“现(xiàn)在的房地(dì)产很难再出现像过去十年(nián)的(de)系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地产行业分化(huà)的(de)愈(yù)加明显，让机构和(hé)投资者的关注度从(cóng)板块向(xiàng)单个标的转移。上海利(lì)檀投(tóu)资董事长陈昊(hào)扬(yáng)向《红(hóng)周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是业(yè)绩，还是估值，房(fáng)地产(chǎn)都已(yǐ)经(jīng)双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往下的空(kōng)间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如(rú)何寻找房地产个(gè)股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小(xiǎo)心，避免(miǎn)选了半天，标的公司(sī)出(chū)现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除(chú)此之外，洪(hóng)灏指出，需要(yào)满(mǎn)足以(yǐ)下三(sān)个基(jī)准：有大的国资(zī)背景的、杠(gāng)杆率较(jiào)低(dī)的、此前没(méi)有踩过红线(xiàn)的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年(nián)房地产(chǎn)的开(kāi)发(fā)资(zī)金(jīn)来(lái)源，可以发(fā)现，其实银(yín)行的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的主要资金来(lái)源(yuán)来自新盘(pán)的(de)销售。但今年新房的销售(shòu)情况(kuàng)相(xiāng)较(jiào)一般。再关(guān)注(zhù)一(yī)下(xià)，哪些房(fáng)企能从(cóng)银行拿到(dào)钱，其(qí)实主要还是那(nà)些有国企背景的(de)房企，民营房企相对比(bǐ)较困(kùn)难，所(suǒ)以整(zhěng)个行业出现了一个很明(míng)显的分(fēn)化(huà)，无论是在销(xiāo)售，还是融资等各个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在有国资背景的房(fáng)企(qǐ)在资本(běn)市场表现相(xiāng)对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股价大多(duō)表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向(xiàng)《红(hóng)周刊(kān)》表(biǎo)示，在(zài)房(fáng)地产(chǎn)行业(yè)内，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻找最(zuì)后的赢家(jiā)”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会特(tè)别重视企业(yè)的成本优势，更具体一(yī)点，就(jiù)是(shì)它(tā)的净借贷(dài)水平（净负债率）是(shì)不是行业内的最低(dī)水平(píng)；利润率是不(bù)是行业内(nèi)最高的；融资(zī)成本是否是行(xíng)业内最低的；建安(ān)成本是否也是业内最低的；这些都是我们看重(zhòng)的(de)一家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房企并不多。即(jí)便(biàn)是在国央企中，仍(réng)有部分房企出(chū)现了“三道红(hóng)线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数据整理发(fā)现(xiàn)，截至2022年(nián)末，天房(fáng)发(fā)展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明地(dì)产、云南城投(tóu)、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股(gǔ)等国央企(qǐ)房(fáng)企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激(jī)进扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需警惕其(qí)重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难看出，即(jí)便(biàn)是有着(zhe)较(jiào)稳(wěn)健特色的国央企房企，其财务指标称得(dé)上完全健康的(de)仍是少数。而更加值(zhí)得注(zhù)意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚(shèn)至地方(fāng)国企(qǐ)开始大(dà)举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着国央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏(zòu)把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以及(jí)过(guò)于激进的扩张(zhāng)拿地节奏(zòu)也有(yǒu)可(kě)能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房(fáng)企进(jìn)行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷比(bǐ)例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会来了，其(qí)开(kāi)始(shǐ)在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负债率也由此前(qián)的33％左右水准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分(fēn)之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现(xiàn)了快(kuài)速的开(kāi)盘利用率，预计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘(pán)入(rù)市。像(xiàng)这类(lèi)企业(yè)就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储(chǔ)备了很多(duō)弹药(yào)，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿元，且(qiě)其(qí)中一(yī)半在一线城(chéng)市，另外一半也主要集中在强二线和二线城(chéng)市；另一方(fāng)面，它的扩张是(shì)有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的扩(kuò)张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会时(shí)要出手，但出(chū)手的章法(fǎ)仍要小(xiǎo)心，如(rú)果(guǒ)负债率扩张得太快，但未来的两年市(shì)场(chǎng)没有想(xiǎng)象(xiàng)得那(nà)么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度(dù)是(shì)侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企的净负债率水平，在我看(kàn)来(lái)，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不(bù)难看(kàn)出(chū)，这一标(biāo)准要比“三道红线”对房企的(de)净负(fù)债率要求(qiú)不得高(gāo)于(yú)100％要更加严格。陈(chén)昊扬(yáng)解(jiě)释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度(dù)并(bìng)没有那么(me)快(kuài)，所以要规避公(gōng)司净负债(zhài)率(lǜ)提高(gāo)到一个(gè)比较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极(jí)的房(fáng)企梳理发(fā)现(xiàn)，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净(jìng)负(fù)债(zhài)率持续居高不(bù)下，在2020年至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华(huá)润置地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集(jí)团、招(zhāo)商蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较好地(dì)控制了公司的扩(kuò)张速度(dù)与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出(chū)，实(shí)际上，他们是(shì)以同一筛选(xuǎn)标(biāo)准(zhǔn)来看(kàn)国央企(qǐ)与(yǔ)民营房企，但在各维(wé侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类i)度的实(shí)际表现上，国央企确实(shí)会(huì)更胜一(yī)筹。如国央企(qǐ)的融资成本更低(dī)，融(róng)资(zī)渠道也更顺畅，能(néng)够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看好国(guó)央企，但这也并不意味(wèi)着，民(mín)营企(qǐ)业中(zhōng)就没有“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房企同样(yàng)受(shòu)到机构(gòu)的青睐。