5月13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购(gòu)申请(qǐng)份额(é)总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对这一“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情(qíng)，市场关注度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去(qù)年底及今年一季(jì)度，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金发行，市场对(duì)此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国(guó)企基(jī)金在排队(duì)入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主题基金的申报发(fā)行，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化(huà)剂，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策面(miàn)都在(zài)向好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基(jī)金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经(jīng)理杨振建就表示，近期密(mì)集申报的(de)国央企主题基金主要涉(shè)及(jí)“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企主题基(jī)金申报和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将(jiāng)为市场(chǎng)带(dài)来增量资(zī)金，有望推(tuī)动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估(gū)”概念，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上市公司(sī)的投(tóu)资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到(dào)央国(guó)企投资。另(lìng)一方(fāng)面是落实公募(mù)基金行业高(gāo)质量发展的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的(de)发(fā)行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来(lái)增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特(tè)估行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智(zhì)能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要(yào)是央企或(huò)地方国资所(suǒ)在(zài)的行业(yè)，民营企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国(guó)有企业改革的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果，是(shì)非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓(zhuā)住这波(bō)中(zhōng)特估的投(tóu)资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估(gū)的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三(sān)年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第一阶段也(yě)就是(shì)今(jīn)年(nián)以数(shù)字经(jīng)济和“一带一(yī)路”的主(zhǔ)题普涨性机会(huì)为主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是未来(lái)两年，在主题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基于顶层(céng)设计(jì)对(duì)国(guó)央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经(jīng)营成果随之(zhī)改(gǎi)变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个(gè)股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基(jī)金在行动(dòng)。国金证券研究所数(shù)据显示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的(de)持仓(cāng)中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股(gǔ)票市(shì)值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提高。上述(shù)数(shù)据显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年(nián)末股(gǔ)票总(zǒng)市值比(bǐ)例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在(zài)一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基(jī)金对港股央国(guó)企的(de)持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的(de)投研，落(luò)实到日(rì)常的(de)投(tóu)研流程(chéng)和实(shí)践之(zhī)中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研(yán)究(jiū)员过去对国央企的固定思维(wéi)，需(xū)要(yào)实地考察(chá)国(guó)央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金(jīn)在行动闯关东三个儿子的结局，闯关东三个媳妇的结局上，要(yào)求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库(kù)，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实(shí)地(dì)调研(y闯关东三个儿子的结局，闯关东三个媳妇的结局án)的的成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入(r闯关东三个儿子的结局，闯关东三个媳妇的结局ù)学习，对“中特估”有了(le)更深(shēn)刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展能力等(děng)方面(miàn)所体现的鲜(xiān)明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是(shì)在此基(jī)础上(shàng)构建的(de)具有时(shí)代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的(de)估值体系，而(ér)不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的(de)提法，但是这(zhè)个概念所(suǒ)涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一(yī)直在发生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是(shì)一(yī)定能够(gòu)抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的(de)机会的(de)。同(tóng)时，随着时(shí)局(jú)的变(biàn)化，也在增加(jiā)相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的(de)估(gū)值体(tǐ)系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要学习领会并针(zhēn)对(duì)原有的估(gū)值(zhí)体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应(yīng)现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是(shì)第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和(hé)实(shí)施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备(bèi)长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值(zhí)是很大(dà)的认(rèn)知(zhī)误区(qū)，市(shì)场化认可是基本的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担(dān)社会公(gōng)共责任等。而(ér)这些都(dōu)应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受(shòu)访的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的(de)估(gū)值方式要充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务(wù)就构建中国特(tè)色(sè)的价值评价体系(xì)，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳(nà)入中国特色(sè)的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价(jià)值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来国(guó)资委指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价(jià)体系不断探索(suǒ)，结合(hé)国际通用(yòng)规则，目(mù)前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为(wèi)，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的(de)可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工(gōng)和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳(wěn)定的现金流(liú)、持续增长的(de)盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工(gōng)作(zuò)中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金比率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经(jīng)理李(lǐ)欣更细(xì)致(zhì)分析在(zài)估(gū)值思维、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng)有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链(liàn)上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和(hé)横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠(huì)、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市(shì)场竞(jìng)争力和(hé)可持续发(fā)展(zhǎn)等各(gè)种因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结(jié)论和判断的影响上，也(yě)使(shǐ)得中(zhōng)国特色的(de)估值体系与传统(tǒng)的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论和估(gū)值判(pàn)断的变化，都(dōu)是(shì)为了更好(hǎo)地适应中国(guó)的市场(chǎng)和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估(gū)值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚(shàng)没(méi)有公认的指标可以使(shǐ)用。

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