文|招商宏(hóng)观张静(jìng)静(jìng)团(tuán)队

　　核(hé)心观点

　　事件：2023年5月27日(rì)，国家(jiā)统(tǒng)计局(jú)发(fā)布4月全国规模以上工(gōng)业企(qǐ)业绩效(xiào)数据。4月份，规模以上工业企业营业收入累(lèi)计(jì)同比增长0.5％；规(guī)模以上工业企业利润累计(jì)同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润(rùn)累计(jì)同比增(zēng)速降幅小幅(fú)收窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮(lún)工业企业(yè)利润增(zēng)速(sù)由(yóu)正转(zhuǎn)负的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工(gōng)业企业利润累计增速的下探幅度(dù)之深和持续时(shí)间之长是PPI下(xià)行和(hé)其他多种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工业(yè)企业利润由(yóu)正(zhèng)转负；（2）主动去(qù)库(kù)存时间偏(piān)长以及费(fèi)用(yòng)率偏高严重制约工业(yè)企业(yè)利润(rùn)爬坡速度(dù) 。

　　从(cóng)详细拆解数据看(kàn)：1）与去(qù)年(nián)同期相(xiāng)比，工(gōng)业企业(yè)经(jīng)营绩效的(de)增长压力(lì)依(yī)然较大，与3月(yuè)份相比，产成品存(cún)货周转天数和应收账(zhàng)款平(píng)均(jūn)回收期(qī)进一(yī)步增加。2）分所有制(zhì)类(lèi)型来看(kàn)，外(wài)商及(jí)港澳(ào)台商和私(sī)营(yíng)企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅(fú)出现收窄，国有工业企(qǐ)业和股份制企业(yè)利润累计同比(bǐ)降幅进一步扩大。3）上游(yóu)采(cǎi)选(xuǎn)业中(zhōng)非金(jīn)属(shǔ)矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿采选的(de)利(lì)润(rùn)增速(sù)表(biǎo)现较好，石油和天然气开采等其他行业的(de)利润增速降(jiàng)幅依(yī)然较(jiào)大；中(zhōng)游原材料加工业和装备制造业的利润增(zēng)速(sù)出现明显分化(huà)，中游原材(cái)料加(jiā)工业的利润增(zēng)速均为负，是(shì)整体工(gōng)业企业利(lì)润增速的主要(yào)拖累，中游装(zhuāng)备制造业利润增(zēng)速回升幅度(dù)较大，成为(wèi)整体工业企业利(lì)润增(zēng)速的主(zhǔ)要拉动项。在价格(gé)水(shuǐ)平、内部(bù)需求(qiú)、外部需求(qiú)同时走(zǒu)弱的情况下，下游行业内(nèi)部的利润(rùn)增(zēng)速反弹乏(fá)力 。

　　总体而言，与上个月相比，4月份(fèn)公布(bù)的工业企业利润数据已表现(xiàn)出(chū)明(míng)显(xiǎn)的探底(dǐ)爬坡信号(hào)：一，营业(yè)利(lì)润累计(jì)增速(sù)爬(pá)升的(de)行业进一步增多；二，营业收入增速由负(fù)转正，营业利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中(zhōng)游(yóu)装备制造业(yè)有望继续(xù)成为拉动工业企业利润增(zēng)速回升的主要拉动力。按当月利润增速计算，4月份表现较好的行业(yè)主要(yào)有：汽车制(zhì)造(zào)、 铁路、船舶、航(háng)空航天和其(qí)他运(yùn)输设备制(zhì)造(zào)业 、通用设(shè)备(bèi)制造业、电(diàn)气机(jī)械及(jí)器(qì)材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造(zào)业、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃(rán)气及(jí)水的(de)生产和供应业(yè)电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营(yíng)业利润(rùn)累计同比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探(tàn)底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素(sù)框架看，我们认为，此(cǐ)轮工业企业利润(rùn)增速由正转负(fù)的原因主要源于PPI下(xià)行(xíng)，但本(běn)轮工业企(qǐ)业(yè)利润累计增速(sù)的下探幅度(dù)之深和(hé)持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其(qí)他多(duō)种因素叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下行(xíng)加速工业企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去(qù)库存时间偏长以及费用率(lǜ)偏(piān)高严重制约(yuē)工业企业利润爬(pá)坡速度。

