主要内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承压，主因成本与(yǔ)费用(yòng)压(yā)力(lì)仍构成掣肘。3 月(yuè)工业企业利(lì)润当(dāng)月同(tóng)比仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩区间(jiān)。虽(suī)然3月在需求侧(cè)经济数据表(biǎo)现亮眼后，工(gōng)业企业实际营收增速(sù)积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名义营收增速回(huí)升，但(dàn)整(zhěng)体(tǐ)企(qǐ)业盈利压(yā)力仍大，主要源于两方面(miàn)，其一是(shì)国际高油价(jià)导(dǎo)致的输入性成本压力仍在(zài)约束利润改善，3月营业成本对当月利(lì)润拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖(tuō)累程(chéng)度仍然较深。其二是(shì)今年降费(fèi)政策未再明(míng)显新增(zēng)，加(jiā)之部分企业开始补缴社(shè)保费，企业(yè)费用(yòng)同比压力开始加大(dà)，3月(yuè)费用对当月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至(zhì)-9.5个百分点。与去年费用率(lǜ)改善拉动利润增(zēng)速6个百(bǎi)分点形成(chéng)鲜明(míng)对比。

　　营收：消(xiāo)费短期较快恢复(fù)加之投(tóu)资(zī)韧(rèn)性支撑(chēng)营收增(zēng)速回升，但(dàn)高油价(jià)仍(réng)构(gòu)成约束。3月工业企业(yè)营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看(kàn)，下游(yóu)消费相关行业(yè)营收增速(sù)（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增速的拖累，其中汽车、家具、计算机通信电子设(shè)备(bèi)等均(jūn)回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放(fàng)以及汽车(chē)集中(zhōng)降价等对于(yú)短期消(xiāo)费需求的推动(dòng)。其次，煤(méi)炭冶金产业链营(yíng)收增速延续改善，显示保交(jiāo)楼政策推动地产建(jiàn)安(ān)投(tóu)资构成支(zhī)撑(chēng)，但石油(yóu)化工(gōng)产(chǎn)业链营收增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价对于石化(huà)产业链相关行业需求持续构(gòu)成抑(yì)制。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓和(hé)中下游成本压力，但高(gāo)油(yóu)价继续(xù)构成输(shū)入性成本传导。3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)成本(běn)率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是(shì)高(gāo)油价下的国内石(shí)化产业链，成(chéng)本率同比(bǐ)增量(liàng)扩大(dà)14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高于其他行业。由于我国石化产(chǎn)业链主要为中(zhōng)下(xià)游，上游环节(jié)在海外(wài)主要原油寡头(tóu)国家(jiā)，因而国际(jì)高油价带来的上游(yóu)利润改善(shàn)无法(fǎ)被国内产业(yè)链吸收，国内以中下游为主的(de)石(shí)化产业链反而会(huì)在高油价下受到输入(rù)性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链上中下(xià)游均在国(guó)内(nèi)，所(suǒ)以虽然3月(yuè)煤(méi)炭冶金产业成本率同比增量也(yě)扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产(chǎn)业链(liàn)上游成本(běn)率被(bèi)动走高、利润承(chéng)压，而(ér)中下(xià)游成本率实际上(shàng)是(shì)改善的(de)，与此同时(shí)，更靠近下(xià)游(yóu)的消费行(xíng)业成本率也(yě)明显(xiǎn)改善(shàn)。

　　利润：下游消费(fèi)行(xíng)业利润仍显现韧(rèn)性，但(dàn)石化产业链利(lì)润在高油价下仍承压。分行业看，与(yǔ)2023年(nián)2月(yuè)相比(bǐ)，下游消(xiāo)费(fèi)行(xíng)业面(miàn)临最大的(de)成本压力(lì)改善和积极的营(yíng)业收(shōu)入回(huí)升，因而(ér)下游消费行业利润增速恢复(fù)继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等改善明显(xiǎn)，煤炭冶金产业链(liàn)中下游利润增(zēng)速也积(jī)极改善，相较而言，石化产业链行业在营(yíng)业收(shōu)入(rù)与成(chéng)本压力均承压(yā)背景下(xià)，利润增速仍处(chù)于(yú)-40.7％的(de)较(jiào)深(shēn)区(qū)间。

