杏花代表十二生肖里的哪个动物呢，杏花是指十二生肖中什么动物　　主(zhǔ)要内容

　　营(yíng)收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但工(gōng)业利(lì)润仍承压，主因成本与费用压力(lì)仍构成掣肘。3 月工(gōng)业企业利润当(dāng)月同(tóng)比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮(liàng)眼(yǎn)后，工业(yè)企业(yè)实际营收增速积极回(huí)升，抵消(xiāo)PPI回落的抑制，令3月(yuè)名义(yì)营(yíng)收增(zēng)速(sù)回(huí)升，但整体企(qǐ)业盈利压力(lì)仍大(dà)，主要源于两方面，其一是国际高油价导致的(de)输入性成(chéng)本压力仍(réng)在约(yuē)束利润改善，3月营业(yè)成本对当月利润拖(tuō)累(lèi)幅(fú)度仅收窄(zhǎi)2.1个百(bǎi)分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。其(qí)二(èr)是今年降费政(zhèng)策(cè)未再明(míng)显新增(zēng)，加之部(bù)分企业开始补缴社保费，企(qǐ)业费用同比压力开始(shǐ)加大(dà)，3月费用对(duì)当月利润拖(tuō)累幅度大幅扩(kuò)大6.1个百分点至(zhì)-9.5个百分点。与去年费用率改善拉(lā)动利润增速(sù)6个百(bǎi)分点形成鲜(xiān)明对比。

　　营(yíng)收：消费短期(qī)较(jiào)快恢(huī)复加之投资(zī)韧性支撑营收增速回(huí)升(shēng)，但高油价仍构成约束。3月工业企业(yè)营(yíng)收(shōu)增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游消费相关(guān)行业(yè)营收增速(sù)（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义营(yíng)收增速的拖累，其中汽(qì)车、家具、计算机(jī)通信电子设备等(děng)均回升(shēng)明显，显(xiǎn)示递延需求释放以(yǐ)及汽车集中降价等对于短(duǎn)期消费需求的推(tuī)动。其(qí)次，煤炭冶金产业(yè)链(liàn)营收增速(sù)延(yán)续(xù)改善，显示保交楼政策推动地产建(jiàn)安投资构成支撑(chēng)，但(dàn)石油(yóu)化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却(què)明显回落(luò)，高油价对于石化产业链相(xiāng)关(guān)行业(yè)需求(qiú)持续构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤(méi)价回落已在缓和中(zhōng)下游成本(běn)压力，但高(gāo)油价继续构成输入性成本(běn)传导。3月工业企业成(chéng)本(běn)率上(shàng)升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤其是高油价下的(de)国内石化产业链(liàn)，成(chéng)本(běn)率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于其他行业(yè)。由于我(wǒ)国石化产业链主要为中下游，上游环节在海(hǎi)外主要(yào)原(yuán)油寡头国(guó)家，因而(ér)国(guó)际高(gāo)油价(jià)带来(lái)的上游(yóu)利润改善无法被国(guó)内产业链吸收，国内以中下游为主(zhǔ)的(de)石化产业链反而(ér)会(huì)在高油价下受到输入性成本(běn)压(yā)力(lì)，也即3月(yuè)的情(qíng)况。相较而言，煤炭产业(yè)链上中下游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同(tóng)比增量也扩(kuò)大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下行导致煤炭产业链上游成(chéng)本(běn)率被(bèi)动走高、利润承压，而中下游成本率实际上是(shì)改善(shàn)的，与此同时，更(gèng)靠近下游的消费行业成本率也明显改(gǎi)善。

　　利(lì)润：下游消(xiāo)费行(xíng)业利(lì)润(rùn)仍显现(xiàn)韧性(xìng)，但石化产业链利润在高油价下(xià)仍承压。分行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消费(fèi)行业面临(lín)最大的(de)成本压力改善和积极的(de)营业收入回升(shēng)，因(yīn)而下游消(xiāo)费行业利润增(zēng)速恢复(fù)继续好(hǎo)于其他(tā)行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具(jù)、电子设(shè)备等改(gǎi)善(shàn)明(míng)显，煤炭冶金(jīn)产业链中下(xià)游利润增速也积极改善，相较而(ér)言，石化产业链(liàn)行业在营业收(shōu)入与成本(běn)压力均承压背景(jǐng)下(xià)，利润增速(sù)仍处(chù)于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　关注二季(jì)度企业(yè)盈利(lì)三重(zhòng)风险(xiǎn)，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复空间。3月工业(yè)企业利润(rùn)数据显(xiǎn)示，虽然经(jīng)济需求侧短期恢复较快，但在成本与费(fèi)用压力背(bèi)景下，企业盈利仍然承压，而展望二季(jì)度(dù)，关注企业盈(yíng)利的三重风险，其一是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导(dǎo)的需求脉冲性回升(shēng)过程逐步结束，经济内杏花代表十二生肖里的哪个动物呢，杏花是指十二生肖中什么动物生动能仍面(miàn)临弱化风险。其二是高(gāo)油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减(jiǎn)产操作(zuò)，加(jiā)之全(quán)球(qiú)服务(wù)消(xiāo)费逐(zhú)步(bù)恢复，国际油(yóu)价或(huò)再(zài)度走高，这也意味着成本压(yā)力仍较大。其三是费(fèi)用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今年目前降费政策更(gèng)多为延续而非新增(zēng)，费(fèi)用(yòng)率对于利(lì)润同比增速的的拖累也(yě)将逐步显现，二季(jì)度(dù)剔除基数扰动后的企业盈利(lì)真实(shí)修复过程或相(xiāng)对缓慢。而(ér)展望下半年，经济(jì)内生动能的复苏(sū)可以期待，两大领先指标(biāo)已经(jīng)验证，重点(diǎn)关注下半(bàn)年经济内生动能逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后工业企(qǐ)业利润的修复空间。

