平安首经团队：钟正生/张璐/常(cháng)艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增社(shè)融表现乏力。继一季度“天(tiān)量”投放后，2023年4月社融(róng)增长明(míng)显降(jiàng)温(wēn)，比去(qù)年4月疫情冲(chōng)击期间创(chuàng)下的低点仅(jǐn)多增(zēng)2873亿元(yuán)，“稳(wěn)信用(yòng)”压力有所显现。社融骤降的(de)主要拖累在于人民币信贷增势放缓， 4月降至2008年(nián)以来(lái)历史(shǐ)同(tóng)期的次低点（仅略高(gāo)于(yú)2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资基本(běn)延续了一季度的格局(jú)。1）委托贷款(kuǎn)和信托贷款小(xiǎo)幅正增(zēng)长；未贴现银行承兑汇票较去年同(tóng)期降(jiàng)幅收窄；2）企业直接(jiē)融资较去年同(tóng)期有所(suǒ)下降，主因债券到期(qī)规(guī)模较大。3）政府债融资规模同(tóng)比多增(zēng)，但需警惕其“后劲(jìn)”。2023年(nián)提前(qián)批(pī)的剩(shèng)余发行额度不(bù)及万亿，截至5月(yuè)上旬尚(shàng)未下发剩余(yú)批次的(de)地方债额度，期间空档(dàng)可(kě)能拖(tuō)累(lèi)政(zhèng)府债融资(zī)表现。

　　新增人民币(bì)贷款偏弱，增量明显弱于(yú)历史同期均值。各分项从强到弱排(pái)序(xù)，企业中长期(qī)贷(dài)款>；企(qǐ)业短期贷(dài)款>；居民短期贷(dài)款>；居民中(zhōng)长期贷(dài)款。新增人民币贷(dài)款的(de)最大问题仍然(rán)在于居民(mín)中长期贷款，房地(dì)产销(xiāo)售不振使其增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存量房(fáng)贷(dài)又雪上加霜。但基(jī)于4月这个信贷投放传统淡季的数(shù)据，尚不(bù)能得出(chū)企业信贷需求不足的结论(lùn)。一方面(miàn)，企业中长期贷款在(zài)一季度大(dà)幅(fú)高(gāo)增后，4月又创历史同期新(xīn)高(gāo)，仍能有(yǒu)效发力(lì)；另一(yī)方面，表(biǎo)内票据维(wéi)持低增长（与去(qù)年1-5月表(biǎo)内票据高增长形(xíng)成对比），也意(yì)味着目前(qián)企业贷款需求或许尚可。此外，4月初(chū)以来存款(kuǎn)利率市场化改(gǎi)革较(jiào)快推(tuī)进(jìn)，这(zhè)有助于缓解银(yín)行面临(lín)的净息差压力，增强其(qí)支持实体经(jīng)济的可(kě)持续(xù)性，能够为企业贷款利率的进一(yī)步下调“蓄(xù)力”。

　　从(cóng)货币供应量(liàng)和存款数据(jù)看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势影响较大，或是驱动(dòng)其变化(huà)的主因。在贷款扩张(zhāng)的(de)同时，企(qǐ)业存款也(yě)有边(biān)际改善。2）M2同比(bǐ)增速有所回落(luò)。4月居民资产(chǎn)再配置(zhì)，银行理财规模重(zhòng)回(huí)扩张(zhāng)，对M2形成(chéng)拖(tuō)累。考(kǎo)虑到去年4月M2同比(bǐ)增(zēng)速较3月抬(tái)升0.8个(gè)百分点，基数(shù)变化也有(yǒu)较(jiào)强影响。3）居民存(cún)款同比(bǐ)少增。考虑到4月多家(jiā)中(zhōng)小银行下(xià)调挂(guà)牌(pái)存款利率、银行理财市(shì)场(chǎng)火热、居(jū)民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模较高，其驱动(dòng)因素(sù)更(gèng)多是(shì)家(jiā)庭资(zī)产的(de)再配置，流向消费规模可能(néng)较为有限。4）4月(yuè)财政存款(kuǎn)同比大幅多增，但结合基建相关(guān)高频开工率和重大项目开工金额数据看(kàn)，财政(zhèng)对实体经济支持力度可能有所减(jiǎn)弱。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时若财政基建支持力度不稳，可能导(dǎo)致中国经济环比增长动(dòng)能较快衰减。

