来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观(guān)点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季(jì)度(dù)，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红利(lì)驱动，表现为生(shēng)产恢复(fù)推动出口形势好转(zhuǎn)，出行需求(qiú)释(shì)放(fàng)催(cuī)化下游(yóu)消费(fèi)回(huí)暖。从行业表(biǎo)现看(kàn)，制造(zào)业从去年(nián)四季度(dù)的“量价齐跌”转向(xiàng)“量(liàng)升价(jià)跌”，企(qǐ)业或(huò)从主动去库转向被动去(qù)库(kù)。从景气度边际(jì)表现(xiàn)看，下游消(xiāo)费制造>；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；上游原材料加工；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产(chǎn)等线下活动(dòng)回暖，但(dàn)距离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经(jīng)济脉冲式修复放缓、海外总需(xū)求回落(luò)预期逐(zhú)步(bù)兑现，消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)将成为(wèi)推(tuī)动下(xià)一阶(jiē)段国(guó)内(nèi)经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱(qū)动一季度经济复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房地(dì)产等行业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年(nián)初出(chū)口数据好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复(fù)、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)特点相一(yī)致。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年(nián)3月，制造业各行业景气度普(pǔ)遍回(huí)暖(nuǎn)，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业(yè)景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工(gōng)，煤炭行业景气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下(xià)游消费制造(zào)行(xíng)业(yè)中，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周期(qī)相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行业(yè)景气(qì)度较高，部分行业(yè)表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业景(jǐng)气(qì)度(dù)居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多(duō)数行业仍然(rán)受到(dào)价格下跌的困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维(wéi)度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费(fèi)回暖和(hé)产业升级或是推(tuī)动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类消费(fèi)快(kuài)速复苏，前(qián)期积压的购房、服务消费需求得以释放；供给方面，国内(nèi)复工复产加快推进，生产端快速(sù)恢复(fù)，是推(tuī)动年初出口数据好转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动(dòng)边(biān)际转弱(ruò)，随着(zhe)未来海(hǎi)外(wài)总需求回落(luò)的(de)预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续(xù)驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长(zhǎng)的线索，大(dà)概(gài)率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向上(shàng)修复，消费倾(qīng)向明显回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同(tóng)时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计(jì)交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等与出行及(jí)地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽(qì)车和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强(qiáng)，有望维持出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升(shēng)，制造(zào)业(yè)企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求有望改善，推动中游装备(bèi)制造景气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险提(tí)示：国内经(jīng)济恢复力度不及预(yù)期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动(dòng)CPI涨幅明(míng)显回落

　　一(yī)、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业(yè)是驱动(dòng)一季度经(jīng)济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　一季度(dù)我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏(sū)背景下，国(guó)内经(jīng)济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的规律(lǜ)，本(běn)轮国内疫后复苏发生在外需回落(luò)、国内经(jīng)济(jì)转向高质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动疫后经济复苏的(de)力量并不均衡，行(xíng)业分化特(tè)征明显。因此(cǐ)，我们重点(diǎn)从(cóng)行业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观(guān)测各行业表现来看(kàn)，今年一季度制造业、交(jiāo)通运输(shū)业、房(fáng)地产(chǎn)业景气度明(míng)显提升，而建筑业景气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房(fáng)地产销售回(huí)暖而投(tóu)资疲(pí)弱(ruò)的情况(kuàng)相一致。

　　我们(men)以2019年为基(jī)期(qī)计算各年份的复合增速，观(guān)察各(gè)行业增(zēng)加值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低(dī)于去年四季度的(de)4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年(nián)全年增(zēng)速，与近(jìn)年(nián)来加快建设农业强国，推(tuī)进农业农村现代(dài)化的目标有关。

　　今年一(yī)季度第二(èr)产业(yè)增加值增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的(de)4.4％。其(qí)中，制造业(yè)迎来(lái)较快复苏，增(zēng)加值增速提升(shēng)至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去(qù)年下半年(nián)之后(hòu)外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气(qì)度明显回落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度(dù)第三(sān)产业(yè)增加值增(zēng)速(sù)小幅升至4.7％，略高于去(qù)年(nián)四季度的4.6％，但相(xiāng)较(jiào)疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居(jū)民出行活(huó)动恢复，交通(tōng)运(yùn)输、仓储(chǔ)和(hé)邮政(zhèng)业增加值增(zēng)速明(míng)显提升(shēng)，自去年(nián)四(sì)季度的3.4％升(shēng)至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回升，尽管高于疫(yì)情三年来的(de)平均增速，但(dàn)绝对(duì)水(shuǐ)平不(bù)及2019年，指向供给水平恢复(fù)较慢(màn)。而受益于新房(fáng)和(hé)二(èr)手房销售回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季(jì)度(dù)房地产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业(yè)领域复苏(sū)分化，中下游(yóu)改善幅度好于(yú)上游

