《基金经(jīng)理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期(qī)拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基(jī)金基金(jīn)经理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍(réng)从容

　　上期(qī)分享中（查(chá)看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷(mí)人眼，一个大的背景是市(shì)场进入(rù)了战(zhàn)略相持(chí)阶段，进攻和(hé)防守的理由都不是非常清晰(xī)。周末中央(yāng)发(fā)布长期的产(chǎn)业(yè)政策，基调是(shì)清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战略(lüè)性的布局，很多(duō)投资者更(gèng)喜欢战术(shù)性的机会。伯克(kè)希尔哈撒韦年度股东大会(huì)在巴(bā)菲特的老家奥巴哈(hā)举(jǔ)阳光女孩用英语怎么写啊怎么读，阳光女孩用英语怎么写啊翻译行(xíng)，吸引了全球投资者的目光(guāng)，投资者总希望可以从中寻(xún)找到投资的(de)秘诀，价值(zhí)投资的道(dào)虽相同，但(dàn)法、术、器是各异(yì)的。不仅如此，伯克希尔决(jué)策者对宏(hóng)观环境的担忧，对数字技术的批判(pàn)，很多(duō)与会者收获的可能不是清晰(xī)的思路，而是(shì)在迷宫(gōng)中又多走了(le)一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股(gǔ)投资者也(yě)开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由是根据(jù)惯(guàn)例，银行保险等(děng)利好兑现后往往是市场(chǎng)开始(shǐ)调整的开始。A股投资历来是有(yǒu)季节性的，但(dàn)这(zhè)未(wèi)必是(shì)历史的铁(tiě)律，比(bǐ)如2022年5月市场在(zài)新的政策基(jī)调下开始全面大反攻。我们需要因(yīn)时(shí)而变，投资者需要(yào)考虑到当前(qián)的市场背景(jǐng)已经和之前(qián)有很(hěn)大的(de)不(bù)同。当(dāng)前市场(chǎng)进入(rù)战略(lüè)僵持阶段的一个重要理由是除(chú)了逻辑推(tuī)演，很多重要问题很(hěn)难用(yòng)清(qīng)晰(xī)的事实来验证。谨慎的(de)投资者往往是见好就收或者谋定(dìng)而(ér)后(hòu)动，因此才有(yǒu)了上述的猜测(cè)。

　　市场不清楚的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第(dì)一，从(cóng)内部看，市场已经提前交易了政策的方(fāng)向，而且(qiě)今(jīn)年(nián)国内(nèi)的政策本(běn)身也不是大开大合。新(xīn)出台的政策更多(duō)地在落实上，较少(shǎo)新的提法(fǎ)。

　　第二(èr)，从外(wài)部(bù)看，美联(lián)储依然在通(tōng)胀、就业数据(jù)、金融数据和增长数据传递的混乱(luàn)信息中纠结(jié)。

　　第三，从投资主线(xiàn)看，数字(zì)经济(jì)和中特(tè)估依(yī)然既(jì)有政策(cè)、也(yě)有业绩或者(zhě)有未来(lái)预期的业绩(jì)改善，但短(duǎn)期游戏、传(chuán)媒、中特估与(yǔ)其他(tā)板(bǎn)块分化较为(wèi)极致，也是(shì)不争(zhēng)的(de)事实(shí)。除了这(zhè)两(liǎng)条(tiáo)主线外(wài)，金融、消费和公(gōng)用(yòng)事业有反(fǎn)弹，但难以成为持续的配置主(zhǔ)题，新(xīn)能源崩坏的筹码预(yù)期(qī)也决定了反(fǎn)弹(dàn)的脆(cuì)弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并未(wèi)形成一致预期。随着一季报的披露，市场阶(jiē)段性发挥(huī)了对盈利现实的定价效率。具(jù)体表(biǎo)现为，业绩出现一定修复(fù)和表(biǎo)现有韧性的金融、中药、电力、中特(tè)估(gū)主题(tí)以及TMT中的游(yóu)戏传媒(méi)等(děng)表现较好，家电此前也有(yǒu)一定表现。不过，随着业绩(jì)的公(gōng)布反而出现了一(yī)定的买预(yù)期卖现实的操作。当然，相对而言市场(chǎng)也有定价效率(lǜ)不(bù)稳定的(de)一面，同样(yàng)是(shì)业绩修(xiū)复或(huò)有韧(rèn)性的农林牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整体(tǐ)表现(xiàn)则(zé)一般(bān)。

