(gè)月资金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　▍后(hòu)市(shì)展望：五一假期临近，回购资(zī)金的期限被动拉长，利率下行(xíng)空间有限。

　　月末往往财(cái)政集中支出，向市(shì)场释放资金；但跨(kuà)月前夕(xī)银行资金融(róng)出意愿(yuàn)一(yī)般较(jiào)低，预计资金波动幅度较大。对于债市而言，短期交易主线或延续政(zhèng)策与基本面(miàn)预(yù)期(qī)交易，预计利(lì)率以(yǐ)震荡走势(shì)为主，建议投资(zī)者关(guān)注资金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收(shōu)紧对(duì)债市情绪河北保定技校排名，保定技校前十名以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的(de)影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央(yāng)行货币政策不及(jí)预期；经济复苏节奏不及(jí)预期；银行(xíng)间市场流动性过快收紧。

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