来源：高瑞东(dōng)宏观笔(bǐ)记

　　核心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一季度，国(guó)内经济(jì)回(huí)暖主(zhǔ)要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复推(tuī)动(dòng)出(chū)口形(xíng)势(shì)好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求释(shì)放催(cuī)化下游消费(fèi)回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去年四(sì)季度的“量(liàng)价(jià)齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从主动(dòng)去(qù)库转(zhuǎn)向被动去库。从景气(qì)度边际表现看，下游消费制(zhì)造>；中游装备制造(zào)>；上游(yóu)原(yuán)材料加工；服(fú)务业中，交通运输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线下(xià)活动(dòng)回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差(chà)距。

　　向(xiàng)前(qián)看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总(zǒng)需求回落预(yù)期逐(zhú)步兑现(xiàn)，消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级将成为推动下一阶段国内(nèi)经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是(shì)驱(qū)动(dòng)一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表现看，制(zhì)造(zào2020双十一狂欢夜节目单，2020双十一狂欢夜节目单)业，交通运输、房地产等行(xíng)业景(jǐng)气度明显提升，而建筑(zhù)业(yè)景气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服(fú)务消(xiāo)费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱(ruò)的特(tè)点相一致。

　　从制造业内(nèi)部来看，今年3月，制造业各行业景气度普(pǔ)遍回暖，多数从(cóng)去(qù)年(nián)12月的(de)“量价(jià)齐跌(diē)”转入“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复好于需(xū)求端，行业整体去库进(jìn)程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度边际改善情况来(lái)看，下游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度表现为高位(wèi)放(fàng)缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教娱(yú)、烟草、家具制造(zào)行业景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度(dù)居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽(qì)车(chē)制造(zào)、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通用设(shè)备、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游(yóu)原材料(liào)加(jiā)工行业景气度改善(shàn)幅度最弱，由于行(xíng)业(yè)库存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍(réng)然受到价格下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看(kàn)，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积(jī)压的购房(fáng)、服务消费需求得(dé)以释放；供给(gěi)方(fāng)面，国内(nèi)复工复产加快推进(jìn)，生产端快速恢(huī)复，是(shì)推动年(nián)初出口数(shù)据好(hǎo)转的(de)重要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏有(yǒu)所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫(yì)后复(fù)苏红利驱动边(biān)际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落(luò)的预(yù)期逐步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自于消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，一(yī)季(jì)度(dù)居民收入向(xiàng)上(shàng)修复(fù)，消费倾向明显回(huí)升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时(shí)信贷数据指向居(jū)民“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖的确定性进(jìn)一步(bù)增强。预(yù)计(jì)交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)有望持续(xù)修复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等与出行及地(dì)产后周期相关的可选消(xiāo)费(fèi)也有(yǒu)望进一(yī)步回暖。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路(lù)径驱动下(xià)，汽(qì)车和“新三样(yàng)”产品出(chū)口优势增强，有望(wàng)维持(chí)出口韧性；随着(zhe)下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上修(xiū)复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动(dòng)去(qù)库(kù)、主动补库，设(shè)备投资(zī)需求有(yǒu)望改善，推动中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造景气度维持(chí)高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节(jié)后消费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本周(zhōu)聚(jù)焦：疫后经济复(fù)苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济(jì)复苏(sū)的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总(zǒng)量实现(xiàn)超(chāo)预期增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海外国(guó)家疫后复(fù)苏的(de)规律(lǜ)，本轮(lún)国内疫(yì)后复苏发(fā)生在外(wài)需回落、国内经济(jì)转向(xiàng)高质量发展、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆”的(de)过(guò)程(chéng)中(zhōng)，因(yīn)此(cǐ)驱动疫(yì)后经济复苏的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我们重(zhòng)点(diǎn)从行业层面(miàn)，观(guān)测当前各行业景气(qì)度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现来看，今年一季度制(zhì)造业、交通运输(shū)业、房地产业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回(huí)落，与(yǔ)年初(chū)出口(kǒu)数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投(tóu)资疲弱(ruò)的(de)情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算各年份(fèn)的复合增(zēng)速，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季(jì)度第一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度(dù)的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年来(lái)加快建设农业强国，推进农业农村现代化(huà)的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第二产(chǎn)业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快(kuài)复苏，增加(jiā)值增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高(gāo)于去年四季度(dù)的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半(bàn)年之后外(wài)需转弱、居民商品(pǐn)消(xiāo)费(fèi)恢复(fù)偏慢有(yǒu)关。而建筑业景气度明显回落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三产业(yè)增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四(sì)季度的(de)4.6％，但相较疫(yì)情前(qián)仍存(cún)在产(chǎn)出缺口。其中(zhōng)，受益于居(jū)民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于(yú)2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿和餐饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽管高于疫情三年来的平均增速，但绝对水平(píng)不及2019年(nián)，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年一季度房(fáng)地产业增(zēng)加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏分(fēn)化，中下游改善(shàn)幅(fú)度好于上(shàng)游

