“现在的(de)房地产很(hěn)难再出现(xiàn)像过去十年的系统性(xìng)行情(qíng)。”思睿集团合(hé)伙人、首席(xí)经(jīng)济学家洪(hóng)灏向《红(hóng)周(zhōu)刊》表(biǎo)示，房(fáng)地(dì)产行业(yè)分化(huà)的愈加明显，让(ràng)机构和投资者的关注度从板块向单个(gè)标的转移。上(shàng)海利(lì)檀(tán)投资董(dǒng)事长陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，从行(xíng)业(yè)来看，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经(jīng)双杀(shā)到了最底部，而且是反(fǎn)复地杀到了底部，再(zài)往(wǎng)下的空间已经不(bù)大了。

　　三(sān)道红线等(děng)指标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参(cān)考

　　那(nà)么如(rú)何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避免选(xuǎn)了半(bàn)天，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前(qián)没有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一下今年(nián)房地产(chǎn)的开发资金来源(yuán)，可以发现，其实银行的信贷倾向是(shì)不太愿意(yì)给(gěi)房(fáng)企贷款(kuǎn)的，房企的(de)主要(yào)资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年(nián)新房的销售(shòu)情况(kuàng)相较(jiào)一(yī)般。再关注(zhù)一下，哪些房企能从银行拿到(dào)钱，其实主要还是那些有国企背景的房企，民(mín)营房(fáng)企相对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明(míng)显(xiǎn)的(de)分化(huà)，无论是(shì)在销售，还是融资(zī)等各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但没有国资背(bèi)景的民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内，我(wǒ)们的(de)逻辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢家(jiā)”。而具体到(dào)如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业的(de)成(chéng)本优势，更(gèng)具体一(yī)点，就(jiù)是它的净借(jiè)贷水平(píng)（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利润率是不(bù)是(shì)行业内最(zuì)高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是(shì)否也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合(hé)成(chéng)本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能够同(tóng)时满足(zú)上述条件的房企并不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截(jié)至2022年(nián)末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产(chǎn)、西(xī)藏城投(tóu)、中交(jiāo)地产(chǎn)、中(zhōng)国武夷等国央企“三道(dào)红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股(gǔ)等国央企房(fáng)企也(yě)踩(cǎi)了“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是(shì)有着(zhe)较稳(wěn)健特色的国央企房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方国企(qǐ)开(kāi)始(shǐ)大举扩张。而这无疑又进一步考验(yàn)着(zhe)国央企的资金(jīn)链情(qíng)况。

　　对房(fáng)企而言，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤(yóu)为(wèi)重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来市(shì)场(chǎng)，以及过于激进的(de)扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有(yǒu)可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬(yáng)以其(qí)配置的一家房(fáng)企进行举(jǔ)例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借(jiè)贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增(zēng)加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机(jī)会(huì)来了，其开始(shǐ)在(zài)一线(xiàn)城(chéng)市进行大(dà)举拿地，净负(fù)债率也由此前的(de)33％左右(yòu)水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分之一。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预(yù)计今年会有(yǒu)更多(duō)的楼(lóu)盘(pán)入市。像这类企业就符(fú)合“最后的(de)赢家”的特(tè)点。一(yī)方面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一半在(zài)一(yī)线城(chéng)市(shì)，另外一(yī)半也(yě)主(zhǔ)要集中在强二线和二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与(yǔ)之相反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速(sù)度让人感觉(jué)又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说，见到机(jī)会时(shí)要出手(shǒu)，但出手的章法仍(réng)要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张(zhāng)得太(tài)快，但未来的(de)两年市场没有(yǒu)想象得那(nà)么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家房(fáng)企的扩张速度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要(yào)还是看房(fáng)企的净负(fù)债率(lǜ)水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一(yī)标(biāo)准(zhǔn)要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行(xíng)业的复苏(sū)速度(dù)并没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净负债(zhài)率持(chí)续(xù)居高不(bù)下，在2020年(nián)至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商(shāng)蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集(jí)团等房企在践行(xíng)较积极的拿地策(cè)略的同时，也(yě)较好地控制了公司的扩张速(sù)度与净负债(zhài)率水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等(děng)个别民营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上(shàng)，他(tā)们是以同一筛(shāi)选(xuǎn)标准来看国央企与(yǔ)民营房企，但在(zài)各(gè)维(wéi)度的(de)实际表现上(shàng)，国央(yāng)企(qǐ)确(què)实会(huì)更胜一筹。如国央企的(de)融(róng)资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融(róng)，这样，国央企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营房企，机(jī)构更加看好(hǎo)国(guó)央(yāng)企(qǐ)，但(dàn)这也并(bìng)不(bù)意味着(zhe)，民营(yíng)企(qǐ)业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红(hóng)周刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营(yíng)房(fáng)企同样受到机构的(de)青睐。比如，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流通股东中新(xīn)进(jìn)了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全(quán)国社(shè)保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此(cǐ)之外(wài)，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据(jù)一(yī)季报，该资产公司的几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的(de)基本面(miàn)表(biǎo)现存在(zài)一(yī)定(dìng)关系(xì)。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房(fáng)地产市场整体(tǐ)在走“下(xià)坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企的(de)滨江集团仍(réng)是(shì)表现出(chū)较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销(xiāo)售规模、新增土(tǔ)储、股价表现(xiàn)等多维度都表(biǎo)现了较强(qiáng)的增长(zhǎng)势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归(guī)母净新手适合用散粉还是粉饼，全球公认最好用的10大散粉利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度(dù)，滨(bīn)江集团更(gèng)是(shì)实(shí)现了扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的(de)持续增(zēng)长，和滨江集团扎(zhā)根杭(háng)州的(de)战略布局关(guān)系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集(jí)团有近七成营收(shōu)来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收(shōu)比重只占到近六(liù)成。近三年(nián)持续(xù)稳(wěn)居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的(de)土(tǔ)储补充(chōng)同(tóng)样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿(yì)元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳(wěn)居杭州的本土第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的(de)较(jiào)突出表现，也让(ràng)滨(bīn)江集(jí)团的房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元，位(wèi)列房企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的(de)是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻了(le)超一倍新手适合用散粉还是粉饼，全球公认最好用的10大散粉(bèi)以上，而近期(qī)，滨江集团更(gèng)是迎来(lái)多家(jiā)机构(gòu)的集中调(diào)研。滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)发布公告表示，公司于(yú)5月10日接受了信达(dá)证(zhèng)券(quàn)、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链(liàn)布(bù)局(jú)重点(diǎn)移至存量赛(sài)道(dào)

