文(wén)：天风宏观宋雪涛/联(lián)系人孙(sūn)永乐

　　4月居民新增存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同比多减4968亿元，这是居民存(cún)款在(zài)连续13个月同比多增后，首次(cì)回落(luò)。

　　在(zài)过去一年多时间里，居民部门积攒了一(yī)大笔超额储蓄。今(jīn)年这笔超额储蓄能否顺(shùn)利(lì)释放对判断经济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答(dá)两个问题(tí)。一是4月居(jū)民存(cún)款(kuǎn)同比多(duō)减是不是超额储(chǔ)蓄释放(fàng)的开始？二是(shì)这一(yī)趋(qū)势(shì)能否延续？

　　对上(shàng)述问(wèn)题的(de)回(huí)答(dá)取决于存款(kuǎn)会受到(dào)哪些因素的(de)影响(xiǎng)。一般影响居民存(cún)款的(de)主要有这么(me)几种(zhǒng)行为：可支配收入(rù)、消(xiāo)费支出、金(jīn)融资(zī)产相关(guān)收支和房地产相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金融(róng)资(zī)产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款增加；反之，收入(rù)减少、消(xiāo)费增加(jiā)、认购金(jīn)融资产、购(gòu)房增加、提前还贷等则会(huì)带动存款(kuǎn)回(huí)落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是(shì)居民(mín)少消费、少(shǎo)投资、少购(gòu)房的结果(guǒ)（详见《超额储蓄能否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为投(tóu)资、购房等下滑(huá)幅度更(gèng)大，所以存款同(tóng)比大幅多增。

　　2023年一季度(dù)居民(mín)存款同比多(duō)增2.1万亿则是收入(rù)修复和理财(cái)存款化的结果。

　　一季度居民(mín)人均可支配收入同比增长525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行(xíng)办理速(sù)度(dù)放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款(kuǎn)支持(chí)证券(quàn)）条件早偿率(lǜ)指数 2 相(xiāng)比于(yú)2022年(nián)有所回落，即居民(mín)提前还款对存款的(de)拖累相比于去年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消(xiāo)费和(hé)购房行为修复，其对存款(kuǎn)的(de)支(zhī)撑力(lì)度减(jiǎn)弱，一季度人均(jūn)消费支(zhī)出(chū)同比增(zēng)加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素的规模更大，所以存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于理财市场(chǎng)的(de)变化。4月居民(mín)存款下滑可(kě)能的(de)原因一是居民存款理财化；二是提前还(hái)贷规模增(zēng)加。因为居民收(shōu)入和消费数据不足(zú)，暂时(shí)无法判(pàn)断消费(fèi)和收入在4月对存款(kuǎn)的影(yǐng)响。

　　存(cún)款回(huí)流理财(cái)是4月存款回(huí)落的核心原因，4月理(lǐ)财(cái)存量规模环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结(jié)束了自去年10月以来(lái)的(de)下行趋势，重(zhòng)回扩张(zhāng)区间。

　　居民(mín)增配理财等(děng)资产是理财风险降低、收益(yì)回升和存款利率(lǜ)下滑共同作用的结果。受益(yì)于债券市场(chǎng)走强，今(jīn)年理财市场表现逐步好转，理财产品单(dān)位破净率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑(huá)至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期下(xià)滑的存款(kuǎn)利(lì)率，存款对居民的(de)吸引力逐渐(jiàn)减(jiǎn)弱，而理财对居民的吸引力(lì)则(zé)不断增强。

　　从5月理(lǐ)财(cái)规模上看，随着(zhe)破净率进一步回(huí)落(luò)，居(jū)民还在继(jì)续增配理财产品(pǐn)，存款理财化趋势有望(wàng)延续。

　　提前还贷(dài)规(guī)模扩大是存(cún)款下滑的又一个原因(yīn)。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值(zhí)相比于2月低点上行4.3个百(bǎi)分(fēn)点，相(xiāng)比于(yú)3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居(jū)民加(jiā)大提前还贷(dài)力度一是因为首套房利率还在下降(jiàng)，居民(mín)提前还贷以降(jiàng)低成(chéng)本(běn)，4月沈阳、马(mǎ)鞍(ān)山(shān)等多地继续(xù)降低首套房(fáng)利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百(bǎi)城首(shǒu)套主流房贷利率(lǜ)平均(jūn)为4.01％，环比3月(yuè)继(jì)续(xù)回落1个(gè)BP。二(èr)是政策放松后(hòu)，1、2月(yuè)份部分(fēn)积压的还贷业务在(zài)3、4月份办(bàn)理，这会推动提(tí)前还贷规模走(zǒu)高。

　　总的(de)来(lái)说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此前(qián)因居(jū)民少消费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房等积攒下(xià)来的(de)超额储蓄已经开(kāi)始部分回(huí)流理财市场了(le)，且(qiě)5月(yuè)初(chū)这(zhè)一趋势还在(zài)延续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提前还贷在后续(xù)几个月里或继续成为(wèi)超额存款的主要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费速溶黑咖啡粉是纯咖啡吗，黑咖啡配料表写着速溶咖啡粉(fèi)水平未见明显改(gǎi)善或部分表明当下居民消费(fèi)意愿依旧(jiù)偏弱(ruò)，考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)超额(é)储蓄的持有分化(huà)且并非主要来(lái)自消(xiāo)费，后续超额储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见(jiàn)《超额(é)储(chǔ)蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压(yā)的(de)购(gòu)房需(xū)求逐渐释(shì)放，房地产销售目前已经有走(zǒu)弱迹象，地产短期或不会成为超储的主要流向。但是(shì)因为按揭(jiē)利率存(cún)在明显利差，居民提前还贷行为或将延续。从这个角度来(lái)看，主要因为(wèi)少(shǎo)买(mǎi)房、少投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)环境好转和存款利率(lǜ)下滑(huá)的背景(jǐng)下或将继(jì)续回流(liú)到理财(cái)市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增(zēng)速使(shǐ)用金融机(jī)构住户存款(kuǎn)余额+4月新增来进(jìn)行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿率是指在(zài)个人住房抵押贷款中债(zhài)务人(rén)提(tí)前偿付的金额在资产池(chí)未偿本金(jīn)余额的(de)占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变动(dòng)超预期(qī)，超额储蓄释放弱于预期(qī)，理财市场波动(dòng)加大

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