来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主(zhǔ)要缘于疫后复苏红利驱(qū)动，表现为生(shēng)产恢复推动(dòng)出口形(xíng)势好转，出(chū)行需(xū)求(qiú)释(shì)放催(cuī)化下游消费(fèi)回(huí)暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去年四季度的(de)“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去库(kù)转向被动去库。从景气度边际(jì)表现(xiàn)看，下游消费(fèi)制造(zào)>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材料加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线下活(huó)动回暖，但距离疫(yì)情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经(jīng)济脉冲式(shì)修复放(fàng)缓、海(hǎi)外总需求回落预期(qī)逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将成为(wèi)推(tuī)动下(xià)一阶段(duàn)国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业，交(jiāo)通(tōng)运输、房地产(chǎn)等行业景(jǐng)气(qì)度明显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初(chū)出口(kǒu)数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复、房(fáng)地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲(pí)弱的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从(cóng)制(zhì)造业(yè)内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景气度普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价(jià)齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济(jì)复苏(sū)初期，供给端(duān)修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气(qì)度表现为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制造行业中(zhōng)，与出行、地产(chǎn)后(hòu)周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱(yú)、烟草、家具制造行(xíng)业景(jǐng)气度较高，部分行业表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量价(jià)齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制(zhì)造业行业(yè)景气度居(jū)中，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看，电气(qì)机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品>；；；通(tōng)用设(shè)备、电(diàn)子(zi)设(shè)备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度最弱(ruò)，由(yóu)于(yú)行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回(huí)暖和(hé)产业升级或是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经济复苏(sū)主(zhǔ)要受益(yì)于疫后复苏红利驱动(dòng)。需求方(fāng)面(miàn)，出行类消费(fèi)快速复苏，前(qián)期积(jī)压的(de)购(gòu)房、服务消费需求得以释放；供(gōng)给方(fāng)面，国内复(fù)工复产加快推进(jìn)，生产端快速恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边(biān)际转弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外总需求回落的预期(qī)逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率(lǜ)来(lái)自于(yú)消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一(yī)是，一季度居(jū)民收入向上修复(fù)，消费倾向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫(yì)情(qíng)期(qī)间水平(píng)，同时(shí)信贷数(shù)据指向居(jū)民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定(dìng)性(xìng)进(jìn)一步增强。预(yù)计交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服(fú)务消费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服(fú)等与出行及地产后周期相关的(de)可选消(xiāo)费也(yě)有望进一步回暖。

　　二(èr)是(shì)，产业升(shēng)级路(lù)径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新(xīn)三(sān)样”产品出口优势(shì)增强，有望维持出口韧(rèn)性；随(suí)着(zhe)下(xià)游消费(fèi)稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上修复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设(shè)备投资需求有望改善，推动中游装(zhuāng)备(bèi)制造景气(qì)度维(wéi)持(chí)高位。

　　风险提示：国内(nèi)经济恢复(fù)力度不及预期；海外需求(qiú)超预期(qī)回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅(fú)明(míng)显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经(jīng)济(jì)复苏有哪(nǎ)些结构性特(tè)征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业是驱(qū)动一季(jì)度(dù)经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预期增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内经济(jì)企(qǐ)稳回升。但不同(tóng)于(yú)海外国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复(fù)苏(sū)发生在(zài)外需回落、国内经(jīng)济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此驱(qū)动疫后经济复苏的力量并不均衡，行(xíng)业分化(huà)特征明(míng)显。因此，我们重点从行业层(céng)面，观(guān)测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业表现(xiàn)来(lái)看，今年(nián)一季度制(zhì)造(zào)业、交通运输业、房(fáng)地(dì)产(chǎn)业景气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)情况相一(yī)致。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年(nián)为基期计算各(gè)年份的复合增(zēng)速(sù)，观(guān)察各行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季度(dù)第一(yī)产业(yè)增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于去(qù)年(nián)四季(jì)度的(de)4.9％，但(dàn)仍(réng)高于2019年、2020年全(quán)年(nián)增速，与近年来加(jiā)快建设(shè)农业强国，推进农(nóng)业农(nóng)村(cūn)现代(dài)化的目标有关(guān)。

