5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售(shòu)。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的，近(jìn)期银(yín)行股大涨的一个催(cuī)化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为(wèi)引爆行情的(de)催化剂，基本(běn)面(miàn)、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中(zhōng)特估有可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报的(de)国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布(bù)局(jú)可以更(gèng)好(hǎo)支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来(lái)公(gōng)募基(jī)金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申报和发(fā)行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来增量(liàng)资(zī)金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工具以参与(yǔ)到央国企投资(zī)。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改(1兆等于多少mb流量，1G等于多少MBgǎi)革，更好发挥公募基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央企ETF的(de)发(fā)行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中特估(gū)和(hé)人工智(zhì)能成为(wèi)两大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基(jī)金经(jīng)理章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本(běn)面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量的(de)放大，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改革的推进，大概(gài)率这些企业(yè)会(huì)进入一(yī)个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革(gé)的成果，是(shì)非常基(jī)本(běn)面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资(zī)思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波(bō)中(zhōng)特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始(shǐ)重视中特估的(de)投资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机(jī)会未来三(sān)年(nián)分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和(hé)“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主，包(bāo)括(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层(céng)设计对国央经营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判(pàn)断(duàn)经(jīng)营成果随之(zhī)改变是(shì)一个(gè)慢(màn)变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体现在每(měi)一(yī)个央(yāng)国企的(de)报(bào)表中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可能发(fā)生(shēng)显著正向变(biàn)化的(de)个(gè)股提前进行布局(jú)，比如(rú)医药和(hé)消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一(yī)季(jì)报已(yǐ)经(jīng)显露出不少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券研究所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根(gēn)据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季(jì)度超过30％的(de)偏股主动型基金主动(dòng)加仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数据统计(jì)也(yě)显示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金(jīn)对港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的(de)持股市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港(gǎng1兆等于多少mb流量，1G等于多少MB)股(gǔ)央国企持股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值(zhí)的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专门的股票(piào)库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的(de)投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过(guò)去(qù)对国(guó)央企的固(gù)定思维，需(xū)要(yào)实地考察国央(yāng)企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上(shàng)，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的(de)股(gǔ)票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研的的成(chéng)果，了解国央(yāng)企经营思路和(hé)财务导向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)也谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的(de)认识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行业(yè)产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是(shì)在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战略导向的估值(zhí)体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是这(zhè)个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因(yīn)此也是一(yī)定能够抓住中(zhōng)特(tè)估(gū)这波行(xíng)情的机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特(tè)色的估值体系是(shì)资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的估值体系进(jìn)行改造，以适(shì)应现(xiàn)实的需(xū)要。明确该体系(xì)的框架(jià)是第一(yī)位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的(de)支(zhī)柱，国(guó)企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进(jìn)估(gū)值体系之中，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会(huì)价值、符合(hé)国家战(zhàn)略发(fā)展的(de)价(jià)值？首要任务就构(gòu)建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法(fǎ)的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳(nà)入中国(guó)特色(sè)的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略价(jià)值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资(zī)委指导国内(nèi)团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合(hé)国(guó)际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会(huì)价值(zhí)评价体系(xì)，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境、社(shè)会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用，这样有利于(yú)提(tí)高估值定价(jià)模型(xíng)的科(kē)学性和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构建等实务工作中，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标可(kě)以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估(gū)值(zhí)的方法和(hé)指标上，他认为(wèi)其包括产业链(liàn)上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发(fā)展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素(sù)与企(qǐ)业价(jià)值的关系。这些因素在对估(gū)值结论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也使得中国(guó)特色的估值(zhí)体系与传统的估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变(biàn)化(huà)，都是为了(le)更好地适应中国的市场和经济特(tè)点(diǎn)，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

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