5月13日，年(nián)内(nèi)首只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场对(duì)这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　目(mù)前(qián)“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问题成为市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访多位投研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追2016年是什么年(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多只“中字(zì)头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企主题基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企(qǐ)科技引领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是(shì)构(gòu)成催化(huà)因素的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因(yīn)素就是(shì)积极推(tuī)介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策(cè)面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基(jī)金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的(de)布局可(kě)以更好支持(chí)央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为(wèi)行情(qíng)进(jìn)一步上涨的(de)催化剂。去(qù)年以来公募基(jī)金发行整体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金申报(bào)和发行，行情火热(rè)下将为(wèi)市场带来增量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新一轮(lún)深化国企(qǐ)改革的大(dà)幕将拉(lā)开，叠加(jiā)“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投资(zī)者提供更丰富的工具以参(cān)与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是(shì)落实(shí)公募基金行业(yè)高质量发展的要求，引导更(gèng)多资(zī)金参与(yǔ)央国(guó)企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募(mù)基金服务资本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等(děng)前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言(yán)，自己(jǐ)目(mù)前(qián)重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大(dà)行业主(zhǔ)要(yào)是(shì)央(yāng)企或(huò)地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在(zài)的行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益(yì)于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质增效(xiào)、释(shì)放业(yè)绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投(tóu)资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的(de)机(jī)会未来三年分两个阶段。”融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会(huì)基(jī)金经理何(hé)龙表示(shì)，第(dì)一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数字(zì)经(jīng)济和“一带一(yī)路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨性的机会。第(dì)二阶段是(shì)未来(lái)两年，在(zài)主题(tí)性机(jī)会消散以后，基于顶层(céng)设计对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公司经营层面可(kě)能发生显著正向变化的个股提(tí)前进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不(bù)少基金在行动。国(guó)金(jīn)证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报(bào)前(qián)十大重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股主动(dòng)型基金(jīn)的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数(shù)据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计也显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公募(mù)基金对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总(zǒng)市值(zhí)占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股总市(shì)值的(de)比重由2022年(nián)四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估(gū)值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的(de)投(tóu)研，落实到(dào)日常的(de)投研流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少(shǎo)基金公司在加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央企股票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考察国(guó)央企，并且需(xū)要(yào)利用当前国(guó)央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟(gēn)踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上(shàng)，要求(qiú)研究(jiū)员将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的(de)股票库，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调研(yán)的的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的变化，结(jié)合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学(xué)习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续(xù)发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应(yīng)该(gāi)是在(zài)此基础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国(guó)外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的(de)提法，但(dàn)是(shì)这个(gè)概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在发生的变化。”万家基(jī)金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直非常关注(zhù)传统产业的(de)变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学(xué)习领会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明确(què)该体(tǐ)系的(de)框(kuāng)架(jià)是(shì)第(dì)一(yī)位的(de)工作，合理设置(zhì)指标也(yě)非常(cháng)重(zhòng)要(yào)，投资者的认可(kě)和实施是最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估(gū)值是(shì)很大(dà)的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要(yào)符合国(guó)家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共(gòng)责(zé)任(rèn)等。而(ér)这(zhè)些都(dōu)应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的(de)基金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初步的企业社(shè)会价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有(yǒu)企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改2016年是什么年变从以私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单(dān)一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观(guān)念、纳入(rù)中国特(tè)色的(de)ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价(jià)值(zhí)。”博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近(jìn)年来国资委指(zhǐ)导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价(jià)体系不(bù)断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中(zhōng)特估”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值(zhí)的(de)可持续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对企业(yè)稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定(dìng)的(de)现(xiàn)金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈(yíng)利、科(kē)技(jì)创(chuàng)新对提升企(qǐ)业(yè)内在价值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于提高估值定(dìng)价模型的(de)科(kē)学(xué)性(xìng)和(hé)有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略构(gòu)建等实务工作(zuò)中(zhōng)，都(dōu)有成熟(shú)的量化(huà)指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估(gū)值(zhí)思(sī)维、估值结论、估(gū)值判断上有(yǒu)变化(huà)，尤其(qí)是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的(de)研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素(sù)与企业价值的关系(xì)。这些因(yīn)素在对(duì)估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色(sè)的(de)估值(zhí)体系与传(chuán)统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有(yǒu)估值(zhí)结论和(hé)估值判断的变(biàn)化(huà)，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场(chǎng)和(hé)经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业(yè)估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春直言(yán)，这(zhè)需要在实践中进(jìn)行探(tàn)索，目前尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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