“现在(zài)的房地产很难(nán)再(zài)出现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合(hé)伙(huǒ)人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产(chǎn)行(xíng)业分化的愈(yù)加(jiā)明(míng)显，让机构和(hé)投资者的关注度从(cóng)板块(kuài)向(xiàng)单个标的转移。上海利(lì)檀投资(zī)董事(shì)长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无论是业(yè)绩，还是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到(dào)了最(zuì)底(dǐ)部，而且是反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经不(bù)大(dà)了。

　　三(sān)道红线等(děng)指标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔法重要参考女生说喜欢独处是什么意思，一个人独处是什么意思p>

　　那(nà)么如(rú)何寻(xún)找房地产个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需要(yào)非(fēi)常小(xiǎo)心，避免选了(le)半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以(yǐ)下(xià)三(sān)个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆(gān)率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房(fáng)地(dì)产的开发(fā)资金来源，可(kě)以发现，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿(yuàn)意给(gěi)房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但(dàn)今(jīn)年新房的销售(shòu)情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房(fáng)企能从银行(xíng)拿到钱，其实(shí)主要还是(shì)那(nà)些有国企背景的房企，民营(yíng)房企相对比较(jiào)困(kùn)难，所以整个行业出现了一个很明显的(de)分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个(gè)方面(miàn)都非常(cháng)明显。现在(zài)有(yǒu)国资(zī)背景的房(fáng)企在资本市场表现相对较好，但(dàn)没有国资背(bèi)景的民营房企股(gǔ)价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水(shuǐ)平(píng)（净负(fù)债率）是不是行业内的最低水平(píng)；利(lì)润率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内最(zuì)低的；建安(ān)成(chéng)本(běn)是否也是业内最低的；这(zhè)女生说喜欢独处是什么意思，一个人独处是什么意思些都是(shì)我们看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足(zú)上述(shù)条件(jiàn)的房企并不多(duō)。即便是(shì)在(zài)国央企中(zhōng)，仍有部(bù)分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中(zhōng)交地产、中国武夷等国(guó)央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展(zhǎn)、京(jīng)投发(fā)展、光明地产、云南(nán)城(chéng)投、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股份(fèn)、城(chéng)投(tóu)控(kòng)股等国央企房企(qǐ)也(yě)踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较(jiào)稳健特色的国央企(qǐ)房企，其(qí)财务指标称得上完全健康(kāng)的(de)仍是(shì)少数。而更(gèng)加(jiā)值得注意的是(shì)，在(zài)2022年，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地(dì)方国企开始(shǐ)大举扩(kuò)张。而这无疑又进(jìn)一步考验(yàn)着国(guó)央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度(dù)尤(yóu)为重要，节奏(zòu)把握准确，有助(zhù)于(yú)房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房(fáng)企(qǐ)进(jìn)行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年(nián)，连(lián)续4年的净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全(quán)没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房企(qǐ)明显感觉到机(jī)会来了，其(qí)开(kāi)始在(zài)一(yī)线城市进(jìn)行(xíng)大(dà)举拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水(shuǐ)准提(tí)高到(dào)45％左右，涨了接近(jìn)三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘(pán)利用率，预计今年会(huì)有更(gèng)多(duō)的楼盘入市。像这类企业就符(fú)合“最后的赢家”的特点。一方面，在(zài)于它本身储备(bèi)了很多弹药，去(qù)年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市，另外一(yī)半也主要(yào)集中在强二线和(hé)二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让人(rén)感觉又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看到了(le)2016年(nián)～2020年期间扩张的(de)民(mín)营(yíng)企业(yè)的(de)影(yǐng)子。虽(suī)然说，见(jiàn)到(dào)机会时要(yào)出(chū)手，但(dàn)出手的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太快，但未来(lái)的两(liǎng)年(nián)市场没(méi)有想象得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如何(hé)来衡量(liàng)一家房企的扩张速(sù)度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房企的净负债率水平，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要(yào)比“三道红线(xiàn)”对(duì)房企的净负(fù)债率要(yào)求(qiú)不得(dé)高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的(de)复(fù)苏速度(dù)并没有那么快(kuài)，所以要规避公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年拿地较积极的(de)房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中交地产、中国(guó)金(jīn)茂、华发(fā)股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债(zhài)率持续(xù)居高不下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国(guó)海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等(děng)房(fáng)企在践行较积极的(de)拿(ná)地策略的同(tóng)时，也(yě)较好地(dì)控制了公(gōng)司的扩(kuò)张速(sù)度与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最后赢家”的(de)黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们(men)是以同一(yī)筛(shāi)选(xuǎn)标准来看(kàn)国(guó)央企与(yǔ)民营房企，但在各维度的实(shí)际表现(xiàn)上(shàng)，国(guó)央企确实会(huì)更胜一筹。如国央企(qǐ)的融资成本(běn)更(gèng)低，融(róng)资渠(qú)道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做(zuò)到想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然(rán)对比(bǐ)民(mín)营房(fáng)企，机构更(gèng)加(jiā)看好(hǎo)国央企，但这(zhè)也并不(bù)意味着，民(mín)营(yíng)企(qǐ)业中就没有(yǒu)“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数(shù)民营房(fáng)企同样(yàng)受到机构(gòu)的青(qīng)睐(lài)。比如(rú)，根据2023年一季报，滨江集团的(de)十(shí)大(dà)流通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有(yǒu)限(xiàn)公司(sī)－景顺长城(chéng)中国(guó)回报灵活配置(zhì)混合(hé)型证(zhèng)券投资基金”“全国(guó)社保基(jī)金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私(sī)募珠海阿巴(bā)马资产管理有限公司就长期持(chí)有滨江集团。根据一季报，该(gāi)资产公(gōng)司的几只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受青睐，和其自身的(de)基(jī)本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地产市(shì)场整体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作为杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍(réng)是(shì)表现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规(guī)模、新增(zēng)土储、股(gǔ)价表现等多维(wéi)度都表现了(le)较强(qiáng)的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团(tuán)扣非归母(mǔ)净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集(jí)团更(gèng)是实现了扣非(fēi)归(guī)母净(jìng)利润(rùn)5.41亿(yì)元(yuán)，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能(néng)保持自身(shēn)业绩的(de)持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的战略布(bù)局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营收(shōu)来自杭州地区，而(ér)在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营收比重只占到(dào)近六成(chéng)。近三年持(chí)续稳居杭(háng)州房企销售排(pái)名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时(shí)，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据(jù)诸(zhū)葛找房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额(é)依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻了超一倍(bèi)以上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来(lái)多家机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布(bù)公告表示，公司于(yú)5月10日(rì)接(jiē)受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建信(xìn)养老(lǎo)、新华养老等18家机构调(diào)研。