　　对(duì)于行业景气度的(de)观测(cè)，我们(men)采用量（各行业工业增加(jiā)值增速(sù)）与价格(gé)（各行业工业品价格(gé)增速）分别作(zuò)为供(gōng)需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主(zhǔ)要行业(yè)自2019年以来的月度数(shù)据，首先(xiān)将(jiāng)各行业增加值增(zēng)速(sù)调整为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增(zēng)加值增(zēng)速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月的分位数水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业(yè)景气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初(chū)期，供(gōng)给端修复好(hǎo)于(yú)需(xū)求端，行(xíng)业整体去(qù)库进程尚未结(jié)束。从行(xíng)业景气度边际改善(shàn)情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行(xíng)业(yè)景气度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期相关的行业景气度最(zuì)高，部分(fēn)行业步入(rù)“量价齐(qí)升”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量价(jià)分位数水平均处在高景(jǐng)气度(dù)区(qū)间，烟草、家具(jù)制造行业也呈现(xiàn)“量价(jià)齐(qí)升”的特征；食品制(zhì)造(zào)景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，农(nóng)副加工行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价(jià)格下(xià)跌主(zhǔ)要与高库存(cún)水平有关，今年(nián)2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来90％以上分位(wèi)数水平(píng)；而随(suí)着防疫需求的降温(wēn)，医药制造业景(jǐng)气(qì)度有所回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原材料成(chéng)本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初(chū)外需表现好于内需，部分行(xíng)业仍(réng)在去库(kù)进程有关。其(qí)中(zhōng)，电气机械、专用设(shè)备、运(yùn)输设备(bèi)工业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速改善幅度最大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次(cì)是汽车(chē)制造、金属制品，改善(shàn)幅度最弱的是(shì)通用(yòng)设备(bèi)、电子设(shè)备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱(ruò)、消(xiāo)费电(diàn)子行业周期性走弱有关。

　　上游原材(cái)料加工行(xíng)业景气(qì)度(dù)改善幅(fú)度(dù)偏弱，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍(réng)受(shòu)制于价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色(sè)金属行业生产端改善幅度最(zuì)大，3月增加值增速位于2019年(nián)以(yǐ)来70％分位数水平(píng)，但受全(quán)球大宗(zōng)商(shāng)品下(xià)行周期影响，价(jià)格依(yī)旧承压(yā)；随着年初(chū)建筑业(yè)施(shī)工回(huí)暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气度(dù)提(tí)升，但由于库(kù)存水平偏(piān)高(gāo)，价格仍(réng)处在下(xià)跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍回暖(nuǎn)，但分位数水(shuǐ)平仍处在(zài)50％以下的景气度偏(piān)低区间，今年(nián)由于能(néng)源危机缓解，产(chǎn)品价格相较去年同期(qī)也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处在高位，但(dàn)出现边际放(fàng)缓，生产及(jí)价格水平(píng)同步(bù)回(huí)落。这与(yǔ)去年以来行业(yè)产能持续扩张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产成品(pǐn)库存同(tóng)比(bǐ)处(chù)在(zài)2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或(huò)是推动(dòng)下一阶(jiē)段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经(jīng)济复苏主要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出(chū)行类消(xiāo)费快速复(fù)苏，前期积压(yā)的(de)购房、服务性需求得以释放(fàng)；另一(yī)方面，国(guó)内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进(jìn)，保(bǎo)证供(gōng)给端的快速恢复，是推动年初出口数据(jù)好(hǎo)转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)红(hóng)利释放(fàng)效果转弱(ruò)，随着未来(lái)海外总(zǒng)需(xū)求回落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱(qū)动国内经济(jì)增(zēng)长的线(xiàn)索，大概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是(shì)，随着居民收入(rù)提升和消费意(yì)愿(yuàn)改善，未(wèi)来(lái)消费(fèi)回(huí)暖的确(què)定性进一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)，以及(jí)家电、家具(jù)、纺(fǎng)服等可选消费(fèi)景气度均有望提(tí)升。