　　关注二季度企业(yè)盈利三重风险，以及(jí)下半年潜在(zài)的内生(shēng)恢(huī)复空间。3月工业企业利润数据显示，虽(suī)然经济(jì)需(xū)求侧(cè)短期恢复较快，但在成本与费(fèi)用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展(zhǎn)望二季度，关(guān)注企业盈利的三(sān)重风险，其一是经(jīng)济(jì)内生动能弱化(huà)。伴(bàn)随递延需谬赞是什么意思啊 缪赞和谬赞的区别是什么求主导(dǎo)的需求脉冲性(xìng)回升过程逐(zhú)步结束，经济内生动能仍面临弱化(huà)风险。其二是(shì)高油价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减(jiǎn)产操作(zuò)，加(jiā)之全球服(fú)务消费逐步(bù)恢复，国际(jì)油价或再度(dù)走高，这也意味着(zhe)成本(běn)压力(lì)仍较大。其三是费用率对于利润的(de)拖(tuō)累，企(qǐ)业逐步补缴前期(qī)社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更(gèng)多为延续(xù)而非(fēi)新增，费用(yòng)率对于利润同比增速的(de)的(de)拖累(lèi)也将(jiāng)逐步显现，二季度(dù)剔除基数扰动后的企(qǐ)业盈(yíng)利真实(shí)修复过程(chéng)或(huò)相对(duì)缓(huǎn)慢。而展望下半年，经济内(nèi)生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经验证，重点关注下(xià)半年经济内生动能逐步复苏(sū)、国际(jì)油价涨幅逐步(bù)趋缓后工业(yè)企业利(lì)润的(de)修复空(kōng)间。

　　风险提示：外(wài)部地缘政治风险，疫情形势变化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润(rùn)仍承压，主因成(chéng)本与(yǔ)费(fèi)用压力(lì)仍是掣肘。

　　3月工业企业利润累(lèi)计同比仅小幅回升1.5个(gè)百分(fēn)点至-21.4％，当(dāng)月同比也仅(jǐn)小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩区(qū)间(jiān)。虽然(rán)3月(yuè)在需求侧(cè)经济数据表现亮(liàng)眼后，工业企(qǐ)业实际营收增速已积极回升，抵消了PPI回落带来(lái)的抑(yì)制，3月名(míng)义(yì)营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力仍大，主(zhǔ)要源(yuán)于两(liǎng)个方面：

　　其一是国际高油(yóu)价导致(zhì)的输入性成(chéng)本压力仍(réng)在约(yuē)束利润改(gǎi)善，3月(yuè)营(yíng)业成本对当月利润拖累幅度(dù)仅(jǐn)收(shōu)窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然较(jiào)深(shēn)。

　　其二是(shì)今(jīn)年降费政策未(wèi)再明显新增，加(jiā)之部分企业开始(shǐ)补缴社保(bǎo)费，企业费用同比压力开始(shǐ)加大，3月费用对当月利润(rùn)拖(tuō)累幅度大幅扩大6.1个(gè)百分(fēn)点至(zhì)-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴(jiǎo)等一系(xì)列新增降费政策持续改善企业(yè)费用率，对2022年全年工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速构成较强支(zhī)撑，全年拉(lā)动工业企业利(lì)润(rùn)同比增速(sù)6个百分点(diǎn)。但(dàn)从(cóng)今(jīn)年开(kāi)始前期社保费降费的企业开(kāi)始补缴社保(bǎo)费，加之(zhī)今年(nián)未再(zài)新增(zēng)更大力(lì)度的降费政策，从(cóng)同比视角来看(kàn)费(fèi)用对于工业企业(yè)利润的拖累开始显现。

　　二、营收：消(xiāo)费(fèi)短(duǎn)期较快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营收增速(sù)回升(shēng)，但高(gāo)油(yóu)价(jià)仍构成约束。

　　3月(yuè)工业(yè)企业营(yíng)收增速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上(shàng)看(kàn)，下游消费(fèi)相(xiāng)关行业(yè)营(yíng)收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回(huí)落对(duì)于名义营(yíng)收增速的(de)拖累，其中汽(qì)车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子(zi)设备(bèi)（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示(shì)递延需求(qiú)释放以及(jí)汽(qì)车集中降价等对(duì)于短期消费需求(qiú)的推(tuī)动。其(qí)次，煤炭(tàn)冶金(jīn)产业(yè)链营收增(zēng)速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实(shí)际+4.5pct至5.2％）延续改(gǎi)善，显(xiǎn)示保交楼政策推动地产(chǎn)建安投(tóu)资构(gòu)成支(zhī)撑(chēng)，但(dàn)石油化工(gōng)产(chǎn)业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价(jià)对于(yú)石化(huà)产业链(liàn)相关行业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价回落已在(zài)缓和中下游成本压力(lì)，但高油价继续构成输入性成本传(chuán)导