　　二(èr)、市(shì)场僵(jiāng)持的(de)原因：一季报显(xiǎn)示(shì)企(qǐ)业盈利仍在磨底阶段(duàn)

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超(chāo)额收益(yì)过于显著，目(mù)前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石(shí)油(yóu)、出版等板块(kuài)盈利有支(zhī)撑、估值也(yě)较低，因此在最近市(shì)场(chǎng)调整(zhěng)的时候整体表现较好(hǎo)。在这两条我(wǒ)们(men)看好的全(quán)年主(zhǔ)线(xiàn)之外(wài)，市场部(bù)分定价了一季报(bào)行情，但核心(xīn)问题(tí)在于(yú)当前盈利(lì)仍(réng)处在磨底阶段。扣除金融和(hé)两(liǎng)桶油，A股的盈利还在下滑，这意味着短期(qī)盈利很难撑起A股系统(tǒng)性的行情。所以(yǐ)，我们看(kàn)到这两条主线之外其他业绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹的幅(fú)度(dù)都相对有(yǒu)限。消费的(de)盈(yíng)利(lì)有一定的修复，而市场由于前(qián)期的悲观情(qíng)绪尚(shàng)未对其定价(jià)，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性(xìng)布局是清晰(xī)而(ér)明(míng)确的：政策关(guān)注产业(yè)升级和人的问题

　　近(jìn)期国内也处于一个会议密集召开的阶(jiē)段，政(zhèng)治局(jú)会(huì)议、中央财经委会(huì)议和国常会相(xiāng)继召开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于当前经济复苏动力不足、复苏势头不(bù)稳的问题，有着清醒(xǐng)的(de)认识，短(duǎn)期的(de)工作(zuò)重(zhòng)点是恢复和扩大需求，但同时也明确不会再走老(lǎo)路——不会通(tōng)过低水平的(de)债务扩张来刺(cì)激(jī)经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推(tuī)进(jìn)产业智能化(huà)、绿(lǜ)色(sè)化、融合化。

　　现代产业体系下的融(róng)合发展

　　这次(cì)财(cái)经委会议的(de)一个新提法是“坚持三次产业(yè)融合发展(zhǎn)，避免割裂对立(lì)；坚持推动传统产业(yè)转型升级，不能当成‘低(dī)端(duān)产(chǎn)业’简单退出”，这个提法很(hěn)重(zhòng)要。我们去年底(dǐ)强(qiáng)调接下(xià)来(lái)一段时间的政(zhèng)策需要强调均衡性(xìng)和系统性(xìng)，才能形成经济发展的合力。卡脖子的领域要重(zhòng)点支持和(hé)发展，但是经济的运行是一个(gè)完整的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融支撑、高(gāo)科技(jì)领(lǐng)域(yù)和低技术领域(yù)、融资(zī)-设计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面(miàn)需(xū)要协调发展(zhǎn)，大(dà)家的信心(xīn)慢慢恢复、收入(rù)慢慢(màn)恢复，才能够真正(zhèng)把需求拉动起(qǐ)来。不能(néng)够孤立、片面地理(lǐ)解(jiě)和执行政(zhèng)策，毕竟即使是(shì)芯片这么(me)最高科技的领域，它的下游需求也主要来(lái)自消(xiāo)费电(diàn)子产品中的手机、汽车、智能家居等(děng)等，没(méi)有需求的拉动(dòng)，产业的发(fā)展就缺(quē)乏良性循(xún)环(huán)的(de)基础(chǔ)。