　　从(cóng)一(yī)季度居民收入(rù)和消费(fèi)数据看，居民(mín)收入增速(sù)提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未(wèi)修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基期的复合增速(sù)看(kàn)，今年(nián)一季度，全国居(jū)民(mín)人均可支配收(shōu)入增速(sù)提(tí)升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人(rén)均消(xiāo)费支出增速提升至5.0％，高(gāo)于(yú)去(qù)年四季度(dù)的3.0％。一(yī)季度居民(mín)平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服务业恢复持续(xù)向(xiàng)好，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提(tí)振居(jū)民消费意愿。

　　从(cóng)居民存(cún)贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减(jiǎn)弱(ruò)，消(xiāo)费和投资信心正(zhèng)在筑底。今年以来，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数据(jù)看，3月居(jū)民新增存(cún)款同比(bǐ)增量(liàng)降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新增净融资(zī)同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期(qī)信贷同比多(duō)增2246亿元，中长(zhǎng)期信贷(dài)同比多(duō)增2613亿(yì)元(yuán)。居民部门新增净融资连(lián)续2个月维持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向居民(mín)预期可能正(zhèng)在筑(zhù)底(dǐ)，“去(qù)杠杆”势(shì)头(tóu)开(kāi)始(shǐ)放缓。今年第一季度(dù)城镇储(chǔ)户问卷调查(chá)结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾(qīng)向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更(gèng)多消费”和“更多投资(zī)”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别(bié)高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民储蓄(xù)意(yì)愿降低(dī)、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相(xiāng)关行业设备投资(zī)更新，有望推动中游(yóu)装备制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今年一季(jì)度(dù)国内(nèi)出口数据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧美供需缺口短期(qī)走阔、国内复工复产加快推进外，也(yě)受益(yì)于RCEP政策(cè)红(hóng)利持续释放，以及(jí)汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品出口优(yōu)势增(zēng)强。今年在海外总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有望(wàng)维持装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利(lì)下滑和库存高位，对制造业投资扩产造(zào)成一定(dìng)压(yā)力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复。目前(qián)看，电(diàn)气机械等装备制造(zào)业(yè)去库进程已进入下半场，今(jīn)年1-2月专用(yòng)设备、通用设备(bèi)产(chǎn)成品库存(cún)增(zēng)速呈现触底反弹。随着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈(yíng)利(lì)修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资(zī)需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收(shōu)益率多数上行(xíng)