　　今年一季(jì)度第二(èr)产业(yè)增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来(lái)较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于(yú)去年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与去年(nián)下(xià)半年(nián)之后外(wài)需转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而(ér)建(jiàn)筑业景气度明显回落，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地产(chǎn)新开(kāi)工(gōng)拖累。

　　今年一季度(dù)第三产业增加值增(zēng)速小幅升(shēng)至4.7％，略高于(yú)去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫(yì)情前(qián)仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益(yì)于居(jū)民出行活动恢复(fù)，交(jiāo)通(tōng)运输(shū)、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加值(zhí)增(zēng)速(sù)明显提升，自去年四(sì)季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业(yè)增加值增速(sù)小幅回升，尽(jǐn)管高于疫情三(sān)年来的平均增速，但(dàn)绝(jué)对水平(píng)不及2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢复较慢。而受(shòu)益于(yú)新房和(hé)二手房(fáng)销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季(jì)度(dù)房地产(chǎn)业增加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域(yù)复(fù)苏(sū)分化，中下游改善(shàn)幅度好于上游(yóu)

　　对(duì)于行业景气度的观测(cè)，我们采用量（各行业工业增(zēng)加(jiā)值增速）与价格（各行业(yè)工业品价格增速）分(fēn)别(bié)作为供需(xū)的衡(héng)量指标(biāo)。主要(yào)选取(qǔ)28个主要(yào)行业(yè)自(zì)2019年以来的(de)月度数据，首先将各行(xíng)业增加值增速(sù)调整为以2019年为基期的(de)复(fù)合增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值(zhí)增速和PPI增速的分位数水平(píng)，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月(yuè)和2023年3月的(de)分(fēn)位数水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制(zhì)造业各(gè)行业景气度出现普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初(chū)期，供给端修(xiū)复好于(yú)需(xū)求(qiú)端，行业(yè)整体去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业(yè)景(jǐng)气度边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行(xíng)、地产后周期相关的行业(yè)景(jǐng)气度最高，部分行(xíng)业(yè)步入(rù)“量价(jià)齐升”阶(jiē)段。今年3月，与居民(mín)外出消费相关的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的量价分(fēn)位数水平均处在高景气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈(chéng)现“量价齐(qí)升”的特征；食品制造景气度有所回(huí)落，农(nóng)副(fù)加(jiā)工行业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食(shí)品制(zhì)造行业表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”，二者价格下(xià)跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分位(wèi)数水平；而随着防疫(yì)需(xū)求(qiú)的(de)降温，医药(yào)制造业景气(qì)度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居(jū)中，均表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成(chéng)本下(xià)跌有关，另一方面，也与(yǔ)年(nián)初(chū)外需表现好(hǎo)于内(nèi)需，部分行业仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机械(xiè)、专用设备、运输设(shè)备工业增加值增速(sù)改善(shàn)幅(fú)度最大，受益于(yú)国内产业升级、出口优势带来(lái)的韧(rèn)性驱动；其次(cì)是汽车制造(zào)、金属(shǔ)制品(pǐn)，改(gǎi)善(shàn)幅度最弱的是(shì)通(tōng)用(yòng)设备、电子设(shè)备，与(yǔ)房地产新开工强度较(jiào)弱、消费电子行业周期性走弱有(yǒu)关。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行业景气度改善幅度偏弱(ruò)，由(yóu)于行(xíng)业库存水平偏高(gāo)，多数(shù)行(xíng)业仍受制于价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属(shǔ)行(xíng)业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数水平，但(dàn)受全球大宗商(shāng)品下(xià)行周(zhōu)期影响，价格依旧承压；随着年初(chū)建筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金(jīn)属制(zhì)品景气度提升(shēng)，但(dàn)由于(yú)库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下跌区间，拖(tuō)累(lèi)整体盈利水平；石(shí)化链条(tiáo)行业生产水(shuǐ)平(píng)普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处(chù)在50％以下的景气度偏低(dī)区间(jiān)，今年由(yóu)于能源(yuán)危机(jī)缓解，产品价格相较去年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭(tàn)开(kāi)采景(jǐng)气度仍(réng)处在高位，但出现边际放(fàng)缓，生产及价格水(shuǐ)平同步回落。这(zhè)与去年(nián)以来行(xíng)业(yè)产能持续(xù)扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存(cún)同(tóng)比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖和产(chǎn)业升级或(huò)是推动下一(yī)阶(jiē)段(duàn)经(jīng)济复苏(sū)的(de)主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏(sū)主(zhǔ)要受益于疫后复(fù)苏红利。一(yī)方面，消费场景(jǐng)恢复(fù)后，出(chū)行(xíng)类消(xiāo)费快速(sù)复苏，前期积压(yā)的购房、服务性需求得以释放；另一(yī)方面，国(guó)内(nèi)复工复产加(jiā)快推进，保证(zhèng)供给端的(de)快速恢复(fù)，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏(zòu)有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后红利释放效果(guǒ)转弱(ruò)，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回落(luò)的(de)预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索，大(dà)概率来(lái)自(zì)于消费回暖和产业(yè)升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着(zhe)居(jū)民收入提升和消(xiāo)费意愿改(gǎi)善，未来(lái)消费回暖的(de)确定性进一(yī)步增强，交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)，以及家(jiā)电(diàn)、家(jiā)具、纺(fǎng)服等可选消费景(jǐng)气度均(jūn)有望提升。