　　与上(shàng)个月相比，39个主要细分行业中，有26个行(xíng)业的营业利润累计(jì)增速出现回升，其他13个(gè)行业的营业利(lì)润(rùn)累计(jì)增速均出现回落(luò)，其(qí)中回落幅(fú)度较大的行业主要是农副食品加工、煤炭开采和洗选、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及纸(zhǐ)制(zhì)品、 纺织(zhī)服装、服(fú)饰等行业，回升(shēng)幅度较大的行业主要是机械(xiè)和设(shè)备(bèi)修理、汽车(chē)制造、通用设(shè)备(bèi)制造(zào)、橡胶和(hé)塑料制(zhì)品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同期相(xiāng)比，工业企业经营(yíng)绩效的增(zēng)长压力依然较大，与3月份(fèn)相比，产(chǎn)成品存货周转天数和(hé)应收账(zhàng)款(kuǎn)平均(jūn)回(huí)收(shōu)期进一(yī)步增(zēng)加。

　　数(shù)据显示，规(guī)模以上工业企(qǐ)业累计每(měi)百元营业收入(rù)中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元(yuán)（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环(huán)比增(zēng)加(jiā)0.14天）；应收账款平均回(huí)收(shōu)期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所(suǒ)有(yǒu)制类型来看，外商及(jí)港澳(ào)台商和(hé)私营(yíng)企业(yè)利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅出现收(shōu)窄，国(guó)有(yǒu)工业企业和股份制企业利润累计同比降幅进一(yī)步(bù)扩大。

　　其中4月(yuè)国有工业企业利润(rùn)累计(jì)同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同(tóng)期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份制企业同(tóng)比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现较好(hǎo)，石油和(hé)天然气开采等其他行业(yè)的利润(rùn)增速降幅依然较大。