　　美国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率上行。本周（截(jié)至4月21日）美(měi)国(guó)10年期(qī)国债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较(jiào)上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上(shàng)升7BP。法国10年(nián)期(qī)国债收益(yì)率较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年(nián)期(qī)国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益(yì)率(lǜ)利差收(shōu)窄。本(běn)周美国(guó)10年期和2年期国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美(měi)国(guó)高(gāo)收(shōu)益债期(qī)权调整利差较(jiào)上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化(huà)，大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分(fēn)化(huà)。本周（4月17日(rì)至4月(yuè)21日），欧洲股市普(pǔ)涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯(sī)达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国(guó)综合(hé)指数、上证(zhèng)指数、恒生指数分别(bié)下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧(ōu)加息步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐(hè)皮书公布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国经济增长陷入(rù)停滞(zhì)，通胀(zhàng)和招聘活(huó)动(dòng)放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周(zhōu)美国总(zǒng)体经济活(huó)动(dòng)几(jǐ)乎没有(yǒu)变化(huà)，几个(gè)辖区指(zhǐ)出在(zài)不确定性增加(jiā)和对流动性的(de)担(dān)忧(yōu)加剧之际，银行收紧了贷款标准(zhǔn)。近期美(měi)国总体物价水平(píng)温和上升，但价格(gé)上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进(jìn)一步(bù)收紧政(zhèng)策来应(yīng)对高通(tōng)胀，加(jiā)息结束(shù)后美联储将需要在(zài)一段时间内维持(chí)利率稳(wěn)定。同日(rì)美联储梅(méi)斯特表示，预计今年货币政策将需(xū)要进一步进入限制性区(qū)域，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决(jué)于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪要公布，绝大多(duō)数委(wěi)员(yuán)同意将利(lì)率(lǜ)上(shàng)调50个基点。4月2一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克0日公布(bù)的(de)欧(ōu)洲央行会议(yì)纪要显示(shì)，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段路要走(zǒu)，一些(xiē)委员认为整体而言通胀风(fēng)险倾向于(yú)上行(xíng)。金(jīn)融市场紧张局势被视为经济和(hé)通胀前景重(zhòng)大(dà)不(bù)确定性(xìng)的来源。然而除非形势显(xiǎn)著(zhù)恶化，否则金(jīn)融(róng)市场的紧张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本(běn)上改变欧洲央行(xíng)管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政(zhèng)策：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶伦(lún)强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲(zhōu)议会(huì)通(tōng)过了一项临时政治协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成(chéng)一致。法(fǎ)案目(mù)标是到(dào)2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元(yuán)资金提(tí)振半导(dǎo)体(tǐ)行(xíng)业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制造市场的(de)份额(é)从10％提(tí)升至(zhì)至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制(zhì)造工艺，建立欧盟的(de)半导体供应链，并与(yǔ)美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在推(tuī)出一份(fèn)债务上(shàng)限相关立法措施。白宫需(xū)要开始就(jiù)债务(wù)上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高(gāo)债务上限并(bìng)削(xuē)减支出；正在(zài)推出(chū)一份债务上限相关(guān)立法措施；债务法(fǎ)案将设法收回未使用的防(fáng)疫资金用于(yú)日常(cháng)开(kāi)支；法案(àn)将(jiāng)减(jiǎn)少(shǎo)对国税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产(chǎn)业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦(lún)就(jiù)中美关系(xì)发表讲话，表明美国无意(yì)与中国脱钩，但未来(lái)仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中(zhōng)国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国(guó)寻求与中国建立“建设性和(hé)公(gōng)平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国将坚定地(dì)捍(hàn)卫(wèi)国家(jiā)安全，即(jí)使以牺牲中美(měi)关系为(wèi)代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中两(liǎng)国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助面(miàn)临(lín)债务问(wèn)题的新兴市(shì)场和发展中国(guó)家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格(gé)环(huán)比上涨10.06％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的(de)-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新月度均(jūn)价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大(dà)44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格(gé)指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)升。4月以来，全(quán)国水泥(ní)价格指数环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西(xī)南各区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降(jiàng)，钢坯库(kù)存(cún)同(tóng)比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺(luó)纹钢价(jià)格(gé)环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库(kù)存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线、二线(xiàn)、三线(xiàn)城(chéng)市商品(pǐn)房(fáng)成交面积同比分(fēn)别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地(dì)供应面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面(miàn)积同比增速(sù)为-0.12％，上月(yuè)为(wèi)-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价(jià)格下跌(diē)，水果(guǒ)价格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环(huán)比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百分点(diǎn)。蔬(shū)菜(cài)价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车(chē)日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点(diǎn)。批(pī)发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋势分化(huà)，国债利(lì)率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率(lǜ)较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上(shàng)月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的动力；国资(zī)委强调着力发(fā)展(zhǎn)战(zhàn)略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展改(gǎi)革委举行4月份新闻发布会(huì)，强(qiáng)调要提振消费持续回升的动力(lì)。接(jiē)下来将(jiāng)重点(diǎn)做好四(sì)方面工作：一是，研(yán)究起(qǐ)草关于(yú)恢(huī)复(fù)和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村(cūn)消(xiāo)费等重点领域；二是，下(xià)大力气稳(wěn)定汽车(chē)消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关方(fāng)面优(yōu)化就业(yè)、收入分配和消费全链(liàn)条良(liáng)性循环促进机制；四是，研究制定关于营(yíng)造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会(huì)议，强(qiáng)调推动(dòng)国资央企着力发(fā)展(zhǎn)实体经济特别(bié)是(shì)战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推动国资央企(qǐ)一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克在(zài)中国式现代化新征程中走在前列，着(zhe)力提升科技(jì)自立自强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业，加快(kuài)推(tuī)进现代化产业体系(xì)建设(shè)；抓好新一(yī)轮国企(qǐ)改革(gé)深(shēn)化提(tí)升行(xíng)动组织(zhī)实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信部举(jǔ)办发布会介绍一(yī)季度工业和信(xìn)息(xī)化(huà)发展状况，表示下一步将制(zhì)定实(shí)施重点行业稳增长的(de)工作(zuò)方案。一是(shì)营造良好产业(yè)发展环(huán)境，落实落细稳增(zēng)长(zhǎng)政策举措(cuò)，抓实(shí)抓(zhuā)细部省协作、部门(mén)协(xié)同；二是推(tuī)动出(chū)口保(bǎo)稳提(tí)质，加大(dà)对制造业(yè)外贸(mào)企业(yè)的支持力(lì)度，配(pèi)合有关部门落实(shí)好稳外(wài)贸政策举措；三(sān)是促(cù)进内(nèi)需加快恢复(fù)，以高质(zhì)量供给促进消费；四是持续增强(qiáng)发展动(dòng)能，加快战略(lüè)性(xìng)新兴产业的(de)创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期(qī)回(huí)落(luò)。

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