　　从一季(jì)度居民收入和消费数据看，居民收入增速提升，消费(fèi)倾向(xiàng)开始回升，已(yǐ)经(jīng)高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为(wèi)基期的(de)复(fù)合增速看(kàn)，今(jīn)年一季度，全国居民人均可支配收入增速(sù)提(tí)升(shēng)至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居(jū)民(mín)人(rén)均(jūn)消费(fèi)支(zhī)出增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去年(nián)四(sì)季度的3.0％。一季度居民(mín)平均消费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年同期的(de)65.2％仍有一(yī)定(dìng)差(chà)距。未来随着服务业(yè)恢(huī)复(fù)持续向(xiàng)好，有望带动(dòng)相关就业(yè)岗位(wèi)加快恢复，进一步提振居(jū)民消费意(yì)愿。

　　从居(jū)民(mín)存贷款数据(jù)看，居(jū)民储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投资信(xìn)心正(zhèng)在筑底。今年以(yǐ)来，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，“去(qù)杠杆”势头(tóu)缓和。从存款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民新增(zēng)存款同比增量(liàng)降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的(de)同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷款数据(jù)看(kàn)，3月居民(mín)部门新增净(jìng)融资(zī)同比多增(zēng)4859亿元，其中，短(duǎn)期(qī)信贷同比多增(zēng)2246亿(yì)元，中长期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民部门(mén)新增(zēng)净融资连续2个月维持同(tóng)比扩(kuò)张，指向居民预期(qī)可能正(zhèng)在筑底(dǐ)，“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头开始放缓。今年(nián)第一季度城(chéng)镇储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多(duō)消费”和“更(gèng)多投(tóu)资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路(lù)径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关(guān)行业设(shè)备(bèi)投资更新(xīn)，有望(wàng)推动中游装(zhuāng)备制造景气度维(wéi)持高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今年一季度国内出(chū)口数据回暖，除(chú)与欧一呼百应吾独尊是什么意思生肖，一呼百应吾独尊代表什么生肖美供(gōng)需缺口短期走阔、国内复(fù)工复产加快推进外(wài)，也受益于(yú)RCEP政策红(hóng)利持续释放，以及汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在(zài)海(hǎi)外(wài)总需求回落背景下，我国(guó)与RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造(zào)领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利下滑和(hé)库(kù)存高位，对制造业投资扩产造(zào)成一定(dìng)压力。但(dàn)随着(zhe)下游消(xiāo)费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望向上(shàng)修复(fù)。目前看，电(diàn)气机械(xiè)等装备制(zhì)造业去(qù)库(kù)进(jìn)程(chéng)已进(jìn)入下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月专用(yòng)设备、通用(yòng)设(shè)备产成(chéng)品库(kù)存(cún)增速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收益(yì)率(lǜ)多数(shù)上行