　　高质量(liàng)的人才(cái)红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的一(yī)个重点是(shì)人，作为投资生产拉动核(hé)心(xīn)的企(qǐ)业家、作为人力资源(yuán)重点的人才、承(chéng)载民族未来的新生人口、需要关注的(de)老(lǎo)龄(líng)人口(kǒu)。当前中国的发展逐渐从资本和劳动要素(sù)拉动转向人力资源拉动，技术创新成为能否突破内外部(bù)约束的关键。技术创新能力取(qǔ)决(jué)于制度保障下的(de)主观(guān)能(néng)动性，在经(jīng)历了过去几年的(de)非常态之后，在内外部不确定性的制约(yuē)下，如何(hé)让当(dāng)前每个主体充满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观能(néng)动(dòng)性，是政策(cè)的重心。以人工智能为代表(biǎo)的数字经济大发(fā)展，有可能能够帮(bāng)助我们(men)适当(dāng)缩小国际竞争中人力资(zī)源的差(c阳光女孩用英语怎么写啊怎么读，阳光女孩用英语怎么写啊翻译hà)距，这需(xū)要从一(yī)个更高的角(jiǎo)度理解人工智能和数字经(jīng)济(jì)。

　　四、乱云(yún)飞渡(dù)仍从容(róng)：乱(luàn)战之后的投资阳光女孩用英语怎么写啊怎么读，阳光女孩用英语怎么写啊翻译路径

　　5月的市场，看起来(lái)是战略僵持(chí)阶段的(de)乱(luàn)战(zhàn)。接下来的政策(cè)力度(dù)和效果有多(duō)大、盈利能否实质性的反弹、经(jīng)济复苏的斜率是否(fǒu)面临趋缓(huǎn)的压力、海外的潜在风(fēng)险到底(dǐ)有多大、美联储到底(dǐ)下一步面临的是什(shén)么样的经济形势等，投资者希(xī)望渐次判断上述一系列的重要问题的程度，并据(jù)此进行布局(jú)。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交易机会可能更均衡、但(dàn)也更脆(cuì)弱，当前(qián)可(kě)能是一个布局的(de)好阶(jiē)段，而(ér)未必会是收获的阶段。投(tóu)资者需要多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下一次的(de)鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是(shì)我们(men)从巴菲特历次股东(dōng)大会上看到(dào)价值(zhí)投资者很重要的一(yī)个(gè)特(tè)质，即我们提倡的(de)“道”。市场的(de)乱是(shì)暂时的，随着(zhe)事(shì)实的清晰，投资(zī)路(lù)径也将会非常明确。这(zhè)个路径，我们从(cóng)产(chǎn)业视角做(zuò)了一下梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言(yán)：投资(zī)的上(shàng)限是产业现代化，科技自主可用，数(shù)字(zì)化、高端化与(yǔ)智能化是明确的诗与(yǔ)远方(fāng)，需要进(jìn)行(xíng)战略布(bù)局。投资(zī)的下限是避免(miǎn)系统性的风险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和(hé)未(wèi)来跟(gēn)不上(shàng)历史(shǐ)步伐的产业是(shì)不能进行战略布局的(de)。投资的中间状态是周期与(yǔ)消费行业，是(shì)战术性的布局。

　　产业(yè)视角下(xià)的投资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南(nán)开大(dà)学经济学(xué)博士(shì)，清华(huá)大(dà)学管理科学(xué)与工程博士后。学术(shù)研(yán)究(jiū)与教学以(yǐ)及宏观(guān)经济走势、金融产(chǎn)品(pǐn)分析等(děng)实务(wù)领(lǐng)域经验丰(fēng)富(fù)、成果卓著。从业23年以(yǐ)来(lái)，一直致力(lì)于(yú)在周期波动的框(kuāng)架内运用财政的(de)视角解构(gòu)宏观经济(jì)的运(yùn)行，将中国经济看作一(yī)份(fèn)资产(chǎn)，通(tōng)过资本资产定价的方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士(shì)，创金(jīn)合信基金(jīn)经理、首席宏(hóng)观分析师，2022年2月(yuè)加入(rù)创金合信基金。此(cǐ)前履(lǚ)职博(bó)时(shí)基金，负责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武(wǔ)汉大学学(xué)士(shì)，上(shàng)海(hǎi)财经大学经济学(xué)硕士(shì)、博士，中国(guó)社科院经济学博士后，学(xué)术论(lùn)文多发表于国际SSCI英文核(hé)心(xīn)经(jīng)济(jì)学期刊(kān)。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 阳光女孩用英语怎么写啊怎么读，阳光女孩用英语怎么写啊翻译