主(zhǔ)要内(nèi)容

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业(yè)利润仍承压，主(zhǔ)因(yīn)成(chéng)本与费用压(yā)力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区(qū)间(jiān)。虽然3月在需求侧经济数(shù)据表现亮眼后，工(gōng)业企业(yè)实际营收(shōu)增速积(jī)极回(huí)升，抵消PPI回落的抑制，令(lìng)3月名义营(yíng)收增速回升，但整体(tǐ)企业盈利压力仍大，主(zhǔ)要源于两方面，其(qí)一是国际高(gāo)油价导致的输入性成本压力仍(réng)在(zài)约束(shù)利(lì)润改善(shàn)，3月营业成本对当月利润(rùn)拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分(fēn)点，拖累(lèi)程度(dù)仍(réng)然较深。其二(èr)是今(jīn)年降(jiàng)费政策未再明(míng)显新增，加之(zhī)部分企业开始补缴社(shè)保费，企业费用同比压力开始加大，3月费(fèi)用对(duì)当月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)-9.5个百分点(diǎn)。与去年费(fèi)用(yòng)率改(gǎi)善拉(lā)动(dòng)利润增速6个百分点形(xíng)成鲜(xiān)明对比。

　　营收(shōu)：消费短期较快(kuài)恢复(fù)加(jiā)之(zhī)投资韧性支撑营收增速回升，但(dàn)高油价仍构成约束。3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游消费(fèi)相(xiāng)关行业营收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了(le)PPI回落对(duì)于名义营收增速的拖累，其中汽车、家具、计算机通(tōng)信电子设备等均回升(shēng)明显，显示递延需(xū)求释放以及汽(qì)车集中降价(jià)等(děng)对于短期(qī)消费需求的推动(dòng)。其(qí)次，煤炭冶(yě)金产业链营收(shōu)增速延续改善，显示保交楼(lóu)政策(cè)推动地产建安投资(zī)构成(chéng)支(zhī)撑，但石油化工产业链营收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价对于石化产业(yè)链(liàn)相关行业需求持续构成抑制。

　　成本率：虽然煤价回落(luò)已在(zài)缓(huǎn)和(hé)中下游(yóu)成本压力，但高油价继续构成输入性成本传(chuán)导。3月工(gōng)业(yè)企业成本率上(shàng)升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油(yóu)价下的(de)国内石化产业链，成本率同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝(jué)对(duì)水平明显高于(yú)其他行业。由于我国石化(huà)产业链主(zhǔ)要为中下(xià)游，上游环节在海外主要(yào)原油寡头国家，因而国(guó)际高油价(jià)带来(lái)的(de)上游利(lì)润改善(shàn)无(wú)法被(bèi)国内产业(yè)链吸(xī)收，国内以中下游为主(zhǔ)的石(shí)化(huà)产业链反而会在高(gāo)油价下受到输入性(xìng)成本压力，也(yě)即3月的情况。相较(jiào)而言，煤炭(tàn)产(chǎn)业(yè)链上中下游(yóu)均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导(dǎo)致煤(méi)炭产业(yè)链上游(yóu)成本率被(bèi)动走高、利润承压(yā)，而中下游成本(běn)率(lǜ)实(shí)际上是改(gǎi)善的，与此同时，更靠近下游的消费行业成(chéng)本率也(yě)明显(xiǎn)改(gǎi)善。

　　利润：下游消费行业(yè)利润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业链(liàn)利润在高油价下仍承压。分(fēn)行(xíng)业(yè)看，与2023年2月(yuè)相(xiāng)比，下游(yóu)消费行业面临最(zuì)大的成本压力(lì)改善和积极(jí)的营业收入回升，因(yīn)而下游消费行(xíng)业利润增速(sù)恢复(fù)继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设(shè)备等改善明显，煤(méi)炭冶(yě)金(jīn)产业链中下游利润增(zēng)速也积极改(gǎi)善，相较(jiào)而言，石化产业链行业(yè)在(zài)营业收(shōu)入与(yǔ)成本压力均承(chéng)压(yā)背景下，利(lì)润增(zēng)速仍处(chù)于戴choker就是m吗，戴choker什么意思(yú)-40.7％的较深区(qū)间。

　　关注二(èr)季度企业盈(yíng)利(lì)三(sān)重风险，以及(jí)下半年潜在的内生恢(huī)复(fù)空间。3月工业(yè)企业利(lì)润数据显示，虽然经济需求侧短期恢(huī)复较快，但在成本与费(fèi)用压力背景下，企业盈(yíng)利仍然承压(yā)，而展(zhǎn)望二季度(dù)，关注企业盈(yíng)利的(de)三重风险(xiǎn)，其(qí)一是经济内生动能(néng)弱化。伴随递延(yán)需求主导的需(xū)求脉冲(chōng)性回升过程逐步(bù)结(jié)束，经济内生(shēng)动(dòng)能仍面临(lín)弱化风险。其二是(shì)高油价(jià)带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之(zhī)全球(qiú)服务消费逐步恢复，国际油价或(huò)再度走高，这也意味着成本(běn)压力仍较(jiào)大。其(qí)三是费(fèi)用率对(duì)于利润的拖(tuō)累，企业逐步补缴(jiǎo)前(qián)期社(shè)保(bǎo)费缓缴等，以及今年(nián)目前降费政(zhèng)策(cè)更多(duō)为延续(xù)而非新增，费用率对于利(lì)润同比增速(sù)的(de)的拖累也(yě)将逐步显(xiǎn)现，二季度(dù)剔除基(jī)数扰动后的企业盈利真实(shí)修复过(guò)程或相对缓慢。而展(zhǎn)望下半年，经济(jì)内生(shēng)动能的复苏可(kě)以(yǐ)期(qī)待，两(liǎng)大领先(xiān)指(zhǐ)标已经验证，重点关注下半年经济内生动能逐步复(fù)苏(sū)、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓(huǎn)后(hòu)工业企业利润的修复(fù)空间。

