主要(yào)内容

　　营收“逆PPI式”改善但工(gōng)业(yè)利(lì)润仍承压，主因成(chéng)本与费用压力(lì)仍(réng)构成掣肘。3 月工业企业利润当月同比仅(jǐn)小幅(fú)回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较(jiào)深收缩区间。虽然3月(yuè)在需(xū)求侧经(jīng)济数据表现(xiàn)亮眼后，工业企业实际营收增速积极(jí)回升，抵消(xiāo)PPI回落的抑制(zhì)，令3月(yuè)名义营收(shōu)增速回升，但整体企业盈(yíng)利(lì)压力仍大(dà)，主要源于两方面，其(qí)一是国际高油价导致的输入性成本压力仍在约束利润(rùn)改(gǎi)善，3月营业(yè)成本对当月利润拖累幅度仅收窄2.1个百(bǎi)分点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累(lèi)程度仍(réng)然较深。其二是今年降费政策未再明显新(xīn)增(zēng)，加(jiā)之部分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社保(bǎo)费，企业(yè)费用同(tóng)比压力(lì)开始加大，3月费用(yòng)对(duì)当月(yuè)利润(rùn)拖累幅(fú)度大幅扩大(dà)6.1个(gè)百分点至-9.5个百分点。与去年费(fèi)用率改善拉(lā)动利润增速6个百分(fēn)点形成鲜明(míng)对比。

　　营收：消费短期较快恢复加之投资韧性支(zhī)撑营收(shōu)增(zēng)速回升，但高油价仍构(gòu)成约束。3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游(yóu)消费相关行业营收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善(shàn)明(míng)显(xiǎn)，抵消(xiāo)了PPI回落对(duì)于名义营收增(zēng)速的拖(tuō)累，其中汽车、家具、计(jì)算机通(tōng)信电子设备等均回升明显，显示(shì)递延需求(qiú)释(shì)放以及汽车集(jí)中降价等对(duì)于短期消费(fèi)需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收增(zēng)速延续改善(shàn)，显示保交(jiāo)楼政策推动(dòng)地产建安投资(zī)构成(chéng)支撑，但石油化(huà)工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高油价对于(yú)石化产(chǎn)业(yè)链相关行业需求(qiú)持续构(gòu)成抑制。

　　成本率：虽(suī)然煤价回落(luò)已在缓和中下(xià)游成本压力，但(dàn)高油价继续构(gòu)成输入性成本传(chuán)导。风味发酵乳是不是酸奶ng>3月工业企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大，尤(yóu)其是高油价下的国内石(shí)化产业链，成(chéng)本率同比增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝(jué)对水平明(míng)显高于其他行业。由(yóu)于我(wǒ)国(guó)石化(huà)产业(yè)链(liàn)主(zhǔ)要为中下游，上(shàng)游环节在海(hǎi)外主要原油寡头(tóu)国家，因(yīn)而(ér)国际高(gāo)油价带来的上游利润改(gǎi)善无法被国内(nèi)产业(yè)链吸收，国(guó)内以中下(xià)游为主(zhǔ)的石(shí)化产业链反而会在高油价(jià)下受到输(shū)入(rù)性(xìng)成本压力，也(yě)即3月的情况。相较而言，煤炭产业链上(shàng)中下游均在(zài)国内(nèi)，所(suǒ)以虽(suī)然3月煤炭(tàn)冶(yě)金产业(yè)成本率(lǜ)同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下(xià)行导致煤(méi)炭产业链上游成本率被动走高、利润承(chéng)压，而中下游成(chéng)本率实(shí)际上是改(gǎi)善的，与此同时，更靠近下游(yóu)的消费行(xíng)业成本率也明(míng)显改(gǎi)善。