　　数(shù)据(jù)显示，非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的增速依然为正(zhèng)，分别收(shōu)录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然气(qì)开采、煤炭开(kāi)采和洗选、黑色金属矿采选业(yè)、废物(wù)资源综合利用的增(zēng)速为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游(yóu)原材料加工(gōng)业和装备制造(zào)业(yè)的(de)利(lì)润增速出现明(míng)显分化(huà)。中游原材料(liào)加工业(yè)的利(lì)润增速均为(wèi)负，尽管与上个月(yuè)相比(bǐ)，利润增速(sù)跌(diē)幅(fú)普遍收窄，但依然是整体工业企业(yè)利润增速的主要(yào)拖(tuō)累(lèi)。中游装备制造业利(lì)润增速回(huí)升(shēng)幅(fú)度较大，成为整体工业(yè)企业利(lì)润增速的(de)主要拉动项(xiàng)。其中(zhōng)通用设备制造(zào)、铁路船舶航(háng)空航天(tiān)、电气机械及器材制造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增幅延续上个(gè)月亮眼(yǎn)趋(qū)势，得益(yì)于国内汽车(chē)销售(shòu)量的提升和汽车产业链(liàn)出口强劲，汽车制造业的(de)利润增速(sù)降(jiàng)幅由负转正，此外叠加去年(nián)同期基(jī)数较低(dī)，汽车制造业(yè)当月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原(yuán)料化学制(zhì)品跌幅扩(kuò)大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加工、专(zhuān)用(yòng)设备制造(zào)、石(shí)油煤(méi)炭及燃(rán)料加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色金属冶炼加工、化(huà)学纤维制造、金(jīn)属制品、计算(suàn)机通(tōng)信和电(diàn)子设备跌幅收窄，分别(bié)收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制(zhì)造(zào)、通用设备制(zhì)造、铁路船舶航(háng)空(kōng)航天(tiān)、电(diàn)气机械及(jí)器(qì)材制造增幅(fú)依旧(jiù)为正(zhèng)，并且增速(sù)颗粒状藕粉是假的吗，十块钱一罐的藕粉能吃吗出现(xiàn)明(míng)显(xiǎn)回升(shēng)，分别(bié)录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽车制造增幅由负(fù)转正，录(lù)得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内(nèi)部需求、外部需求(qiú)同时走弱的情况下，下游行(xíng)业内部的利(lì)润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力，文教(jiào)工美(měi)体(tǐ)育娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织(zhī)业、家具制(zhì)造等多(duō)个行业的利润增速跌(diē)幅放缓(huǎn)，但依然为负；农副食品加工、纺织服装、服(fú)饰等多个行业的利(lì)润(rùn)跌幅继(jì)续扩大。往(wǎng)后看，价格(gé)水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外部需求转好(hǎo)速度较慢，这也意(yì)味着下游行业的利润增速向上爬坡(pō)的节奏大(dà)概率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，农副(fù)食品加(jiā)工、纺(fǎng)织服装、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋、造纸及纸制品和医药(yào)制造(zào)跌幅(fú)扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐(lè)用品(pǐn)、食(shí)品(pǐn)制造、纺织业、家(jiā)具制造和印(yìn)刷和记录媒介(jiè)利润(rùn)降幅放缓(huǎn)，但持(chí)续维持(chí)低位，分别(bié)录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％颗粒状藕粉是假的吗，十块钱一罐的藕粉能吃吗（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料(liào)制(zhì)品增(zēng)速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶制(zhì)造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％颗粒状藕粉是假的吗，十块钱一罐的藕粉能吃吗）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理、电(diàn)力热力利润(rùn)增速相对较高，燃气(qì)生产和(hé)供应利润(rùn)增速降幅收(shōu)窄。其中(zhōng)机(jī)械和设备修理利(lì)润累计增(zēng)速上升幅(fú)度(dù)较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热(rè)力(lì)利润累计(jì)同比(bǐ)增速收窄，但仍然保持高(gāo)速增长，4月收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和(hé)供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应(yīng)降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工业企业(yè)利润数据已(yǐ)表现(xiàn)出(chū)明显的探(tàn)底爬坡信号：一，营业利润累计增(zēng)速(sù)爬升的行(xíng)业进一步增多(duō)；二，营业收入(rù)增(zēng)速由(yóu)负转正，营(yíng)业(yè)利润增速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有望继(jì)续(xù)成为拉动工(gōng)业(yè)企业利润增速回升的主要(yào)拉动力(lì)。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其他(tā)运输设备制造业 、通用(yòng)设备制造(zào)业、电气机械及(jí)器(qì)材制造业(yè)、仪器仪(yí)表制造业、文教、工(gōng)美(měi)、体(tǐ)育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气及水的生产和供应业 。

　　正(zhèng)如我们在《今年工业企业利润(rùn)增速能否转(zhuǎn)正？》中所言(yán)，当前(qián)正处于第6次工业(yè)企业利润探底(dǐ)阶段（从2000年开(kāi)始计算(suàn)），如果按最近两次探底历(lì)史来(lái)演绎的话，至少还要在负值区间(jiān)爬坡7-8个月左右的时间，预计工业(yè)企业利(lì)润增速转(zhuǎn)正最早也需等到(dào)四季度。目前我国(guó)仍面临内需增长缓(huǎn)慢和外(wài)需疲弱的“弱复(fù)苏(sū)”阶段，这直接导(dǎo)致企(qǐ)业的产(chǎn)能利用率持续下滑。此(cǐ)外，叠加(jiā)营(yíng)业成本(běn)高居不(bù)下导致的内部压(yā)力(lì)，本轮工(gōng)业企业(yè)利润增(zēng)速反弹(dàn)速度大概率较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：

　　内(nèi)需恢复力度低(dī)于预(yù)期。

　　以(yǐ)上内容(róng)来(lái)自于2023年5月27日(rì)的《中游(yóu)装备制造业利润增速明(míng)显回升——2023年4月工业(yè)企(qǐ)业利润分析》报告，报告作者(zhě)张静静、张一平(píng)，联系人罗丹

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