　　对于行业景(jǐng)气(qì)度的(de)观测(cè)，我们(men)采用量（各(gè)行业工业增(zēng)加值增(zēng)速）与(yǔ)价(jià)格(gé)（各(gè)行业工业品价(jià)格增(zēng)速(sù)）分别作为供需的衡量(liàng)指(zhǐ)标。主要选取28个主要(yào)行(xíng)业自2019年(nián)以来的月度数据，首先将各行业增(zēng)加值增速调整(zhěng)为(wèi)以(yǐ)2019年为基(jī)期(qī)的复合增(zēng)速，其次(cì)计(jì)算(suàn)2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加(jiā)值增(zēng)速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年3月(yuè)的(de)分位数水平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今(jīn)年3月，制(zhì)造业各行业(yè)景气度出现(xiàn)普遍回(huí)暖，多数(shù)从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期(qī)，供给端修复(fù)好于需求端(duān)，行业整(zhěng)体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际改善情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消(xiāo)费制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周期(qī)相关的(de)行业景气(qì)度最高，部(bù)分(fēn)行(xíng)业步(bù)入“量价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居(jū)民外出(chū)消费相关(guān)的，酒饮料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文教(jiào)娱乐(lè)的量价分位(wèi)数水平均(jūn)处在高景气(qì)度区(qū)间，烟草(cǎo)、家具(jù)制造行业也(yě)呈现(xiàn)“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气度(dù)有(yǒu)所(suǒ)回落，农副加工行业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品(pǐn)制造(zào)行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主要(yào)与高库存水平有关，今(jīn)年2月，库(kù)存同比(bǐ)均处(chù)在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平(píng)；而随着防疫需(xū)求的降温，医药制造业景气度有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气度居中，均表现为“量升价(jià)跌(diē)”。一方面与原材料成本下跌有关，另一(yī)方面，也与年初外(wài)需表(biǎo)现好(hǎo)于内需，部分行(xíng)业(yè)仍在去库(kù)进程(chéng)有关。其中，电(diàn)气机械、专用设(shè)备、运输(shū)设备工业(yè)增加(jiā)值增速改善幅度最(zuì)大，受益于国内产(chǎn)业升(shēng)级、出口优势(shì)带来的韧性驱动；其(qí)次是汽车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的(de)是(shì)通(tōng)用设备(bèi)、电子设(shè)备，与房地产新开工强度较(jiào)弱(ruò)、消费电子行业周期(qī)性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。其(qí)中(zhōng)，有色(sè)金属行(xíng)业生产端改善幅度(dù)最大，3月增加(jiā)值(zhí)增速位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但受(shòu)全(quán)球大宗(zōng)商品下行周期(qī)影响，价格(gé)依旧(jiù)承(chéng)压；随着年初(chū)建(jiàn)筑业(yè)施工回暖，相关的黑(hēi)色金属、非金(jīn)属制品景气度提(tí)升，但(dàn)由于库(kù)存水(shuǐ)平偏高，价(jià)格(gé)仍处在下跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈(yíng)利水平；石化链条行业生产水(shuǐ)平普(pǔ)遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的景气度(dù)偏低(dī)区间，今年(nián)由(yóu)于能源危机缓解，产品价格相较去年同(tóng)期也出现普(pǔ)遍下(xià)跌。

　　煤炭(tàn)开采景气(qì)度仍处(chù)在高位，但出现边际放缓，生产及价格水平同步回(huí)落。这与(yǔ)去年以来行业产能(néng)持续扩张有关(guān)，今年(nián)2月，煤(méi)炭开采产成品库存同(tóng)比(bǐ)处(chù)在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级或(huò)是推(tuī)动(dòng)下一阶段经济(jì)复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度，国内经(jīng)济(jì)复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利。一(yī)方(fāng)面，消费场景(jǐng)恢(huī)复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推(tuī)进，保证供(gōng)给端的快速(sù)恢复，是(shì)推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫(yì)后红利释放效果转弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外总需求回(huí)落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续(xù)驱动国(guó)内经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线索，大概率(lǜ)来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级两条主线。

　　一是(shì)，随(suí)着(zhe)居民收入提(tí)升和消费意愿改善，未(wèi)来消费(fèi)回暖的确定性进(jìn)一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务消费，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺服等(děng)可选消费景气(qì)度(dù)均有望提升。

