来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并按计(jì)划(huà)缩(suō)表(biǎo)。坚持加息的关键(jiàn)仍是通胀压(yā)力(lì)太大。

　　本次美联储声(shēng)明较3月有何变化？第一(yī)，重申经济依然稳健，表述修改(gǎi)为“一季(jì)度经济温(wēn)和增(zēng)长，就业强劲，失(shī)业率在低(dī)位(wèi)”。第(dì)二，重申(shēn)美国银行稳(wěn)健(jiàn)，明确(què)银行风险导致(zhì)家庭和企业信贷的收紧。第三，重申通胀(zhàng)压力，“通(tōng)货(huò)膨胀仍然很高，委(wěi)员会仍然高度关注(zhù)通(tōng)货膨胀风险”。第(dì)四，修改货币政(zhèng)策(cè)表述，重申“委员会(huì)评估货币政策(cè)的滞后影响”，删除“委员会预计一(yī)些额外的政(zhèng)策紧缩(suō)可能是适当的(de)”。

　　鲍威尔有何表态？关于(yú)经济，认为经(jīng)济可能面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要时(shí)间来体现；预计美(měi)国经(jīng)济温(wēn)和(hé)增长，有可能(néng)避免衰退，或者是温和(hé)衰退。关于(yú)加(jiā)息，本次加息依然(rán)是共识；认(rèn)为(wèi)原则(zé)上不需要(yào)利率提(tí)高那么高，正在(zài)评(píng)估是否达到(dào)限制性水(shuǐ)平，认为(wèi)或已经(jīng)达(dá)到（或已经接近达到）。关(guān)于降息(xī)，强调劳动力市场在(zài)走弱，但依然强劲，薪(xīn)资水平仍高；通胀有所(suǒ)顶到底是一种怎样的体验，顶到宫颈是顶到底什么感觉缓和，但依然高企(qǐ)，远高于(yú)目标，降低(dī)通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。关(guān)于银(yín)行和债(zhài)务上限，强(qiáng)调地区性银行发挥非常(cháng)重要的作用，不希望(wàng)大型银行进行(xíng)大规模收(shōu)购，银行业总体上有所改善，美国(guó)银行系(xì)统健康且(qiě)具有弹性。强调应(yīng)及时提(tí)高债(zhài)务上限。

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　　如(rú)期(qī)加息(xī)25BP

　　如(rú)期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调联邦(bāng)基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回(huí)升至2006年(nián)6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准备(bèi)金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要(yào)信贷(dài)利率至5.25％，上(shàng)调(diào)隔夜回(huí)购(gòu)利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持(chí)美国(guó)国债、机构债务和机构(gòu)抵押贷款支(zhī)持证券，上(shàng)限(xiàn)为(wèi)950亿(yì)美(měi)元(yuán)（600亿(yì)美元国(guó)债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联储(chǔ)坚持加息的关(guān)键仍在于通胀压力较大。例(lì)如，3月美国核心(xīn)通胀(zhàng)季调(diào)环(huán)比仍在0.4％的(de)高位(wèi)，且已经连续4个月处(chù)于高位；核心通胀年化同(tóng)比也仍在4.9％，边际上并没有明(míng)显降温。本轮加息(xī)是80年(nián)代以来最快的一(yī)次，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来(lái)看，与2023年3月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)有(yǒu)哪些(xiē)变化？

　　关于经济方面，重申经济依(yī)然(rán)稳健。不过表述修改为“1季度经济活动以适度的速度增长，最近几个(gè)月(yuè)就(jiù)业增长强劲，失业(yè)率保(bǎo)持在低位”。

　　关(guān)于通胀方面，重申(shēn)通胀(zhàng)压力。“通(tōng)货膨胀仍然很(hěn)高”、“委(wěi)员(yuán)会(huì)仍然(rán)高度关注通货膨胀(zhàng)风险(xiǎn)”、“致力于恢复(fù)2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加息方(fāng)面(miàn)，或将停止加息。重申委(wěi)员会(huì)将(jiāng)评估货币政策的滞后影响，“在确定额外(wài)的政策紧缩在多大程度上适合于随着时(shí)间的推移将通货膨胀(zhàng)率恢复到2％时，委员(yuán)会将考(kǎo)虑货币(bì)政策(cè)的累积紧缩，货(huò)币(bì)政策影响(xiǎng)经济活动和(hé)通(tōng)货膨(péng)胀的(de)滞(zhì)后，以及经济和(hé)金融发(fā)展”。重(zhòng)点是删除了“委员会预(yù)计，一(yī)些额(é)外的政策紧缩可能是适(shì)当的，以实现一种货币政策立场”，表明美联储加(jiā)息(xī)或(huò)将结束(shù)。

