文丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余(yú)经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自低位持(ch一美元等于多少美分,美元和美分的符号，一美元等于多少钱的人民币í)续上行，即便税期结束，资金利率却(què)仍未回落(luò)，反而进一步(bù)走高。我们认(rèn)为主要(yào)是(shì)源于(yú)：①货币(bì)政策(cè)力度边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期(qī)走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信(xìn)贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资金(jīn)融出意愿与能(néng)力降(jiàng)低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假期和月(yuè)末(mò)因素，预计短期内，资金利率下行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建议投(tóu)资者关注(zhù)资(zī)金面的边际变化，警惕流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低(dī)位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日(rì)税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后却并未回落(luò)，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从(cóng)隔夜(yè)利率角度观察(chá)，银行与(yǔ)非银(yín)机(jī)构间流动性分层(céng)现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结(jié)一美元等于多少美分,美元和美分的符号，一美元等于多少钱的人民币束，资(zī)金不松，主(zhǔ)要有以下(xià)几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我为主、稳字当(dāng)头，保持(chí)货币信贷合理增长，确保利率(lǜ)水平合适，在追(zhuī)求经济提振的同时(shí)，也(yě)注重防范市场过热带来的(de)金融风险。在满足广义流(liú)动性供需(xū)匹配的前(qián)提下，货币工具力度可能会有(yǒu)所回摆。从(cóng)央(yāng)行(xíng)的(de)具体操作(zuò)上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放(fàng)低量操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均预示后(hòu)续政策(cè)将(jiāng)更加“精准有力(lì)”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好(hǎo)，导致(zhì)银(yín)行(xíng)资(zī)金(jīn)融(róng)出(chū)意愿与能力(lì)降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴税大(dà)月(yuè)，因此走款可能对银行(xíng)间流动性带来了(le)一(yī)定的(de)压力(lì)。此外，参考近期(qī)票据利率走势，预(yù)计(jì)信贷增(zēng)速较一(yī)季度将会有所放缓，但(dàn)4月(yuè)预计仍将保持同比多(duō)增(zēng)的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投放，银行系统(tǒng)整(zhěng)体资金流出(chū)，因(yīn)此向同业融出的意愿(yuàn)和能力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较为拥挤可能会导致(zhì)债市(shì)脆弱性和(hé)敏感度增加，且投资者对于未来一个月资金利率上(shàng)行的担(dān)忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押(yā)式回购(gòu)成交量和我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆(gān)情绪(xù)有所降温，但(dàn)依然(rán)处于历史相对积极的(de)水平，导致(zhì)债市(shì)敏感(gǎn)度(dù)增(zēng)加。此外投资者对货币政策力度以及(j一美元等于多少美分,美元和美分的符号，一美元等于多少钱的人民币í)跨月资金(jīn)面情况仍存担(dān)忧，使得(dé)市场上对于(yú)未来一(yī)个月内(nèi)资金(jīn)价格(gé)上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末(mò)往往(wǎng)财(cái)政集中支出，向市(shì)场释放资金；但跨月前夕银行(xíng)资金融出意(yì)愿一般较低，预计资金波动幅度较(jiào)大(dà)。对(duì)于债市而言(yán)，短(duǎn)期交易主线或延续政策与基本面(miàn)预期交易，预计利(lì)率以震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建议投(tóu)资(zī)者关(guān)注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对(duì)债市(shì)情(qíng)绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策(cè)不(bù)及预期；经济(jì)复苏(sū)节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性(xìng)过快收紧。

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