文丨明(míng)明 章立聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利率自(zì)低(dī)位持续上(shàng)行，即便税期结束，资金利率却仍未回落(luò)，反而进一步走高。我们认(rèn)为主要(yào)是源于：①货(huò)币(bì)政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷(dài)投放(fàng)情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力降(jiàng)低。③资金较为拥挤(jǐ)导(dǎo)致债市(shì)敏感度增加。考虑假期和(hé)月末因(yīn)素，预(yù)计短期内，资(zī)金利(lì)率下行空间有限(xiàn)，波(bō)动(dòng)幅(fú)度加大，建议投资(zī)者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债市(shì)情(qíng)绪(xù)以及(jí)头寸管(guǎn)理(lǐ)的(de)影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行(xíng)，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜利(lì)率角度观(guān)察，银行与非银(yín)机构(gòu)间流动性(xìng)分层(céng)现象弱化；此外，隔(gé)夜利(lì)率与7天利率的期限利差也明显(xiǎn)压(yā)缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒挂。我(wǒ)们认为税期结(jié)束，资金不松，主要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思其一，货四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思币政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政策坚持以我为(wèi)主、稳字当头(tóu)，保持货币信贷(dài)合理增长，确保利率水平合(hé)适，在追求(qiú)经济提振(zhèn)的同时，也注(zhù)重防范市场过热带(dài)来的金融(róng)风险(xiǎn)。在满足(zú)广义流动性供需匹(pǐ)配的(de)前提下，货币(bì)工(gōng)具力度可能会有所回摆。从央行(xíng)的具体(tǐ)操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回(huí)购投放低量操(cāo)作，结构性工(gōng)具“有进有退”，均(jūn)预示(shì)后续政(zhèng)策将更加(jiā)“精准有力”，流动性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资(zī)金融(róng)出(chū)意愿与能(néng)力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行间流(liú)动性带来了一定的(de)压力。此外，参考近期票据利(lì)率(lǜ)走势(shì)，预(yù)计信(xìn)贷增速较一季(jì)度(dù)将(jiāng)会(huì)有所放缓，但4月(yuè)预计仍将(jiāng)保持同比多增(zēng)的态势(shì)。税期缴款叠加信(xìn)贷投放，银行系统整体资金流(liú)出，因此(cǐ)向同业(yè)融出的意(yì)愿和(hé)能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金(jīn)较为拥(yōng)挤(jǐ)可(kě)能会导致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且投资者对于未来一个月资金利率(lǜ)上行的(de)担(dān)忧(yōu)增加。

　　从(cóng)质押式回购(gòu)成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历(lì)史相对(duì)积(jī)极的水平，导(dǎo)致债市(shì)敏(mǐn)感度(dù)增加(jiā)。此外投资者对货(huò)币政策力度(dù)以及跨(kuà)月(yuè)资金面(miàn)情(qíng)况仍存(cún)担忧，使(shǐ)得市场(chǎng)上对(duì)于未来一个月内(nèi)资金价格上行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临(lín)近，回(huí)购资金的期限被动拉(lā)长，利率(lǜ)下行(xíng)空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前夕(xī)银行资(zī)金(jīn)融出(chū)意(yì)愿一(yī)般较低，预计(jì)资金波(bō)动(dòng)幅(fú)度(dù)较(jiào)大。对于债市而言，短期交易主线或(huò)延续(xù)政(zhèng)策与(yǔ)基本面预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动(dòng)性大(dà)幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及(jí)头寸管四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思(guǎn)理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策不及预期(qī)；经济复苏节奏(zòu)不及(jí)预(yù)期；银行间市场(chǎng)流(liú)动(dòng)性过快收紧。

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