　　利润：下游消费行业利润仍(réng)显现韧性，但石(shí)化(huà)产(chǎn)业链利(lì)润在(zài)高油价(jià)下(xià)仍(réng)承压。分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最(zuì)大的成本压力(lì)改善(shàn)和积极的(de)营业收入回(huí)升，因而下游(yóu)消费行业利润增(zēng)速恢(huī)复继续好于其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车(chē)、家(jiā)具、电子设(shè)备等改善明显，煤炭冶金产(chǎn)业(yè)链中下游利(lì)润增速也积极改善，相(xiāng)较(jiào)而言，石化产(chǎn)业链行业在营业收入与成本压力均承压(yā)背景下，利润增速(sù)仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度(dù)企业盈利三重风险，以及下半年(nián)潜在的内生恢复空间。3月工业企业利润数据显示，虽然经济需求侧短期恢(huī)复较(jiào)快，但在成本与费用压力背(bèi)景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注企业盈(yíng)利的(de)三重风(fēng)险，其一是经济内生(shēng)动(dòng)能弱化。伴随递(dì)延需求主导的需(xū)求脉冲性回升(shēng)过(guò)程逐(zhú)步(bù)结束，经济(jì)内生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的(de)成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加(jiā)之全球服务(wù)消费逐步(bù)恢复，国(guó)际油(yóu)价(jià)或再度走高，这也(yě)意味着成本压(yā)力仍较(jiào)大。其三(sān)是费用率对于利润的(de)拖累，企业逐步(bù)补(bǔ)缴前期社保费缓缴等，以及今年目(mù)前降费(fèi)政策更多为延续而非新增，费用率对于利润同比增速(sù)的的拖累也将逐步显现，二(èr)季度剔(tī)除(chú)基数扰(rǎo)动后的企业盈利真实修复(fù)过(guò)程或相(xiāng)对(duì)缓慢。而展望下半(bàn)年，经济(jì)内生动(dòng)能的复苏可以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证，重点关(guān)注(zhù)下半年经济内生动能逐步复苏、国(guó)际(jì)油(yóu)价(jià)涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企业(yè)利润的修(xiū)复(fù)空间(jiān)。

　　风险提(tí)示：外部地缘政治(zhì)风险，疫(yì)情形势变化(huà)。

　　以下为正文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改(g风味发酵乳是不是酸奶ǎi)善但工(gōng)业利润(rùn)仍承(chéng)压(yā)，主因成本(běn)与费用压(yā)力仍(réng)是(shì)掣肘。

　　3月(yuè)工业(yè)企业利润累(lèi)计同比仅小幅回(huí)升(shēng)1.5个(gè)百分点至-21.4％，当月同比也(yě)仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于较深收缩区(qū)间。虽(suī)然3月(yuè)在(zài)需求侧经济数据(jù)表现亮眼后(hòu)，工业企业实际营收增速已(yǐ)积极(jí)回升(shēng)，抵消了PPI回(huí)落带来的(de)抑制，3月名义营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业(yè)盈利压力仍大(dà)，主要源于两个方面：

　　其一是(shì)国际(jì)高油价导致(zhì)的输入(rù)性成本压力仍在约束利润改(gǎi)善(shàn)，3月营业成本对当月利润拖(tuō)累幅度仅(jǐn)收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然(rán)较深。

　　其二是今(jīn)年降费(fèi)政策(cè)未再明显(xiǎn)新增，加之(zhī)部分企业(yè)开(kāi)始(shǐ)补缴社(shè)保费，企业费用同比压(yā)力开始加大(dà)，3月费用对当月利润(rùn)拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴费缓(huǎn)缴等一(yī)系列新增(zēng)降费政策持续改善企业(yè)费用率，对2022年全年(nián)工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速构成较强支撑，全年拉动(dòng)工(gōng)业企业(yè)利润同比增速6个(gè)百分点。但从(cóng)今年(nián)开始(shǐ)前期社(shè)保费降费的企业开始补缴社保费，加之(zhī)今年未(wèi)再(zài)新增更大力(lì)度的降费政(zhèng)策，从(cóng)同比(bǐ)视角来看费用(yòng)对于工业企业(yè)利润的拖累开(kāi)始显现(xiàn)。

　　二(èr)、营收：消费短期(qī)较快(kuài)恢复加之投资韧性支撑营收增速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月(yuè)工业企业营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构(gòu)上看(kàn)，下游(yóu)消费(fèi)相(xiāng)关行业营收增速(sù)（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消了(le)PPI回落对于名(míng)义营收(shōu)增速的拖累，其中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子设(shè)备（高基数下(xià)仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放以(yǐ)及(jí)汽车(chē)集中降(jiàng)价等对于短期消费(fèi)需求的推动。其次，煤炭(tàn)冶金产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善，显示保交(jiāo)楼(lóu)政策(cè)推动地产建安投资构(gòu)成(chéng)支撑，但(dàn)石油化工产业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价对(duì)于石化产(chǎn)业(yè)链相关(guān)行业需求持续构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤(méi)价回落已在缓和中下游成本压力，但高油价继续构成输入性成(chéng)本传导

