5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告体(tǐ)现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期(qī)围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的(de)行(xíng)情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪(xù)面(miàn)、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金报采访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技(jì)引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发(fā)行在(zài)情(qíng)绪上是构(gòu)成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因素就(jiù)是积极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我认为确实会成为(wèi)引爆行情的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密集(jí)申报的(de)国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募基(jī)金(jīn)发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市(shì)场带来增量资金，有望推(tuī)动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布局(jú)央国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是因为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资(zī)者提供更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与(yǔ)到央(yāng)国企(qǐ)投资(zī)。另一方面(miàn)是落实公(g抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年ōng)募基(jī)金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基金服(fú)务资(zī)本(běn)市场改革(gé)、服务实体经济和国家战(zhàn)略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和(hé)板(bǎn)块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明(míng)显，中特(tè)估和(hé)人工智能成为两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等前(qián)期热门赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自(zì)己目前重点关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本(běn)面(miàn)在今年(nián)会有(yǒu)重大的向(xiàng)上变化的机会(huì)，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益于(yú)今(jīn)年市(shì)场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等(děng)。同时，随(suí)着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的(de)投资机会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个(gè)阶段。”融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶(jiē)段(duàn)是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经(jīng)营(yíng)成果随之改变是一个(gè)慢(màn)变(biàn)量，会在未来(lái)两年体(tǐ)现在每一个央国(guó)企的(de)报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营层(céng)面可(kě)能(néng)发生显著正向变化(huà)的个股(gǔ)提(tí)前进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出(chū)不少基金在行动。国金(jīn)证券研(yán)究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念占偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年(nián)末(mò)股票总市值比例，一(yī)季度(dù)超过(guò)30％的(de)偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金主动(dòng)加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度(dù)主动偏股型(xíng)公募基金对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年(nián)以(yǐ)来的新(xīn)高，港股(gǔ)央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特(tè)色估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金(jīn)公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公(gōng)司在加(jiā)大投研力量，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研(yán)究员过去对国(guó)央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有(yǒu)国央(yāng)企构建专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其(qí)实地调研的的成(chéng)果(guǒ)，了解国央企经(jīng)营(yíng)思路和财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家(jiā)战略导向的(de)估值(zhí)体系，而不是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和(hé)公(gōng)司，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产(chǎn)业(yè)的变(biàn)化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年也是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积(jī)极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进行(xíng)改造，以适应现实的(de)需(xū)要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估值是(shì)很大的认知误(wù)区，市场化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价(jià)值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略发展发(fā)向，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担社会(huì)公共(gòng)责(zé)任等。而这些都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基(jī)金经理认为，对(duì)于国(guó)央企(qǐ)的估(gū)值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任(rèn)务就(jiù)构建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队(duì)对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目(mù)前(qián)已(yǐ)经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理(lǐ)王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注(zhù)重企(qǐ)业(yè)价值的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素(sù)对企业稳健(jiàn)成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科(kē)技创(chuàng)新(xīn)对(duì)提升企业内在价值的积(jī)极作用，这样有利(lì)于(yú)提(tí)高估值定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度(dù)等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的(de)衡(héng)量、全(quán)要素(sù)成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的(de)研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力(lì)和可持续(xù)发展等各种因素(sù)与企业价值的(de)关系。这些因素在对估值(zhí)结论(lùn)和判(pàn)断(duàn)的(de)影(yǐng)响上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估值体系与传(chuán)统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思(sī)维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适应(yīng)中(zhōng)国的市场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可以使用。

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