　　产业链布局重点(diǎn)移(yí)至存量(liàng)赛道(dào)

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居(jū)、物业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房(fáng)地产开发只(zhǐ)是(shì)房(fáng)地产产业链上(shàng)的(de)中游(yóu)环节(jié)，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商，而下(xià)游应用行(xíng)业主要包括中介服务(wù)、家用电(diàn)器、物(wù)业管理、家居用(yòng)品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的采访，房(fáng)地产开发环节(jié)与上游(yóu)材料(liào)端息息相关，新盘(pán)开工(gōng)不(bù)足导致(zhì)上游不被看(kàn)好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游(yóu)。“中(zhōng)国房地(dì)产行(xíng)业在进入存量房(fáng)时代，所以对地(dì)产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏消费属性的家装家居领域，我们相对(duì)看好，因为(wèi)居民(mín)保(bǎo)有的(de)住房规模越来越(yuè)大，随着时间的增加(jiā)，内装更新的需求也会(huì)越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数据充(chōng)分说(shuō)明(míng)了这一(yī)点，在新房销售(shòu)见顶(dǐng)之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长却一直都很好。对(duì)于地产产业链(liàn)，我们相对(duì)看好和(hé)内装相(xiāng)关的行业(yè)，例(lì)如消费(fèi)建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细(xì)分中相关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目前暂居前(qián)两位(wèi)的都是(shì)来自家纺赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜和水星家纺，特(tè)别是前者在月(yuè)线(xiàn)连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为(wèi)例，富安(ān)娜主要(yào)从事(shì)纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活(huó)类产品的研发(fā)、设(shè)计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一(yī)季度报告显示，报告期(qī)内，富安娜(nà)实(shí)现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于上(shàng)市公(gōng)司股东的(de)净利(lì)润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通(tōng)股股东来(lái)看，能够发现该股早已成为基(jī)金重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼(bǐ)时包括公(gōng)募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝(bǎo)盈(yíng)新价值和私(sī)募的明(míng)河2016，都在(zài)其(qí)中出(chū)现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两只基(jī)金都是价值派基(jī)金经(jīng)理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业(yè)链股(gǔ)票(piào)还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风(fēng)光一时(shí)的家居板块也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏(sū)进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出曙光，家居板块(kuài)中年内表现最好的是(shì)志邦家居。同一时(shí)间段，该股年(nián)内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业绩来(lái)看，无(wú)论是营收(shōu)还是归母(mǔ)净利润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公(gōng)司(sī)的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周刊》发(fā)现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策(cè)略(lüè)优选和广发(fā)安宏回报均(jūn)增(zēng)加(jiā)了持(chí)股(gǔ)，而(ér)这两只产品(pǐn)也成为志邦家居(jū)十大流通(tōng)股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意思的(de)是，他似乎对于定制(zhì)家居(jū)类标的(de)情(qíng)有独(dú)钟，在另一家赛(sài)道公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部(bù)三只(zhǐ)产(chǎn)品均登榜十(shí)大流通股股东，其也成为他的独(dú)门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去(qù)家(jiā)居家(jiā)纺(fǎng)外，下游的物业股也越(yuè)来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类(lèi)标的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上海公募(mù)基金经理(lǐ)举例分析：“物业服务(wù)不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希(xī)望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它在中高端(duān)楼(lóu)盘占(zhàn)比是(shì)比较高的，每年到期(qī)的合同里提价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同(tóng)周期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正(zhèng)能做(zuò)到(dào)产品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司(sī)很容易一开(kāi)始是挣钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安这(zhè)些固定(dìng)人员成本(běn)的(de)年度增(zēng)长，不过服务没有特别好(hǎo)，客(kè)户没有那(nà)么满意(yì)，能做到提价难度是(shì)非常(cháng)大(dà)的。但是该(gāi)公司(sī)能在业(yè)内做到到期之后提价率比较高，这跟它的(de)定位和比较好的服务(wù)是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调。

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