　　从一(yī)季度居民(mín)收入和消费(fèi)数据(jù)看(kàn)，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开始(shǐ)回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增(zēng)速看，今年一季度(dù)，全国居民人均可支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费支出增速提(tí)升(shēng)至5.0％，高于(yú)去年四季度的(de)3.0％。一季度居(jū)民平(píng)均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有(yǒu)一定差距(jù)。未来(lái)随着(zhe)服(fú)务业恢复持续向好，有(yǒu)望带动相关(guān)就业岗位加快恢复，进一步(bù)提振(zhèn)居民(mín)消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看，居民储蓄意(yì)愿(yuàn)有所减弱，消费和投资信心正(zhèng)在筑(zhù)底。今年以来，居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿有(yǒu)所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)。从(cóng)存款数据看，3月居民新增存款同比增(zēng)量降(jiàng)至(zhì)2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量(liàng)均值，也(yě)低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷(dài)同比(bǐ)多增(zēng)2246亿元，中长期信贷(dài)同比多增2613亿(yì)元。居(jū)民部(bù)门新增净融资连(lián)续2个月维持同比(bǐ)扩张，指向居(jū)民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第(dì)一季度城(chéng)镇储户问卷调查(chá)结果显示(shì)，倾(qīng)向(xiàng)于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更多消费(fèi)”和“更多投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上(shàng)季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿降低、消费和投(tóu)资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级(jí)路径(jìng)驱动(dòng)下(xià)，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增强，以及(jí)相(xiāng)关行业设(shè)备投资更新(xīn)，有望推动(dòng)中游装备(bèi)制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面(miàn)，今年一季度国(guó)内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复(fù)工复产加快(kuài)推(tuī)进外，也受益于(yú)RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽(qì)车(chē)和“新三(sān)样”产品出口优势增强。今(jīn)年在海外(wài)总需求回2020双十一狂欢夜节目单，2020双十一狂欢夜节目单落(luò)背景(jǐng)下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易(yì)往来加强、以及新能(néng)源(yuán)产品优势强化，有望维持装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下滑(huá)和库存高(gāo)位，对制造(zào)业投资扩产造成一(yī)定压力。但随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向(xiàng)上修(xiū)复。目前(qián)看，电气机械(xiè)等(děng)装(zhuāng)备制(zhì)造业去(qù)库进程已进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用设备(bèi)、通用(yòng)设备产成品库存增速(sù)呈现(xiàn)触底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备(bèi)投资需求(qiú)将随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收益率多数上行

　　美(měi)国10年期国债收益率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美国10年(nián)期国债收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上(shàng)周末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行(xíng)7BP至2.44％，日(rì)本10年期国(guó)债收益率较上周(zhōu)末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)），英国(guó)10年(nián)期国债收益率较上周末上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国(guó)债(zhài)收益率利差收窄。本周美(měi)国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权(quán)调整(zhěng)利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国高(gāo)收益债期权调整(zhěng)利差较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)11BP至4.54％（截(jié)至4月(yuè)20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全球(qiú)股市(shì)涨跌分化。本周（4月17日(rì)至(zhì)4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上证指数、恒(héng)生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.02020双十一狂欢夜节目单，2020双十一狂欢夜节目单8％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息(xī)步伐或(huò)将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布(bù)，显(xiǎn)示近(jìn)几周美(měi)国经济增长陷入停(tíng)滞，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最近几(jǐ)周美国总(zǒng)体经(jīng)济活动几(jǐ)乎没(méi)有变(biàn)化(huà)，几个辖区指出在不确定性增(zēng)加和对(duì)流动(dòng)性的担(dān)忧加剧(jù)之际，银行(xíng)收紧(jǐn)了贷款标准。近期美国总体物(wù)价水平温和(hé)上升，但(dàn)价格上涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示(shì)为应对高通胀，加(jiā)息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要进一步收紧政(zhèng)策来应对高通(tōng)胀，加(jiā)息(xī)结束(shù)后美联(lián)储将需要在一段(duàn)时间内维持利率稳定。同日(rì)美联储(chǔ)梅(méi)斯特表示，预(yù)计今年货(huò)币政策将需要进(jìn)一步(bù)进入限制性(xìng)区域，终端利(lì)率或将高(gāo)于5％，具体取决于经(jīng)济和金融(róng)形势的(de)发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意(yì)将利(lì)率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策(cè)在降低(dī)通胀(zhàng)方面仍有一(yī)段路(lù)要(yào)走，一些委员(yuán)认为整体而(ér)言通胀风险倾向(xiàng)于上(shàng)行。金(jīn)融市场紧张局势被视为经济和通胀前(qián)景重大不确定性的(de)来源。然而除非形势显著恶(è)化，否则金融市(shì)场(chǎng)的紧(jǐn)张局势(shì)不太(tài)可(kě)能从根本(běn)上改(gǎi)变欧洲央行管理(lǐ)委(wěi)员(yuán)会(huì)对(duì)通胀前景的评(píng)估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会(huì)和欧洲议会通(tōng)过了一项临时(shí)政治协议，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金(jīn)提振半(bàn)导体行业(yè)，以将欧盟占全球半导体制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造(zào)工艺，建立(lì)欧(ōu)盟的半导体供(gōng)应(yīng)链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议(yì)院议(yì)长(zhǎng)麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法(fǎ)措施(shī)。白宫需(xū)要开始(shǐ)就债务上限进(jìn)行(xíng)谈判；众议院共(gòng)和党(dǎng)希(xī)望提高债务上限并削减支出；正(zhèng)在推出一份债(zhài)务上限相关立法措施；债务法(fǎ)案(àn)将设法收回未使用的防疫资(zī)金用于日常开支；法(fǎ)案将减少对国税局的拨款，并结束绿色产业(yè)补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美(měi)关系发(fā)表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦(lún)宣称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的(de)”，美国寻求与中国(guó)建立“建设(shè)性和(hé)公平的经(jīng)济关系”。但(dàn)“当美(měi)国(guó)利益(yì)受到(dào)威胁时”，美国(guó)将坚定(dìng)地捍卫(wèi)国家安全(quán)，即(jí)使以牺牲中美关系为代价。在(zài)国际关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国(guó)有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比如帮(bāng)助面(miàn)临债(zhài)务问题(tí)的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上(shàng)涨

