金融界5月27日(rì)消息 近(jìn)日因为(wèi)昆明国资委的一封声明，让城投债成(chéng)为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的规模和地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)偿债(zhài)能(néng)力(lì)已经越来(lái)越被(bèi)重(zhòng)视。如(rú)何如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家李迅雷发(fā)文称，地方债包括地(dì)方一(yī)般债(zhài)、专项债和(hé)包括城(chéng)投债在内(nèi)的(de)各种隐形债，其(qí)规模究竟有(yǒu)多(duō)大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金(jīn)等(děng)在内的机构投资者是地方债的(de)主要(yào)持(chí)有者(zhě)，他们普遍担心的还是城(chéng)投(tóu)债务、非(fēi)标等地方(fāng)政府(fǔ)隐形债风险。例(lì)如，近期贵州省(shěng)政(zhèng)府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作(zuò)推进异常艰难，仅依靠自身(shēn)能(néng)力已无法得(dé)到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方政府的财权与事(shì)权(quán)不匹(pǐ)配问题(tí)又凸(tū)显出来(lái)。在我国政(zhèng)府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并不算高(gāo)的前提下，我国地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率(lǜ)水平确实够高了。需要调整中央(yāng)和地(dì)方之间债务余额(é)的比例关系。“今(jīn)后应加大中(zhōng)央政府的发债规模(mó)，为地(dì)方经济减负。”他明(míng)确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保(bǎo)持(chí)。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难(nán)省份一定(dìng)的“托(tuō)底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地方政府“化(huà)债”。如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银(yín)行(xíng)贷款展期），通(tōng)过(guò)政策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上支持地方政(zhèng)府通过出让国有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投(tóu)平(píng)台成为(wèi)地方债务主要(yào)体现(xiàn)形(xíng)式

　　城投债是指城投(tóu)企业公开发行(xíng)的(de)公司债券(quàn)和(hé)中期(qī)票据。按(àn)照(zhào)新预算法(fǎ)、“43号文”出台(tái)明确(què)城投(tóu)债与地方政府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地(dì)方(fāng)政府投融资机构转变为(wèi)市场(chǎng)化运营(yíng)主(zhǔ)体，地方政府(fǔ)不(bù)再对(duì)城投债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然把城(chéng)投债看作(zuò)由(yóu)地方(fāng)政府背书的(de)高信用(yòng)等级债券。

　　因(yīn)此(cǐ)城(chéng)投公司通常都是地方(fāng)政府(fǔ)下设的投融资机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市场(chǎng)化的企业。城投(tóu)的债务主要包括向银行借款和发(fā)行(xíng)债券融资这两种方式(shì)，以前一种方(fāng)式为(wèi)主，但后(hòu)一种债权融资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以(yǐ)来，全国城投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务快速扩张，每(měi)年(nián)增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国(guó)城(chéng)投(tóu)有息债务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增(zēng)长(zhǎng)了(le)7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际上已经(jīng)成为地(dì)方债(zhài)务的(de)主要(yào)体现形式，规模明显超过地方政府的一般债和(hé)专(zhuān)项债之和(hé)。城投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说(shuō)明(míng)城投债仍属(shǔ)于地方政府背书的(de)高(gāo)等级(jí)信用债(zhài)。但是，城投平台的非(fēi)标(biāo)违约情况(kuàng)时有发生，银(yín)行(xíng)贷款展期、调(diào)整还贷方式(shì)的(de)也(yě)比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市(shì)场对地方(fāng)政府债务增长(zhǎng)和财(cái)政(zhèng)收入增(zēng)速下降甚至(zhì)负增长(zhǎng)的现(xiàn)象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其(qí)对(duì)财力偏(piān)弱的东北、中(zhōng)西部(bù)省(shěng)份，城(chéng)投(tóu)债(zhài)的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个(gè)省土地出让(ràng)金对政府债务利息覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投(tóu)拿地之后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的情(qíng)况更加明(míng)显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河南省(shěng)乃至全国的(de)信用债(zhài)市场都造成负面(miàn)冲击，信(xìn)用分(fēn)层(céng)现象(xiàng)加剧，部分(fēn)经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如青海、云(yún)南和天津等近几年(nián)融资成本(běn)仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏和甘(gān)肃2020年(nián)以来城投(tóu)债加权(quán)平均票面利率(lǜ)降幅也(yě)明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期(qī)的背景下，投资者的风险偏(piān)好明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确(què)保(bǎo)城投债(zhài)的按时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决债务问题(tí)，反而会恶化(huà)区域信用环(huán)境，导致地方国企融资难、融(róng)资贵。从未来区域(yù)经济发展的角度看，政府部(bù)门(mén)仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信(xìn)心，首先要(yào)确保城(chéng)投债不违约，这就意(yì)味着(zhe)城投公司能够(gòu)具备(bèi)低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩子(zi)谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜底(dǐ)，但(dàn)建议给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策(cè)上大力度支(zhī)持(chí)地(dì)方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或商业(yè)银(yín)行的(de)低(dī)息资金来五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato降低(dī)债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地方政府可(kě)否通过出让国(guó)有资(zī)产来偿债方面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支(zhī)持。因为今年3月1日(rì)，国资委在(zài)对政(zhèng)协十三届全国委(wěi)员(yuán)会第五次会议第00503号提案(àn)的答(dá)复中表示，将适(shì)时出台制度规定及操作(zuò)细则，探索(suǒ)国有权益份额(é)规范化退(tuì)出的有(yǒu)效方式和途径，充分(fēn)发挥有限合伙企业的优(yōu)势(shì)五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato，助(zhù)力国有企业创新发(fā)展。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得收入偿还债务，典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台(tái)总股本8％，按当时(shí)市价(jià)计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当(五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legatodāng)前中国经济转型的(de)关键阶(jiē)段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故在城投公(gōng)司还(hái)没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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