　　机(jī)构(gòu)在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产(chǎn)产业链上的中(zhōng)游环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而下游应(yīng)用行业主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居用(yòng)品。综合(hé)《红周(zhōu)刊(kān)》的采访(fǎng)，房(fáng)地产开发环节与上游材料(liào)端息息(xī)相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看好，机(jī)构寻(xún)觅个股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移(yí)至(zhì)下游。“中国房地(dì)产行业(yè)在(zài)进(jìn)入存量房时代，所以对地(dì)产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装家居(jū)领(lǐng)域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的住房规模(mó)越来(lái)越(yuè)大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需求也会(huì)越来(lái)越(yuè)多。美(měi)国过去的数(shù)据充分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之后(hòu)，家具消费(fèi)的(de)增长却一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相(xiāng)对看(kàn)好和内(nèi)装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基(jī)金人(rén)士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下(xià)游细(xì)分中相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年(nián)内表现的统计，目前(qián)暂居前两位的都(dōu)是来(lái)自家纺赛道的(de)公司，它们(men)分别(bié)是(shì)富安娜和水星家纺(fǎng)，特别是(shì)前者在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织(zhī)家(jiā)居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类产品的研发、设计(jì)、生产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐(lè)”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现归属于上市公司股东的净(jìng)利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，能(néng)够(gòu)发(fā)现(xiàn)该股早(zǎo)已成(chéng)为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时包括公(gōng)募(mù)的中(zhōng)欧价值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动价值、宝盈新价值(zhí)和(hé)私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占据(jù)了半(bàn)壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基金都是价值派基金经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品，首季其同(tóng)时重(zhòng)仓(cāng)的房地(dì)产产(chǎn)业链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经风光一时(shí)的家居板块(kuài)也因疫(yì)情、消费复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因素(sù)一度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在(zài)困境反转露(lù)出曙光，家居板块中年内表现最好的是志(zhì)邦家(jiā)居(jū)。同(tóng)一时间段，该股(gǔ)年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还是归母净利润(rùn)，公司都实(shí)现(xiàn)了(le)同(tóng)比双升。

　　从(cóng)公司的十大流(liú)通股股东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广发策略优(yōu)选和广发安宏回报均增(zēng)加了持股(gǔ)，而这两只产品也成(chéng)为志邦家(jiā)居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于(yú)定制(zhì)家居类标的(de)情(qíng)有独钟(zhōng)，在另(lìng)一家(jiā)赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理的全(quán)部三只产(chǎn)品均登榜(bǎng)十(shí)大(dà)流通股股东，其也成为他(tā)的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游(yóu)的物业股(gǔ)也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标(biāo)的大(dà)多在香港上市，如何选择成为难题(tí)。对此(cǐ)，前述(shù)上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣(zhēng)的是(shì)市(shì)场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买的(de)绿城服务为例，它在(zài)中高(gāo)端楼盘占比是比较高(gāo)的(de)，每年到(dào)期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚(gǔn)动的大部分(fēn)项(xiàng)目到期(qī)之后，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价的公司(sī)很少，因为物业公(gōng)司(sī)很容易一(yī)开始是挣(zhēng)钱的，后(hòu)面因(yīn)为保安这(zhè)些(xiē)固(gù)定人员(yuán)成本的年(nián)度增长，不过服务(wù)没有特别好(hǎo)，客户没有那么满意(yì)，能做到提价难度是非常(cháng)大(dà)的。但是该(gāi)公司能(néng)在业内做到到期之(zhī)后提价率比较高，这跟(gēn)它的定位和比较(jiào)好的服务是(shì)有关系的。”他进一步强调。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 新手适合用散粉还是粉饼，全球公认最好用的10大散粉