　　原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，WTI原油价(jià)格环(huán)比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均价为80.75美元(yuán)/桶。布(bù)伦特原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转正为(wèi)本(běn)月的7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库存同(tóng)比下(xià)降。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-1.33％转正(zhèng)为本月(yuè)的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大(dà)44.13个百分点。铝价(jià)环比上(shàng)涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正(zhèng)为本(běn)月的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上(shàng)升，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥(ní)价格(gé)指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西(xī)北以及西(xī)南(nán)各区(qū)价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹钢价格环比由(yóu)正转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯(pī)库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品房成交面(miàn)积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交(jiāo)面积上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土(tǔ)地(dì)供应面积(jī)同比(bǐ)增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积(jī)同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地(dì)成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格(gé)下跌，水果价格(gé)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价(jià)格(gé)环比(bǐ)下跌(diē)5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分(fēn)点(diǎn)。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个(gè)百(bǎi)分点。水(shuǐ)果(guǒ)价格(gé)环比上(shàng)涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增(zēng)幅缩小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日均零售(shòu)销(xiāo)量增幅扩大。4月(yuè)以来(lái)，乘用(yòng)车日(rì)均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个(gè)百分点(diǎn)。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币(bì)市(shì)场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行(xíng)

　　货币市场利率趋势分化，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下行(xíng)。2023年4月以来，R001较(jiào)上(shàng)月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利(lì)率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消费(fèi)持续回升的动(dòng)力；国资委(wěi)强调着力发展战略(lüè)性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振消费(fèi)持续回升(shēng)的动力。接(jiē)下来将重点做好四方面工作(zuò)：一是，研究起草关于恢复和扩(kuò)大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消费(fèi)等重点领(lǐng)域；二是(shì)，下大(dà)力(lì)气稳定汽车消费，大力(lì)推(tuī)动(dòng)新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关方面(miàn)优化(huà)就业、收入分配和(hé)消费全链条(tiáo)良性循环促进(jìn)机制(zhì)；四是，研究(jiū)制定(dìng)关于营(yíng)造放心(xīn)消(xiāo)费环(huán)境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资(zī)委党(dǎng)委召开扩大会(huì)议，强调推动国(guó)资央企(qǐ)着(zhe)力发展实(shí)体经(jīng)济特(tè)别是战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要(yào)更好推动国资央企在中(zhōng)国式现(xiàn)代(dài)化新(xīn)征程中走(zǒu)在(zài)前(qián)列，着力提(tí)升科技自立自(zì)强水平，提升自主创新能(néng)力；着力发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产(chǎn)业(yè)体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮国企改(gǎi)革(gé)深化提升行动组织(zhī)实施(shī)，高水(shuǐ)平参与共建“一带(dài)一路(lù)”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会介绍一季度(dù)工业和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制(zhì)定实(shí)施重点行业稳增长的工(gōng)作方案。一是营造良(liáng)好产(chǎn)业发展环境，落实落(luò)细稳增长政策举措(cuò)，抓实(shí)抓细(xì)部省协作、部门(mén)协同；二是推动出口(kǒu)保稳(wěn)提质，加大(dà)对制造业外(wài)贸企业(yè)的支持(chí)力度，配合有(yǒu)关部门落实(shí)好稳(wěn)外贸政策举措；三是(shì)促进内需加快恢复，以高质量供给促进(jìn)消(xiāo)费；四是持续增(zēng)强发展动(dòng)能，加快战略性新兴(xīng)产业的创新(xīn)发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经(jīng)济恢复力(lì)度不(bù)及预期(qī)；海外需求超预期回落。

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