　　美国(guó)10年期国债收益(yì)率上(shàng)行(xíng)。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其(qí)中(zhōng)通胀预期(qī)较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国(guó)债收益率较上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月(yuè)20日），英国(guó)10年期国债收益率较上周末(mò)上行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本周美国(guó)10年期和(hé)2年期(qī)国债(zhài)期(qī)限利差为(wèi)-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权(quán)调整(zhěng)利差较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价(jià)格(gé)普跌(diē)

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月2一呼百应吾独尊是什么意思生肖，一呼百应吾独尊代表什么生肖1日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全(quán)线下跌，标普(pǔ)500、道琼(qióng)斯工业(yè)指数(shù)、纳斯达克(kè)指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品(pǐn)价格(gé)普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加(jiā)息步伐(fá)或将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显示(shì)近几周美(měi)国经济增长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美国总体(tǐ)经(jīng)济活(huó)动几乎没有变(biàn)化，几个辖(xiá)区(qū)指出在不(bù)确(què)定性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了(le)贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总体物(wù)价水平温和(hé)上升，但价格(gé)上涨(zhǎng)速(sù)度或有(yǒu)所放缓。

　　美联(lián)储官员表示为(wèi)应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要(yào)进一(yī)步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后美联储(chǔ)将需要在(zài)一段时间内(nèi)维持(chí)利率稳定。同日美(měi)联(lián)储梅斯特表示，预(yù)计今年(nián)货(huò)币(bì)政策将需要进一步进入限制性(xìng)区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具(jù)体取决(jué)于经济和金融(róng)形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货币政(zhèng)策会(huì)议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同(tóng)意(yì)将利率上调(diào)50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲央行(xíng)会议(yì)纪要(yào)显(xiǎn)示，货币政策在降低(dī)通(tōng)胀方(fāng)面仍(réng)有一段(duàn)路要(yào)走，一些(xiē)委员认为整体而(ér)言通胀风险倾向于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视为经济和通(tōng)胀前景重大不确定性的来源(yuán)。然(rán)而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融(róng)市场的紧张局势不太(tài)可能从根本上改变欧(ōu)洲央行管理委员会对(duì)通胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落(luò)地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和(hé)欧洲议会通过了一项(xiàng)临(lín)时政治协议(yì)，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案目标是(shì)到2030年(nián)，欧盟(méng)拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟占全(quán)球(qiú)半导体制造(zào)市(shì)场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯(xīn)片(piàn)制造工艺(yì)，建(jiàn)立欧(ōu)盟的半(bàn)导体供应(yīng)链，并(bìng)与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上限相关(guān)立法措施(shī)。白宫需要开始(shǐ)就债(zhài)务上限(xiàn)进行谈判(pàn)；众议院共和党(dǎng)希望(wàng)提高(gāo)债(zhài)务上限并削减支出；正在推(tuī)出一份(fèn)债(zhài)务上限相关(guān)立法措施；债务法案将设法收回未使用的防(fáng)疫资金用于(yú)日常开支；法案将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将(jiāng)强(qiáng)调“国家(jiā)安全(quán)”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任(rèn)何与中国脱钩的努力(lì)都将是“灾(zāi)难性的”，美(měi)国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设(shè)性和公(gōng)平(píng)的经济(jì)关系(xì)”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚(jiān)定(dìng)地(dì)捍(hàn)卫国(guó)家安全，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美关系为代价。