　　关于银行风险(xiǎn)，重(zhòng)申美国银行稳(wěn)健。“美(měi)国银行(xíng)体(tǐ)系稳健(jiàn)且富(fù)有弹性”；明确银行(xíng)风险(xiǎn)导(dǎo)致了家庭和企业信贷的收紧（上一次(cì)表述(shù)为“可能”），重申这对(duì)经济、就(jiù)业和通胀的影(yǐng)响存在不确定性，“家(jiā)庭和企业信贷条(tiáo)件收紧可能会拖累(lèi)经济(jì)活动、就业(yè)和通胀，这些影响的程(chéng)度仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔(ěr)有何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待“软着陆(lù)”。美联储主席鲍威尔认为，经(jīng)济(jì)可能面临(lín)来自紧缩信贷的阻力，其(qí)影(yǐng)响(xiǎng)还(hái)需要时间来体现(xiàn)（尤(yóu)其是(shì)住房和投资领域(yù)）。不过明确(què)指出，如(rú)果美国出现经济(jì)衰(shuāi)退，希(xī)望(wàng)是温和的；强(qiáng)调(diào)，美(měi)国(guó)可能会(huì)出现轻微(wēi)的(de)经济衰退(tuì)。

　　关(guān)于(yú)加息，或已(yǐ)经达到(dào)限制性水平。美联储在3月议息会议时，就已经在讨论停止加息的问题；不过，鲍(bào)威尔指出本(běn)次加息依然是(shì)共识，所有人全票(piào)通过，一(yī)些政(zhèng)策制定者谈到停(tíng)止加息(xī)，但不是(shì)本次(cì)会议。

　　对于(yú)未来利率终(zhōng)点的(de)问题，鲍(bào)威尔认(rèn)为原则上不需要(yào)利率提高那么高，正在评(píng)估是(shì)否达到限制性水平，认为或已经达到了限制(zhì)性水平（或已(yǐ)经接近达(dá)到(dào)），也就意味着也许(xǔ)可以暂(zàn)停(tíng)加息了。后续(xù)政(zhèng)策变化的关键仍是审视数据，尤(yóu)其是通胀。

　　关于降息，当前并不合(hé)适(shì)。鲍威尔强调，美(měi)国劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，失(shī)业(yè)率仍在低位(wèi)，薪资(zī)水平(píng)仍(réng)高，高(gāo)于2％的通胀水平。整体通胀有所缓和，但(dàn)依然(rán)高企，远高于目标水平(píng)，降低(dī)通胀仍(réng)需较(jiào)长时间(jiān)，当前降息并不(bù)合适。

　　关于银(yín)行风险，鲍威尔强调(diào)地区性银行发(fā)挥非常(cháng)重(zhòng)要(yào)的作(zuò)用，不(bù)希望大型银行进行(xíng)大规模收购，银行业总体上有所改善，美国(guó)银行系(xì)统健康且具有弹性。银行危(wēi)机的影(yǐng)响程度目前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调应及时提高债务上限，如果没有达(dá)成债务协议，经济后果“高(gāo)度不确定”。此前(qián)，美国财政部长耶(yé)伦(lún)也(yě)强调，如(rú)果国会不尽早采取(qǔ)行动提高债务上限(xiàn)，美国可能最(zuì)早(zǎo)于6月1日出现债务违约。

　　由(yóu)于(yú)美联邦政府触及31.4万亿(yì)美(měi)元的法(fǎ)定举(jǔ)债(zhài)上限，美国财政部于今年1月(yuè)宣布采取(qǔ)特(tè)别措(cuò)施，避免联邦政府发生债务违约。美国国(guó)会预(yù)算办公室5月1日发布的最新(xīn)报(bào)告显示，美国在6月初(chū)耗尽资(zī)金的(de)风险较(jiào)之前更高。

　　往(wǎng)前(qián)看(kàn)，美国银行风险演变成系(xì)统性风险的概率或有限，但中小(xiǎo)银行(xíng)破产或依然(rán)会出现。目前市场依然(rán)预期美联储6-7月维持(chí)利(lì)率水平不变，9月开始降息（概率达(dá)70％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率达90％）。我们(men)认为，美(měi)国经济虽(suī)在下滑，但依然有韧性；美国通胀压力仍大(dà)，年内降息概率或较(jiào)低。

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