文(wén)|招商宏观(guān)张静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月(yuè)27日，国家(jiā)统计(jì)局发布4月全国规模以上工业企业绩(jì)效数据。4月(yuè)份，规模以上工业(yè)企业营业收入累计同(tóng)比增(zēng)长0.5％；规模以(yǐ)上工业企业(yè)利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营(yíng)业利(lì)润(rùn)累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于(yú)探底(dǐ)爬坡过程中(zhōng)。从决定(dìng)企业(yè)利润的量、价、成本三因素框架看，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)由正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行，但(dàn)本(běn)轮工业(yè)企业利(lì)润累计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间(jiān)之长是PPI下(xià)行和其他多种因(yīn)素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏高严重(zhòng)制约工业企业利润爬坡(pō)速度 。

　　从详(xiáng)细(xì)拆解数据看：1）与去(qù)年同(tóng)期相(xiāng)比，工(gōng)业企(qǐ)业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货(huò)周转天数和应(yīng)收账款平(píng)均(jūn)回(huí)收期(qī)进一步增加。2）分所有制类型来看(kàn)，外商及港澳(ào)台商和私营企业利润(rùn)累计(jì)同比降幅出现收窄，国(guó)有工业企业和股份制(zhì)企业(yè)利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅(fú)进一步(bù)扩大(dà)。3）上游采选业中非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润增速表现较好(hǎo)，石油和天然气(qì)开采等其(qí)他行业的利润增速降幅依(yī)然较(jiào)大；中游(yóu)原材料加工业和(hé)装备(bèi)制造业的利润增(zēng)速出现明显分化，中游(yóu)原(yuán)材料加工业(yè)的利润增速均(jūn)为负，是整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速的(de)主要(yào)拖累，中游装备制(zhì)造(zào)业利(lì)润增速(sù)回(huí)升幅度(dù)较大，成为整体(tǐ)工业(yè)企业利润增(zēng)速(sù)的主要拉动项(xiàng)。在价格(gé)水平、内部需求、外部(bù)需(xū)求同时走弱的情(qíng)况下，下游行业内部的利润增速反弹乏(fá)力 。

　　总(zǒng)体而言，与上个(gè)月相比(bǐ)，4月份公布的工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润数据已表(biǎo)现出明(míng)显的探(tàn)底(dǐ)爬坡信号：一，营(yíng)业利(lì)润累计增速爬升的行业(yè)进一(yī)步(bù)增多；二(èr)，营业收入增(zēng)速(sù)由(yóu)负转正，营业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有望继续(xù)成为拉动(dòng)工业企业利(lì)润增(zēng)速回升的(de)主要(yào)拉(lā)动力。按当(dāng)月(yuè)利润增速(sù)计算，4月份表现(xiàn)较好的行业主要(yào)有：汽车制造、 铁(tiě)路、船(chuán)舶(bó)、航空航天和其他运(yùn)输设备制造(zào)业(yè) 、通用(yòng)设备(bèi)制造(zào)业、电气机(jī)械及器材制造业(yè)、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱(yú)乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气(qì)及水的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利(lì)润累计同比增(zēng)速降幅(fú)小幅收(shōu)窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从决(jué)定企业(yè)利润的量、价、成本三(sān)因素(sù)框架看，我们认为，此轮工业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速由正转负(fù)的原因主要源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利润累计增速(sù)的下探幅度(dù)之深和持续时(shí)间之长是PPI下(xià)行和其他多种因素(sù)叠加导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工(gōng)业企业利润(rùn)由正(zhèng)转负；（2）主(zhǔ)动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制约工业企业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个月(yuè)相比，39个主要细分(fēn)行业(yè)中，有26个(gè)行业的(de)营业利润累计增(zēng)速出现回升，其他13个行业的营业利润累计增速均出现(xià氧化铁和稀盐酸反应现象及方程式，氧化铁和稀盐酸反应现象原因n)回(huí)落，其(qí)氧化铁和稀盐酸反应现象及方程式，氧化铁和稀盐酸反应现象原因中(zhōng)回落幅度较大的行业主要(yào)是农副食品加工(gōng)、煤(méi)炭(tàn)开采和洗(xǐ)选、有色金属(shǔ)矿采(cǎi)选、造纸及纸制品、 纺织服装、服(fú)饰等行业(yè)，回升幅度较大的行业主要是机械(xiè)和设备修理(lǐ)、汽车制造、通用设备(bèi)制造、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同(tóng)期相比(bǐ)，工业企业经(jīng)营绩(jì)效的增长压(yā)力(lì)依(yī)然较大，与3月份相比，产成品(pǐn)存(cún)货周转天数和应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收期(qī)进一(yī)步增加。

　　数据显示(shì)，规模(mó)以上工业(yè)企业累计(jì)每百元(yuán)营业收入(rù)中的成本(běn)为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增(zēng)加0.88元(yuán)（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天(tiān)），同比增加1.80天(tiān)（环(huán)比(bǐ)增(zēng)加0.14天）；应收账款平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增(zēng)加8.60天（环(huán)比增加0.20天）。

　　分(fēn)所有制类(lèi)型来看，外商及港澳(ào)台商和私营企(qǐ)业利润累(lèi)计同比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业企业和(hé)股份制企业利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月(yuè)国有(yǒu)工业企业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及(jí)港(gǎng)澳台商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企业(yè)同比增(zēng)长分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期-0.6％）和-22％氧化铁和稀盐酸反应现象及方程式，氧化铁和稀盐酸反应现象原因（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业(yè)中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选的利润(rùn)增速(sù)表现(xiàn)较(jiào)好，石油和(hé)天(tiān)然气开采等其他行(xíng)业的利润增速降(jiàng)幅(fú)依然(rán)较(jiào)大。