在(zài)国际关系(xì)中，耶伦表示(shì)美中两国有必(bì)要“坦诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如(rú)帮助(zhù)面临债务问题(tí)的新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的10.06％，最新月度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的(de)-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝价环比(bǐ)上涨(zhǎng)，铜、铝库存(cún)同比下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对(duì)上月扩大(dà)44.13个百分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩(suō)窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价格(gé)环比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格(gé)指数环比上升(shēng)。4月(yuè)以来，全国(guó)水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北(běi)以及西南各区价(jià)格(gé)指数(shù)环(huán)比(bǐ)分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环比下跌，库(kù)存同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，螺纹(wén)钢价格(gé)环比(bǐ)由正转负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面积增幅缩(suō)窄，猪价菜价下(xià)跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商(shāng)品房成(chéng)交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积上(shàng)涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个(gè)百分点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市商(shāng)品房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅(fú)度(dù)分别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅(fú)收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面积(jī)同比增(zēng)速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交(jiāo)面积(jī)同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩(kuò)大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小(xiǎo)4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩(kuò)大。4月以来(lái)，乘用车日(rì)均(jūn)零售销量同比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅扩(kuò)大(dà)16.26个百分点。批(pī)发销(xiāo)量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末(mò)下行(xíng)36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一年期(qī)国债(zhài)利(lì)率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较(jiào)上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发(fā)改委强调提振消(xiāo)费持续(xù)回升的动力(lì)；国资委强调着(zhe)力(lì)发展战略性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改革委(wěi)举行4月份新闻(wén)发布(bù)会(huì)，强调要(yào)提(tí)振消费持(chí)续回升的动力。接下来将重(zhòng)点(diǎn)做好(hǎo)四(sì)方(fāng)面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复(fù)和扩(kuò)大消费的政策文件，围绕(rào)大宗消费、服务(wù)消费、农村消费(fèi)等(děng)重点领域；二是，下大力气稳定汽车(chē)消费(fèi)，大(dà)力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关(guān)方面(miàn)优化就(jiù)业、收入分配和消费全链(liàn)条良(liáng)性循环促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环(huán)境的(de)政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开(kāi)扩大会(huì)议，强调推动国资央企着力发展实(shí)体经(jīng)济(jì)特别是(shì)战(zhàn)略性新兴产业(yè)。会议认为，要(yào)更好推动国资央企在中(zhōng)国式现(xiàn)代(dài)化新(xīn)征程中走在前列，着力提(tí)升科(kē)技自立自强水(shuǐ)平，提(tí)升自主创新(xīn)能力；着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经(jīng)济特别是战(zhàn)略性新兴产业，加快推进现代化(huà)产(chǎn)业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企(qǐ)改革深化(huà)提升行(xíng)动组织实施，高水平参与(yǔ)共(gòng)建“一带(dài)一路”。

　　4月(yuè)20日，工(gōng)信部(bù)举办发布会介绍一季度工业和信息化发(fā)展状况，表示下一步将(jiāng)制定(dìng)实(shí)施重点(diǎn)行业稳增长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一是营造良好产业发(fā)展环境，落实落细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓细部省(shěng)协(xié)作(zuò)、部门协同；二是推(tuī)动出口(kǒu)保稳(wěn)提质，加大对制造(zào)业外贸企业的(de)支(zhī)持力度，配合有关部门(mén)落(luò)实(shí)好稳外贸政(zhèng)策举措(cuò)；三是促进内需加快恢复，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持续增(zēng)强(qiáng)发展动能，加快战略(lüè)性新兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财(cái)经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求超预(yù)期回落。

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