　　目前社融增速(sù)回升幅度较小，但(dàn)与名义GDP增速对比看(kàn)，货(huò)币政策对实体经(jīng)济的支持还是比(bǐ)较有(yǒu)力的。即便按(àn)2023年中国(guó)名义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的实(shí)际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数(shù)），10％的社(shè)融增速也应足够与之(zhī)匹配。我(wǒ)们(men)认为，后续需通过财(cái)政加力、促进(jìn)房地(dì)产修复(fù)、促进家庭超额储蓄动用等方式扩(kuò)大(dà)总需求，夯实经(jīng)济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新(xīn)增(zēng)社融表现乏力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿元(yuán)，同比多增2873亿元；社融(róng)存量同(tóng)比(bǐ)增速(sù)持平(píng)于上月的(de)10％。考虑到去(qù)年同期疫(yì)情多(duō)点散发、社融一度触“冰(bīng)”的低基(jī)数效应，以及今(jīn)年一季(jì)度“开门红”期间社融(róng)月(yuè)均(jūn)同比多(duō)增8200多亿的亮眼表(biǎo)现，4月(yuè)社融表(biǎo)现乏力(lì)“稳信用”压力有所(suǒ)显现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放缓(huǎn)，是4月(yuè)社(shè)融骤降的主要拖累。2023年4月人(rén)民币贷(dài)款4431亿元，为2008年(nián)以来历(lì)史同期(qī)的次低点（仅较2022年(nián)同期高(gāo)815亿元）。不(bù)过，得益于出(chū)口边际(jì)回(huí)暖、人民币汇率相对稳定，4月外币(bì)贷款同比有(yǒu)所少(shǎo)减。

　　另一方面，表(biǎo)外融资和直接(jiē)融资基本延续了一(yī)季(jì)度(dù)的格(gé)局。

• 　　一(yī)则，企业直接融资同比(bǐ)缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融(róng)资(zī)分别同比少增(zēng)809亿元、173亿元(yuán)。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于(yú)去年同期(qī)，但到期偿还也迎来高峰，对净融资构成拖累。截至(zhì)2023年一季(jì)度末(mò)，2022年(nián)10月推出的(de)500亿元民营企业债(zhài)券融(róng)资支持工(gōng)具（第二期）尚未开始(shǐ)投(tóu)放使用，相关政策(cè)支持还有待落地。

• 　　二则(zé)，政府债(zhài)融资规模同(tóng)比多增，但需警惕(tì)其“后劲”。今年(nián)前4个月，财政继续前(qián)置发力，政府债融资(zī)规模较去年同期(qī)累计多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政(zhèng)府债(zhài)融资的总体规(guī)模与去年相当。但不同之(zhī)处在(zài)于，2022年(nián)在3月底就(jiù)已经下达剩余(yú)批次的新(xīn)增地(dì)方债额度，而2023年截至5月上(shàng)旬仍未下发剩(shèng)余(yú)批次的地方(fāng)债额度，且提前批的剩余发行额度不及(jí)万(wàn)亿。如果近期下达地方债额度，按照往年节(jié)奏，经过(guò)地(dì)方政府(fǔ)项目额(é)度分配(pèi)、预算调整(zhěng)程序，剩(shèng)余(yú)批次地(dì)方债可能(néng)至(zhì)6月中下旬才能发出(chū)，期间的“空档”可能会拖累政府债(zhài)融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比(bǐ)多增，持续对社融构成(chéng)小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新(xīn)增，相比(bǐ)去(qù)年同期分别多增85亿元、少减734亿元。在表内票(piào)据贴现减少的(de)情况下(xià)，未贴现银行承兑(duì)汇票较去年同期降(jiàng)幅(fú)收窄(zhǎi)，同比少减1210亿(yì)元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新增(zēng)人民币贷款为7188亿(yì)元(yuán)，比去年(nián)同期低点仅(jǐn)略有多(duō)增(zēng)，相比(bǐ)18年(nián)-21年同(tóng)期均值(zhí)少增(zēng)6237亿元。各分项(xiàng)从强到弱(ruò)排序(xù)，“企业中长期贷(dài)款 >； 企(qǐ)业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期贷(dài)款 >； 居民中长(zhǎng)期贷(dài)款”。具(jù)体(tǐ)地(dì)，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款单月净偿还规模达历史新(xīn)高，相(xiāng)比18年-21年同期均值(zhí)多(duō)减5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷款同比少减，但较18年-21年(nián)同(tóng)期均(jūn)值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款同比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷(dài)款延续前期亮眼表现，同比(bǐ)大(dà)幅多(duō)增4071亿元，且(qiě)创历(lì)史同期新高。