　　3月工业企业成本(běn)率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本(běn)压(yā)力仍然(rán)偏大(dà)，尤其是高油价下的国内(nèi)石(shí)化产业链(liàn)，成(chéng)本(běn)率同比增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他(tā)行业。由于我国(guó)石化(huà)产(chǎn)业链主(zhǔ)要为中下(xià)游，上游环节(jié)在海外(wài)主要原油寡头国家，因而(ér)国际高(gāo)油(yóu)价带来的上游利润(rùn)改善无(wú)法(fǎ)被国内(nèi)产业(yè)链吸收，国内(nèi)以中下游为主的石(shí)化产(chǎn)业(yè)链反而会在高油价下受到(dào)输入性成本(běn)压力，也即3月的情况。相较而(ér)言，煤炭产业链上中下游均在国内，所以虽然3月(yuè)煤(méi)炭冶金产业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行导致煤炭产业链(liàn)上游(yóu)成本率(lǜ)被动走高、利(lì)润(rùn)承压，而(ér)中(zhōng)下游成本率实(shí)际上是改善的（成(chéng)本率(lǜ)同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消(xiāo)费行业(yè)成本(běn)率(lǜ)也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游(yóu)消费行业(yè)利润仍显(xiǎn)现韧性，但(dàn)石化产业链利(lì)润在高油价下(xià)仍承压(yā)。

　　分行业(yè)看(kàn)，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行业面临最大的成本压力改(gǎi)善和积极的营业收入回升，因而下游消费(fèi)行业利润增速(sù)恢复继续好于其他行业(yè)，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其(qí)中，汽(qì)车、计算机通信电(diàn)子设备(bèi)、家具等行业利润增速均改善20-50个百分点。煤(méi)炭冶(yě)金产业链虽(suī)然整体利润增速仅小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但(dàn)主(zhǔ)因(yīn)上(shàng)游价格回落导致上游利润下降的缘故，而中下游面临的是(shì)营收改谬赞是什么意思啊 缪赞和谬赞的区别是什么(gǎi)善(shàn)、成本(běn)压(yā)力(lì)缓(huǎn)和的格局，中(zhōng)下游利润增(zēng)速改(gǎi)善明显，金(jīn)属制品、通用设备(bèi)、非金属矿物制(zhì)品等行业利润增(zēng)速(sù)均改善10-20个百分(fēn)点。相较而(ér)言，石(shí)化产业链行业在营业(yè)收入与成本压力均(jūn)承压(yā)背景下，利润增速仍处于-40.7％的(de)较(jiào)深区间。

　　五、关注二季度企业(yè)盈利(lì)三重风(fēng)险(xiǎn)，以及下半年潜在的内生恢(huī)复空间。

　　3月工业企业利(lì)润数据显示，虽(suī)然(rán)经济需求(qiú)侧(cè)短期恢复较快，但在成本与费用(yòng)压力背景(jǐng)下(xià)，企(qǐ)业盈利仍然承压，而展望(wàng)二季度，关(guān)注企业盈(yíng)利的三重风险，其一(yī)是经济内生(shēng)动(dòng)能弱化(huà)。伴随递(dì)延需求主(zhǔ)导的需(xū)求脉冲性回(huí)升过程逐步(bù)结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高(gāo)油价带来(lái)的成本压(yā)力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全(quán)球服(fú)务消费逐(zhú)步恢(huī)复，国(guó)际(jì)油价或再度走高，这也意(yì)味着成本压力仍较大。其三是费用率对于利(lì)润的拖(tuō)累，企(qǐ)业逐步补缴前期社保费(fèi)缓缴等，以(yǐ)及今年目前降费政策更多为(wèi)延续而非(fēi)新增，费用率对于利润同比(bǐ)增速的(de)的拖累也将逐步显现，二季度剔除基(jī)数扰动后的(de)企业盈(yíng)利真实修复过(guò)程或相对(duì)缓(huǎn)慢。

　　而(ér)展望(wàng)下半年，经济内(nèi)生(shēng)动(dòng)能的复苏可以期待，两(liǎng)大领先指标已(yǐ)经(jīng)验证，其一是(shì)居民消(xiāo)费(fèi)倾向结束持续一年的下(xià)滑过程，消费信心逐(zhú)步(bù)恢复，其二是保交楼(lóu)政策已推动上(shàng)半年地产建安投资和(hé)竣工积极(jí)回补(bǔ)，有望拉(lā)动(dòng)下半(bàn)年汽车、家电、家具等(děng)后周期大(dà)宗(zōng)消费，重点关注(zhù)下(xià)半年经济内生动能逐步(bù)复苏(sū)、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企(qǐ)业(yè)利润的修复(fù)空间。

　　内容节选自申万宏(hóng)源宏观研究报告：

　　《被市场低(dī)估的(de)成(chéng)本与费用压力——工业企业效益数据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券分(fēn)析师：屠强王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 谬赞是什么意思啊 缪赞和谬赞的区别是什么