文：天风(fēng)宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民(mín)存款在(zài)连续13个(gè)月同比多增(zēng)后，首次回(huí)落。

　　在(zài)过去一年多(duō)时(shí)间里，居民部门(mén)积攒(zǎn)了(le)一(yī)大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺(shùn)利释(shì)放对判断经济(jì)和资本市场走势至关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个问题。一(yī)是4月(yuè)居民存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)多减(jiǎn)是不(bù)是(shì)超额储蓄(xù)释放(fàng)的开始？二(èr)是这一趋势能否延续？

　　对上(shàng)述(shù)问题(tí)的回答取决于存款会受到哪些(xiē)因素的影响。一般影响居民存(cún)款(kuǎn)的(de)主要有这(zhè)么几种行(xíng)为：可支配收入、消费支出、金融资产相关收支和房地产相关(guān)收支。

　　收入增长、消费(fèi)减少、金融资产赎回、购房减少会推动(dòng)存款增加；反之，收入减少、消费增加(jiā)、认购金(jīn)融资产、购(gòu)房增(zēng)加、提前还贷等则会带动存款回(huí)落(luò)。

　　2022年居民存款同比多增7.9万(wàn)亿(yì)是(shì)居(jū)民少消费、少投资(zī)、少购房的结果（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民收入增速放(fàng)缓并(bìng)提前(qián)还贷，但因为投资、购房等下滑(huá)幅度更(gèng)大，所以存款同比(bǐ)大(dà)幅多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度居民存款(kuǎn)同比多(duō)增2.1万亿则是收入(rù)修复和理财(cái)存款化的结果。

　　一(yī)季度居(jū)民人均可支配收入同比(bǐ)增长525元(yuán)，理财存续规模相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵(dǐ)押贷(dài)款支持证券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于(yú)2022年(nián)有所回落(luò)，即居民提前还款对(duì)存款的(de)拖累相(xiāng)比于去年末略有放(fàng)缓。

　　但是，随着居民消费和(hé)购房(fáng)行为修复(fù)，其对(duì)存款的支撑力(lì)度减(jiǎn)弱，一(yī)季度人(rén)均消费支(zhī)出同(tóng)比(bǐ)增加345元（低于收(shōu)入涨幅(fú)）、购(gòu)房支出同(tóng)比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑因素(sù)的规模更大，所以存款继续回(huí)升(shēng)。

　　4月(yuè)和一季度(dù)最核心的不(bù)同在于理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)的变(biàn)化。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存款理财化；二是(shì)提(tí)前还贷规模增加(jiā)。因为居民收(shōu)入和(hé)消费数(shù)据不(bù)足，暂时无法判断消费和(hé)收入在(zài)4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理(lǐ)财是4月存款回落的(de)核心原因，4月(yuè)理财存量规模(mó)环比(bǐ)增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结束(shù)了(le)自(zì)去年10月(yuè)以来的(de)下行趋势，重(zhòng)回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等(děng)资(zī)产(chǎn)是(shì)理财风(fēng)险降低、收益回升和存款利(lì)率(lǜ)下滑共同作用的结果。受益于债券市场走强，今年(nián)理财市场表(biǎo)现逐步好转，理财产品单(dān)位(wèi)破净率从2022年(nián)12月(yuè)峰值(zhí)的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期(qī)下滑的存款(kuǎn)利率，存款对居民的吸80寸电视尺寸长宽多少(xī)引力逐渐减弱(ruò)，而理(lǐ)财(cái)对居(jū)民的(de)吸引(yǐn)力则(zé)不断增强。

　　从5月理财(cái)规模上看，随着破(pò)净率(lǜ)进一步回落(luò)，居民(mín)还在(zài)继续增配理财产品，存款理财化(huà)趋势有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大(dà)是存(cún)款下滑的又一(yī)个(gè)原因。4月早偿(cháng)率(lǜ)月均值相比(bǐ)于2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百分点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　居民加大提(tí)前还贷力度一是因为首套房利率还在下降(jiàng)，居(jū)民(mín)提前还贷(dài)以(yǐ)降(jiàng)低成(chéng)本(běn)，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续(xù)降低首套(tào)房利率，贝壳研究院数据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利率平均(jūn)为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继续回(huí)落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份部分积压的还贷(dài)业(yè)务在3、4月份办理(lǐ)，这(zhè)会推动提(tí)前还贷规模(mó)走(zǒu)高。

　　总的(de)来说，随着(zhe)理财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因(yīn)居民少消费(fèi)、少投资(zī)、少买房等积攒下来的(de)超额储(chǔ)蓄已(yǐ)经(jīng)开始部分回(huí)流理财市(shì)场(chǎng)了，且(qiě)5月初这一(yī)趋(qū)势还在延(yán)续。

　　往后来看，理财市场和(hé)提前还(hái)贷在后续几(jǐ)个月里或继(jì)续成(chéng)为超(chāo)额存款的(de)主要(yào)流向。

　　五一(yī)旅(lǚ)游人均(jūn)消(xiāo)费(fèi)水平未见明显改善或部分表(biǎo)明当下(xià)居民消费意愿依(yī)旧偏弱，考虑到(dào)超(chāo)额储蓄(xù)的持有(yǒu)分化(huà)且并(bìng)非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消费(fèi)的支(zhī)撑力度依旧(jiù)偏弱。（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需求逐渐释(shì)放，房地产销售目前已经(jīng)有(yǒu)走弱(ruò)迹象(xiàng)，地产短期或不会(huì)成(chéng)为超储(chǔ)的主要流向。但(dàn)是因(yīn)为按揭利率存在明显利差，居民提前还贷行为(wèi)或将延(yán)续。从这个角度来看(kàn)，主要因为少(shǎo)买(mǎi)房、少投(tóu)资而积攒(zǎn)下来的储蓄，在理(lǐ)财市场环境好转和存款利率下滑的背景下(xià)或将继(jì)续回流到理(lǐ)财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金融机构住户存款(kuǎn)余(yú)额+4月新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是(shì)指在个人住房抵(dǐ)押贷款中债务(wù)人提前(qián)偿付(fù)的金额在资(zī)产(chǎn)池未偿本金(jīn)余(yú)额的占比

　　风险(xiǎn)提示

　　地产(chǎn)销售(shòu)变(biàn)动(dòng)超预期(qī)，超额储蓄释放弱(ruò)于(yú)预期，理财市场波(bō)动加大

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