　　风险提示：外部地缘政治风险，疫(yì)情形势变化。

　　以(yǐ)下(xià)为正文

　　一、营收“逆PPI式(shì)”改善但工业(yè)利润仍(réng)承压(yā)，主(zhǔ)因成本(běn)与费用压力仍是掣肘。

　　3月工业企业利润累计(jì)同(tóng)比(bǐ)仅小幅回(huí)升1.5个百分点至-21.4％，当月同(tóng)比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深(shēn)收缩区间。虽然3月在(zài)需求侧(cè)经济数(shù)据表现亮眼后，工业企业实际营(yíng)收增速已积(jī)极回(huí)升，抵消了PPI回落带来的(de)抑(yì)制，3月名义(yì)营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业(yè)盈利压力仍(réng)大，主要源于两个方面：

　　其一是国际高油价导致(zhì)的输入性成本压力仍在约束利润(rùn)改善，3月营业成本对当月利润(rùn)拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百分(fēn)点，拖累程度(dù)仍然较深。

　　其二是今(jīn)年降(jiàng)费政策未再明显新增(zēng)，加(jiā)之部分企业开始补(bǔ)缴社保费，企(qǐ)业(yè)费用(yòng)同比压力开始(shǐ)加大，3月费用对当月利润拖(tuō)累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个(gè)百分点。2022年社(shè)保缴费缓缴等一系列(liè)新增降(jiàng)费政(zhèng)策持续改善企业费用率(lǜ)，对2022年(nián)全(quán)年工业企(qǐ)业(yè)利润增(zēng)速构成较(jiào)强(qiáng)支撑(chēng)，全年拉动工业企(qǐ)业利润同比增速(sù)6个百分(fēn)点。但从(cóng)今年(nián)开始前期社保费降费的企(qǐ)业开始补缴社保费，加之今年未(wèi)再新(xīn)增更大力度(dù)的降(jiàng)费政策，从同比视角来(lái)看费(fèi)用对于工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)的(de)拖(tuō)累开始显(xiǎn)现。

　　二(èr)、营收：消费短(duǎn)期较(jiào)快(kuài)恢复(fù)加之(zhī)投资韧性支撑营收增速回升，但高(gāo)油价仍构成约束。

　　3月工(gōng)业企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回(huí)落对于(yú)名义(yì)营收增速的拖累(lèi)，其(qí)中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机(jī)通信电子设备（高基(jī)数下(xià)仍改(gǎi)善0.3pct至-6.2％）等(děng)均回升明显，显示递延需求(qiú)释放以(yǐ)及汽车集中降价(jià)等(děng)对(duì)于(yú)短期(qī)消费需求(qiú)的推动(dòng)。其次(cì)，煤(méi)炭冶金(jīn)产业链(liàn)营收增速(sù)（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善，显示保交楼政策推动地产建安投资构(gòu)成支(zhī)撑，但(dàn)石油(yóu)化工产(chǎn)业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价对(duì)于石化产业链相关行业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价回落(luò)已在缓和中下游成(chéng)本压(yā)力，但高(gāo)油(yóu)价(jià)继续构成(chéng)输入(rù)性成本传(chuán)导