　　数据显(xiǎn)示，非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的增速依然为(wèi)正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气(qì)开采、煤炭开采和洗选、黑色金属(shǔ)矿采选业(yè)、废物资(zī)源(yuán)综合(hé)利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料(liào)加(jiā)工业和装备制造业的利润(rùn)增速(sù)出现明显分化。中游原材料加工业的利润增速均为负，尽管与上个月相比，利润增速跌幅普(pǔ)遍收窄，但(dàn)依然是整体工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)的主(zhǔ)要(yào)拖累。中(zhōng)游装备制造业利润增速回升幅度较大，成为整(zhěng)体工业企业利润增速(sù)的主要拉动项。其中(zhōng)通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空(kōng)航天、电(diàn)气机(jī)械(xiè)及(jí)器材(cái)制造(zào)、仪器仪表制造增(zēng)幅延(yán)续(xù)上个(gè)月亮眼趋势，得益(yì)于国内汽车销售量的提升和汽车产业(yè)链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车(chē)制造(zào)业的利润增速(sù)降(jiàng)幅由负转正，此外叠(dié)加去(qù)年同期基数较低(dī)，汽车制(zhì)造业(yè)当月利润增速高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原(yuán)料化学制品跌幅扩大(dà)，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶(yě)炼(liàn)加工、专用设备制造、石油煤(méi)炭及燃(rán)料加工、非金(jīn)属矿物(wù)制品(pǐn)、黑色金属冶炼加工(gōng)、化学纤(xiān)维制(zhì)造、金属制(zhì)品(pǐn)、计算(suàn)机通信和电子(zi)设备(bèi)跌幅收窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通(tōng)用设备制造(zào)、铁路船舶航空航天、电气机械及(jí)器材制造增(zēng)幅依旧为(wèi)正(zhèng)，并且增速出现(xiàn)明显(xiǎn)回升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制(zhì)造增(zēng)幅由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部(bù)需(xū)求(qiú)、外部(bù)需求同时(shí)走弱的情(qíng)况下(xià)，下游行业内部的(de)利润增速反弹乏(fá)力(lì)，文教工美体育(yù)娱乐用品、食品制(zhì)造、纺(fǎng)织(zhī)业、家具制造等多(duō)个行业的(de)利(lì)润增速跌幅放缓，但依然(rán)为(wèi)负；农副食品(pǐn)加工、纺(fǎng)织服装、服(fú)饰等多个行业的利润跌幅继续(xù)扩大(dà)。往后看，价(jià)格水平、内部需求(qiú)、外部(bù)需(xū)求(qiú)转好(hǎo)速度较慢，这也(yě)意味着下游行业的利润增速向上爬坡的节(jié)奏大概率偏(piān)缓。

　　数(shù)据(jù)显示，农副食品加工(gōng)、纺(fǎng)织服装、服(fú)饰(shì)、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制(zhì)品和医药制造跌(diē)幅扩大，分别(bié)录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教(jiào)工美(měi)体育娱乐用品、食品(pǐn)制(zhì)造、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制(zhì)造和印(yìn)刷和记录(lù)媒(méi)介(jiè)利润(rùn)降幅放(fàng)缓，但持续维(wéi)持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品(pǐn)增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和(hé)茶制造利润增速保持(chí)高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机械(xiè)和设备修理、电(diàn)力热力利润(rùn)增(zēng)速相对较高，燃气生产和供应利(lì)润增(zēng)速降幅(fú)收窄。其中机械和设备修理(lǐ)利润累(lèi)计增速(sù)上(shàng)升(shēng)幅度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电(diàn)力热力利润累计同比增速收窄，但仍然保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水(shuǐ)生产(chǎn)和供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和(hé)供应降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相(xiāng)比，4月份公布的工业企业利润数据已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信号：一，营业利(lì)润(rùn)累计增速爬(pá)升的行业进一步增多；二(èr)，营业收入增速(sù)由负转正(zhèng)，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为(wèi)拉动工业企业利润(rùn)增速回升的主要(yào)拉动力。汽车制(zhì)造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天(tiān)和(hé)其他运输设(shè)备制造业 、通用(yòng)设(shè)备制造业、电气机械及(jí)器材制造业、仪(yí)器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品(pǐn)制造(zào)业、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生(shēng)产(chǎn)和供应业(yè) 。

　　正如(rú)我们在《今年(nián)工业企业利润(rùn)增速能否(fǒu)转正？》中(zhōng)所言，当(dāng)前正处(chù)于(yú)第6次(cì)工业企业利润探底(dǐ)阶段（从2000年开(kāi)始计算），如果按最(zuì)近两次探底历史来演(yǎn)绎的话，至少还要在(zài)负值区间爬坡(pō)7-8个月左右的时间，预计工业企业利润(rùn)增速转正最早也需等到四季度(dù)。目前我国仍(réng)面临内需增长缓慢和外需疲(pí)弱(ruò)的“弱复苏”阶段，这直接导致企业(yè)的产能(néng)利用率持(chí)续下滑(huá)。此外(wài)，叠加营业成本高居不下导致的内部压力，本轮工业企业利润增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢复(fù)力(lì)度低于预(yù)期。

　　以(yǐ)上内容(róng)来自于2023年5月27日的(de)《中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造(zào)业利润增速(sù)明(míng)显回升——2023年4月工业企业利(lì)润分析(xī)》报告(gào)，报告作者张静静(jìng)、张一平(píng)，联(lián)系人罗丹

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