　　3月工业企业(yè)成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本(běn)压(yā)力仍然偏大，尤(yóu)其是高油价下的国内石化产业链(liàn)，成本率同比增量扩(kuò)大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显(xiǎn)高(gāo)于其他行业。由于我国石(shí)化产业链主要为中下(xià)游(yóu)，上游环节在海外主要(yào)原油寡头国(guó)家(jiā)，因而(ér)国际高油价带来的上游利润改善无法(fǎ)被国内产(chǎn)业链吸(xī)收，国内以中下游(yóu)为主的石化产业链反而会在(zài)高油价(jià)下(xià)受到输入性成本压(yā)力，也即3月的(de)情况。相(xiāng)较而言(yán)，煤炭产(chǎn)业链上中下游均在国(guó)内(nèi)，所以虽(suī)然3月煤炭冶金产(chǎn)业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭产(chǎn)业链上游(yóu)成本率被动走高、利润(rùn)承压，而中下(xià)游成本率实际上是改善的（成本(běn)率同比增(zēng)量下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同时(shí)，更靠近下(xià)游的消费行(xíng)业成本率也明显改善(shàn)（同比(bǐ)增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下游(yóu)消费行业(yè)利润(rùn)仍(réng)显现韧性，但石化产(chǎn)业链利润(rùn)在高油(yóu)价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消(xiāo)费行业面临(lín)最大的成本压力(lì)改善和积极(jí)的营(yíng)业(yè)收入回(huí)升，因而(ér)下游消(xiāo)费行业利(lì)润增速(sù)恢复(fù)继续(xù)好于其他行(xíng)业，单月改(gǎi)善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽(qì)车、计算机通(tōng)信(xìn)电(diàn)子设备、家具等(děng)行业利润增(zēng)速均改善20-50个百分点。煤(méi)炭(tàn)冶金(jīn)产业链虽然整体利润增速(sù)仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价格回落导致上游(yóu)利(lì)润下(xià)降(jiàng)的缘(yuán)故(gù)，而(ér)中下游(yóu)面临的是营收(shōu)改善、成本(běn)压力缓和的格(gé)局，中(zhōng)下游利(lì)润(rùn)增速改善(shàn)明显，金属制品、通用设备、非(fēi)金属矿物制品等行(xíng)业(yè)利润增(zēng)速均(jūn)改(gǎi)善10-20个(gè)百分点(diǎn)。相较而言，石化产(chǎn)业链行业在营业收(shōu)入与成本压(yā)力(lì)均承(chéng)压背景(jǐng)下，利(lì)润增(zēng)速(sù)仍处(chù)于(yú)-40.7％的较深区间。

　　五、关注(zhù)二(èr)季度企业(yè)盈利三重(zhòng)风险，以及下半年潜在(zài)的内生恢复空间。

　　3月工(gōng)业企业利(lì)润数据(jù)显示，虽然经济需求(qiú)侧短期恢复较(jiào)快，但在成本(běn)与费用(yòng)压力背景(jǐng)下，企业盈利仍(réng)然承压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈(yíng)利的三重风(fēng)险，其一(yī)是经(jīng)济内生动能(néng)弱化(huà)。伴随递(dì)延需求主导的需(xū)求(qiú)脉冲性回升过程逐步结(jié)束，经济内生动能仍(réng)面临弱化风险。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产(chǎn)操作，加之(zhī)全球(qiú)服务消(xiāo)费(fèi)逐(zhú)步恢复，国际油价或再度走高，这也(yě)意味着成本压(yā)力仍较大。其三是费用率对于利(lì)润的拖(tuō)累(lèi)，企业逐步补缴前期社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更多为延续而(ér)非新增(zēng)，费用率(lǜ)对于(yú)利润同(tóng)比增速的的拖累也将逐步(bù)显(xiǎn)现，二季度剔除基数扰动后(hòu)的企(qǐ)业(yè)盈利(lì)真实修复过程(chéng)或相对缓慢。

　　而展(zhǎn)望下半年，经济内生动能(néng)的复苏可以期待，两大领先指标已经验证，其一(yī)是居民消费倾向(xiàng)结束持续一年的下滑过程，消费信心逐(zhú)步恢(huī)复，其二是保交楼政(zhèng)策(cè)已推动上半年地产(chǎn)建安投资和竣工(gōng)积极回补，有望拉动下半年汽(qì)车、家电、家具等后周期大宗(zōng)消费(fèi)，重点关注下半年经济(jì)内生动能(néng)逐步(bù)复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工业企业利(lì)润的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏观(guān)研究报告：

　　《被市场低估(gū)的成本与费用压力(lì)——工业(yè)企业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 风味发酵乳是不是酸奶