　　3月工业(yè)企业成本(běn)率(lǜ)上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然(rán)偏(piān)大，尤其(qí)是高油价下的国内石(shí)化(huà)产业链，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝(jué)对(duì)水平(píng)明显高于其(qí)他行业(yè)。由于(yú)我国石化产(chǎn)业(yè)链主要为(wèi)中下游，上(shàng)游环节(jié)在海(hǎi)外主(zhǔ)要原油寡头国(guó)家，因而国际高(gāo)油价(jià)带来的上(shàng)游利润改善无法被国内产业链吸收，国内以中(zhōng)下游为主的石化(huà)产(chǎn)业链反而会在高油(yóu)价下(xià)受(shòu)到输入性成本压(yā)力，也即3月的情况。相较而言(yán)，煤炭产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)中下游均在国内(nèi)，所(suǒ)以(yǐ)虽然3月煤炭(tàn)冶金(jīn)产业成本(běn)率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭产业链上游(yóu)成本率被动走(zǒu)高、利润承压(yā)，而(ér)中下(xià)游成本率实(shí)际上是改(gǎi)善的（成(chéng)本(běn)率同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同时，更靠近下游的消(xiāo)费行业成(chéng)本率也明显改善（同比(bǐ)增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润(rùn)：下游(yóu)消费行(xíng)业利(lì)润仍(réng)显现韧性，但(dàn)石化产业(yè)链(liàn)利润(rùn)在高(gāo)油价下仍承压(yā)。

　　分行业看，与(yǔ)2023年(nián)2月相比，下游消(xiāo)费行业(yè)面(miàn)临最大(dà)的成本压力改善和积极(jí)的(de)营业(yè)收入回升(shēng)，因而下游消费(fèi)行业(yè)利润增(zēng)速恢复继续好于其(qí)他行业(yè)，单(dān)月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽(qì)车、计算机(jī)通信电子设备、家(jiā)具等(děng)行业(yè)利(lì)润增速均改善20-50个百(bǎi)分点。煤炭(tàn)冶(yě)金(jīn)产业链虽然整体利(lì)润增速仅小幅(fú)改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但(dàn)主(zhǔ)因上游价(jià)格回(huí)落导致(zhì)上游利润(rùn)下降(jiàng)的(de)缘故(gù)，而中下(xià)游面临的是营收改善(shàn)、成(chéng)本压(yā)力缓和(hé)的格(gé)局(jú)，中下游(yóu)利润(rùn)增速(sù)改善明显(xiǎn)，金(jīn)属制品、通用(yòng)设(shè)备(bèi)、非金属(shǔ)矿物制品(pǐn)等行业利润增速(sù)均改善(shàn)10-20个百分点。相较而言，石化产业链行(xíng)业(yè)在营业收入与成本压力均承压背景下(xià)，利润增速仍处于-40.7％的(de)较深区间。

　　五、关注二(èr)季度企(qǐ)业(yè)盈利三重风险(xiǎn)，以及(jí)下(xià)半年潜在的内生恢复(fù)空间(jiān)。

　　3月(y杏花代表十二生肖里的哪个动物呢，杏花是指十二生肖中什么动物uè)工业企业(yè)利润数据显示，虽(suī)然(rán)经济需(xū)求侧(cè)短(duǎn)期(qī)恢复较快，但在成(chéng)本与费用(yòng)压力背景下(xià)，企(qǐ)业盈利(lì)仍然承压，而(ér)展(zhǎn)望二季(jì)度，关注企业盈利(lì)的三重风(fēng)险，其一是经济内生动(dòng)能弱化。伴(bàn)随递延需求主(zhǔ)导的需求脉冲性(xìng)回升过(guò)程逐步结束，经济内(nèi)生动能仍面临弱化风(fēng)险。其二(èr)是高油价带来的成(chéng)本压(yā)力(lì)。OPEC+5月将开(kāi)启正式减(jiǎn)产操(cāo)作(zuò)，加之(zhī)全球服(fú)务消费逐(zhú)步恢复(fù)，国际油价或再度走高，这也意(yì)味着成本压(yā)力仍较大。其三是费用率对(duì)于利润的(de)拖累，企业(yè)逐步补缴前期社(shè)保费(fèi)缓(huǎn)缴(jiǎo)等(děng)，以及今年目前降费政策更多(duō)为延续(xù)而非新增，费用率对于利润同比增速的的拖(tuō)累也将逐步显(xiǎn)现，二(èr)季度(dù)剔除基(jī)数扰动后的企业(yè)盈利真实修复(fù)过程或相对缓慢。

　　而(ér)展望下半年，经济内(nèi)生动能的复苏可(kě)以期待，两大领(lǐng)先指标已(yǐ)经验证(zhèng)，其一是(shì)居民消费倾向结束持续一年的(de)下滑过(guò)程，消(xiāo)费信心逐(zhú)步恢复，其(qí)二是保交(jiāo)楼政策已推动上半年地产建安投资和竣工积(jī)极回补，有望拉动下半年(nián)汽车、家电、家(jiā)具等后周期大宗消费，重点关注下半年经济(jì)内生动(dòng)能逐(zhú)步复苏、国(guó)际油(yóu)价涨幅逐步趋缓后工业企业利润的修(xiū)复空(kōng)间。

　　内容节(jié)选(xuǎn)自申万宏源宏观研究报(bào)告：

　　《被(bèi)市场(chǎng)低(dī)估(gū)的(de)成(chéng)本与费用压力——工业企(qǐ)业效益(yì)数据点评(píng)（23.03）》

　　证券分(fēn)析师(shī)：屠强王胜

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