金(jīn)融界5月27日(rì)消息(xī) 近日因(yīn)为昆明国资委的一封(fēng)声明，让(ràng)城投(tóu)债成(chéng)为关注的焦(jiāo)点(diǎn)，当前地方债的规模和(hé)地方政府的偿债(zhài)能力已(yǐ)经(jīng)越(yuè)来越被重视。如何如何(hé)处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家(jiā)李(lǐ)迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专(zhuān)项债和包括城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基(jī)金等在内(nèi)的机构投资(zī)者是(shì)地方债的(de)主(zhǔ)要(yào)持有者，他(tā)们普遍担心的还是城投债务、非标等(děng)地(dì)方政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展研究中心提出，“化债(zhài)工作推进(jìn)异常(cháng)艰难，仅依靠自(zì)身能力已无法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财(cái)政缩水的背景下，地方政府的财权与事权不匹配问题又(yòu)凸显(xiǎn)出来。在我国(guó)政府杠(gāng)杆(gān)率水平并(bìng)不算高的前提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方之间债务余额(é)的比例关系。“今后应加大中央政府的(de)发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他(tā)明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当(dāng)前(qián)中(zhōng)国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护(hù)地方政府的(de)信用，防范(fàn)区域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与(yǔ)政府部(bù)门完(wán)全“脱钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保(bǎo)持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份(fèn)一(yī)定(dìng)的“托底”支持(chí)，在政策上大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔(jiàng)低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出让国有资产来偿债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市(shì)公司共计1亿股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下(xià)文(wén)字来(lái)源李迅雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔(biāo)题《如何处置地方(fāng)债务(wù)的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至2小学生用HB还是2B铅笔好，小学生用hb铅笔还是2h铅笔022年末(mò)全国城投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平(píng)台(tái)成为地方债务主要体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城投(tóu)债(zhài)是指城投企业公开发行的公(gōng)司债券和中期票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出台明确城投债(zhài)与地方政府信用脱钩(gōu)，城投公(gōng)司定位(wèi)由地方政府投融资机构转(zhuǎn)变为市场(chǎng)化运营主(zhǔ)体，地方政府不(bù)再对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍(réng)然把城投债看作由(yóu)地方(fāng)政府背书(shū)的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投公司(sī)通常都是地(dì)方政(zhèng)府下(xià)设的投融资(zī)机(jī)构，很难(nán)完全(quán)独(dú)立成为(wèi)与政府无(wú)关的纯市场(chǎng)化(huà)的企(qǐ)业。城投的债(zhài)务(wù)主要包括向(xiàng)银行借(jiè)款(kuǎn)和发行债(zhài)券融资这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前(qián)一种方式为主，但后一种债(zhài)权融资的规模也不(bù)小，到2022年末，余(yú)额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城(chéng)投有息债务快速扩(kuò)张(zhāng)，每年(nián)增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城投有息(xī)债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了(le)7倍以上(shàng)。

城投平台发债余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台(tái)实际上已(yǐ)经成为地方债务的主(zhǔ)要(yào)体现形式，规(guī)模明显超(chāo)过地方政府的一(yī)般债和专(zhuān)项债之和。城投平台中(zhōng)，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今(jīn)并无违约案例，说明(míng)城投债仍属于地(dì)方(fāng)政府(fǔ)背书的高(gāo)等级信用债。但是，城(chéng)投平台的非标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷(dài)方式(shì)的(de)也(yě)比较多(duō)。

　　地方政府应确保城投债按时(shí)兑付(fù)，不(bù)能(néng)轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前市场对地(dì)方(fāng)政府债务(wù)增长和财政收(shōu)入增速下(xià)降甚(shèn)至负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东北(běi)、中(zhōng)西部省份，城投债(zhài)的(de)收益率普遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个省土地出让金(jīn)对政(zhèng)府(fǔ)债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河(hé)南的永(yǒng)煤债违(wéi)约之后，对河南省乃至全国的(de)信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层(céng)现象加(jiā)剧(jù)，部(bù)分经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几(jǐ)年融资成(chéng)本(běn)仍在上升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃(sù)2020年以(yǐ)来城投债加权平(píng)均票面(miàn)利率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预(yù)期的背景下，投(tóu)资者的(de)风险偏好明(míng)显(xiǎn)下降。为(wèi)此(cǐ)，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保(bǎo)城投债(zhài)的按时兑(duì)付。因为违约不仅(jǐn)不(bù)能解决债(zhài)务(wù)问(wèn)题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致(zhì)地(dì)方(fāng)国企(qǐ)融资(zī)难、融资贵。从未来区(qū)域经济发展(zhǎn)的角度(dù)看，政府部门仍需要持续举债来(lái)实现经(jīng)济平稳增长(zhǎng)，需(xū)要保持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易(yì)违约。

　　建议(yì)中央(yāng)大力度支(zhī)持(chí)地方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫(pò)切需要增强(qiáng)城投债权人的持有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就意味着城投公司能够具备(bèi)低成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁家(jiā)的孩子谁(shuí)家(jiā)抱”，意(yì)味着对地方债不(bù)兜底(dǐ)，但建议给予困难省份(fèn)一定的(de)“托底”支持，即在政策上(shàng)大力度支持(chí)地(dì)方政府“化债”，如帮助地(dì)方政府（如城投公司的(de)借(jiè)新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行(xíng)的低息资金来降低债务成本(běn)，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府可否(fǒu)通(tōng)过出让(ràng)国有资产来(lái)偿债(zhài)方面(miàn)，也希望(wàng)中央给予政策上(shàng)的支持。因为(wèi)今年3月1日，国(guó)资委(wěi)在对政协十三(sān)届(jiè)全国委(wěi)员会(huì)第五次会议(yì)第00503号提案的(de)答复中表示(shì)，将适时出台制(zhì)度(dù)规定及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退出的有效方(fāng)式和途径(jìng)，充分发挥有限合(hé)伙企(qǐ)业(yè)的优势，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公(gōng)告(gào)无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司(sī)共(gòng)计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资(zī)。

　　在(zài)当(dāng)前中国经济转型(xíng)的关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范(fàn)区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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