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大(dà)流通股(gǔ)东(dōng)中新进了“中(zhōng)国工商银行股(gǔ)份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配置(zhì)混合型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公司就长期(qī)持(chí)有滨江集团。根据一季(jì)报，该(gāi)资产公司的几只产品合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面(miàn)表现存在一(yī)定关(guān)系。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年时间(jiān)，房地产市场整(zhěng)体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作为杭州本土房(fáng)企的(de)滨江集(jí)团仍是(shì)表现出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江(jiāng)集团在业绩表现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股价表现等多(duō)维(wéi)度(dù)都表现(xiàn)了较强的(de)增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非(fēi)归(guī)母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能保持(chí)自身业(yè)绩的(de)持续增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的战略布局关系(xì)密切(qiè)。根据(jù)2022年年报(bào)，滨江集团有近七成(chéng)营收来(lái)自杭州(zhōu)地(dì)区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地区(qū)的营(yíng)收比(bǐ)重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集(jí)团在杭(háng)州(zhōu)的土储(chǔ)补充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭(háng)拿地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳(wěn)居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也(yě)让滨江集团的房(fáng)企排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进(jìn)前(qián)十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)股价(jià)翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江(jiāng)集团更(gèng)是迎来多家(jiā)机构的集(jí)中调研。滨江集团发(fā)布(bù)公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地(dì)产开发只是房地产产业链(liàn)上的中(zhōng)游环节，其上游(yóu)主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要(yào)包(bāo)括中介(jiè)服务、家(jiā)用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的采访，房(fáng)地(dì)产开发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游不(bù)被看好，机(jī)构寻觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中(zhōng)国房(fáng)地产行(xíng)业在进入存(cún)量房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其(qí)是偏消费属性(xìng)的家装(zhuāng)家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的(de)住房规模(mó)越来越大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的(de)需求也会越(yuè)来越多。美(měi)国过去的数据(jù)充分(fēn)说明了这一(yī)点(diǎn)，在新房销售见顶之后，家具消费(fèi)的增长却(què)一直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相对看好和内装(zhuāng)相关(guān)的行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年内表(biǎo)现的统计(jì)，目前暂居(jū)前两位的都是来自(zì)家纺赛道的公司，它们分(fēn)别是富安(ān)娜(nà)和水星家纺，特别是前(qián)者在月线连收七根阳线的基础上(shàng)，年内(nèi)迄(qì)今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要(yào)从事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠(mián)家居、生活类产(chǎn)品的研发、设(shè)计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智侗族乐器有哪些图片，侗族乐器有哪些种类”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的净(jìng)利(lì)润约1.11亿(yì)元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，能够(gòu)发现该(gāi)股早已成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募(mù)的明河(hé)2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁(bì)江山。需要(yào)强调的是(shì)，中欧的(de)两只基金都是价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房(fáng)地产产业链股票(piào)还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几(jǐ)年曾经风光一(yī)时(shí)的(de)家居板(bǎn)块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多(duō)因素一度(dù)沉寂(jì)，不过好在困境(jìng)反(fǎn)转露出曙光，家居板块中(zhōng)年(nián)内表现最(zuì)好(hǎo)的是志邦家居。同(tóng)一时间段，该(gāi)股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看(kàn)，无(wú)论是(shì)营收还是归母(mǔ)净利润，公司(sī)都实现了同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报均增加了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居十大流(liú)通股股东(dōng)中仅(jǐn)有(yǒu)的(de)两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对(duì)于定(dìng)制家居类(lèi)标的情有独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌(pái)橱柜(guì)中，他管理的全(quán)部三只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)均登(dēng)榜(bǎng)十大流(liú)通股股东，其(qí)也成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居(jū)家纺外(wài)，下(xià)游的物业股也越来越被机(jī)构所青(qīng)睐(lài)，不过(guò)这类(lèi)标的大多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择成为难(nán)题。对此，前述上海公募基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)举例(lì)分析：“物业服(fú)务不是一个高毛(máo)利(lì)的行业(yè)，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服务为例(lì)，它在(zài)中高(gāo)端楼盘(pán)占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经(jīng)过两三轮合(hé)同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价的公司很(hěn)少，因为物(wù)业公司很容易一开(kāi)始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这(zhè)些(xiē)固(gù)定人员(yuán)成(chéng)本(běn)的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没有那么满(mǎn)意(yì)，能做到(dào)提价难度是(shì)非常大的。但是该公司能(néng)在业内(nèi)做到到(dào)期(qī)之后提价(jià)率比较高，这跟它的(de)定位和比较好的服(fú)务是有关系的。”他进一步强调。

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