　　总体看(kàn)，新增人(rén)民币贷款的最(zuì)大问题仍然在(zài)于居民中长(zhǎng)期(qī)贷款，房地产销售低迷使其增量不足(zú)，居民预期(qī)偏弱、提前(qián)偿还存(cún)量房贷(dài)又雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷(dài)投放传统淡季的(de)数据，尚不能(néng)得(dé)出企业(yè)信贷需求不足的结论。

• 　　一方面，企(qǐ)业中长期贷(dài)款在(zài)一季(jì)度大幅(fú)高增(zēng)后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍然能(néng)够(gòu)有(yǒu)效发力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据维持低增(zēng)长（与去(qù)年1-5月表(biǎo)内票据(jù)高增(zēng)长形成对比），也(yě)意味(wèi)着目前(qián)企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化改(gǎi)革较快(kuài)推进(jìn)，这(zhè)有助(zhù)于缓解银行面临(lín)的净息差(chà)压力，增强其支持(chí)实体经济(jì)的(de)可持续性，能够为企业(yè)贷款利(lì)率的 进一步(bù)下调“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资产再配置(zhì)

　　M1同比小幅(fú)回升。一方面，从历史(shǐ)规律(lǜ)看，每年前(qián)4个月翘尾因(yīn)素对(duì)M1同比(bǐ)走势的(de)影响较大，这可(kě)能(néng)是驱(qū)动其(qí)变化的主要原因。另(lìng)一方面(miàn)，在企业贷款扩张(zhāng)的(de)同时，企业存款(kuǎn)也(yě)有边际改善(shàn)，4月(yuè)新增规模约1408亿元(yuán)，而21年、22年(nián)4月企业存款均在减(jiǎn)少。

　　M2同比增(zēng)速有所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对M2的支(zhī)撑(chēng)不强。另一方(fāng)面，居民资产(chǎn)再配置(zhì)，银行(xíng)理财规模重回扩张，对(duì)M2也形(xíng)成拖累。此(cǐ)外(wài)，考虑到去(qù)年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基数(shù)的变化也有较强影(yǐng)响。

　　4月居民存款出(chū)现了(le)2022年(nián)3月(yuè)以来的首次同(tóng)比少增(zēng)，其驱(qū)动因素更多(duō)是(shì)家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费的规(guī)模可能较为有限。4月以来(lái)多家中小银行下(xià)调挂牌存(cún)款利率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平(píng)均利率(lǜ)分(fēn)别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财市(shì)场需(xū)求火热，居民提前偿还(hái)房贷规模较高(gāo)（4月居民中长期贷款净国际歌的作者是谁哪国人，国际歌作者是哪个国家的人偿(cháng)还规模达历史新高）。

　　值得警惕的是(shì)，4月财(cái)政存(cún)款同比(bǐ)大幅多增4618亿元，去(qù)年(nián)同期留抵(dǐ)退税推进存在一定影响。但结(jié)合其他指标看，财(cái)政(zhèng)对实体经(jīng)济的(de)支持(chí)力度可能有所减(jiǎn)弱，基建投(tóu)资相(xiāng)关的高频指标出现了下行(xíng)的苗(miáo)头(tóu)（4月下旬以来，全国高炉开(kāi)工(gōng)率(lǜ)、电炉开工率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生产(chǎn)率(lǜ)、水泥磨机运转率、石油沥青开工(gōng)率等(děng)指(zhǐ)标(biāo)环比走(zǒu)弱），重大项目开工金(jīn)额同环(huán)比较快下滑（据(jù)Mysteel不完全统计，2023年(nián)4月全国各地(dì)重大项目开工总投资额约28078.26亿(yì)元(yuán)，环比下(xià)降34.0％，不(bù)及去年同期的半(bàn)数）。从4月金(jīn)融数据看，房地(dì)产恢(huī)复(fù)仍然缓(huǎn)慢，此时如(rú)果财政基建支持力度不稳，可(kě)能(néng)导致中国(guó)经(jīng)济的环比增(zēng)长动能(néng)较(jiào)快衰减。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 国际歌的作者是谁哪国人，国际歌作者是哪个国家的人