　　风(fēng)险提(tí)示：外部地缘(yuán)政治(zhì)风险，疫情形势变化。

　　以(yǐ)下为正(zhèng)文

　　一(yī)、营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成本(běn)与费用压力(lì)仍(réng)是(shì)掣肘。

　　3月工业企业利润累计同比仅小(xiǎo)幅回(huí)升(shēng)1.5个百分点至-21.4％，当(dāng)月同比也仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩(suō)区间。虽然3月在需(xū)求侧经济数据表现亮眼后，工业企(qǐ)业实际营收增速已(yǐ)积极回升，抵消了PPI回落(luò)带来的抑制，3月名义营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％，但(dàn)整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主要源(yuán)于两(liǎng)个方面：

　　其一是(shì)国际高(gāo)油(yóu)价导致的输入性(xìng)成本压力仍在约束利润改善，3月(yuè)营(yíng)业成本对当月利润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍(réng)然较(jiào)深。

　　其二(èr)是今年降费政(zhèng)策未(wèi)再明显(xiǎn)新增，加(jiā)之部分企业开始补缴社保费，企业费用同(tóng)比压力开始加大，3月费(fèi)用对(duì)当月(yuè)利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴(jiǎo戴choker就是m吗，戴choker什么意思)费缓缴等一系列新(xīn)增降费政策持续改善企(qǐ)业(yè)费用率，对2022年全(quán)年工(gōng)业企业利润(rùn)增速构成较强支(zhī)撑，全年拉动(dòng)工业企(qǐ)业利(lì)润同比增速(sù)6个百分点。但从(cóng)今年(nián)开(kāi)始前(qián)期社保(bǎo)费降(jiàng)费的企业开(kāi)始补缴社保(bǎo)费，加之今年(nián)未再新(xīn)增更(gèng)大力度(dù)的降费(fèi)政策，从同比视角来看费用对于(yú)工业(yè)企业利润的拖累开始显现。

　　二、营收：消费短期较快恢复加(jiā)之投资(zī)韧性支撑营收(shōu)增速回升，但高(gāo)油价仍(réng)构成约(yuē)束。

　　3月工(gōng)业(yè)企(qǐ)业(yè)营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看，下游消(xiāo)费相关行业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落对于名义营收增(zēng)速(sù)的(de)拖累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机(jī)通(tōng)信电子(zi)设备（高基数下仍改善(shàn)0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回(huí)升(shēng)明显，显示递延需求释放以及汽车集中降(jiàng)价(jià)等对于短期(qī)消费需求的推动。其(qí)次，煤(méi)炭冶金(jīn)产(chǎn)业链营收增速（名(míng)义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善，显示保交楼政策推动地产建(jiàn)安(ān)投(tóu)资构成支撑，但石油化工(gōng)产业链营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实(shí)际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明(míng)显回落(luò)，高油价对于石化产业链相关行业需求持续构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤价回落已(yǐ)在缓(huǎn)和中下游(yóu)成本压(yā)力(lì)，但(dàn)高(gāo)油价继续构成(chéng)输入性成本传导

　　3月工业企业(yè)成本率上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力(lì)仍然偏(piān)大(dà)，尤(yóu)其是高油(yóu)价下的(de)国内石化产(chǎn)业链，成(chéng)本(běn)率(lǜ)同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平明显高(gāo)于其他行(xíng)业。由于我国(guó)石化产业链主(zhǔ)要为中下游(yóu)，上游(yóu)环节在海外主要原油寡头国家，因而(ér)国际高油价带(dài)来的上游利(lì)润改善无法被(bèi)国内(nèi)产(chǎn)业链吸(xī)收，国(guó)内以中下游为(wèi)主的石化产业(yè)链(liàn)反而会在高(gāo)油价下受到输入(rù)性成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭产(chǎn)业链上中下(xià)游均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤(méi)炭冶金产业成(chéng)本率同(tóng)比(bǐ)增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭(tàn)产(chǎn)业链上游成本(běn)率(lǜ)被动走(zǒu)高、利润承压，而中(zhōng)下游成(chéng)本率实际(jì)上是改善(shàn)的（成本率(lǜ)同比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更(gèng)靠(kào)近下游的消(xiāo)费(fèi)行业成本率也明(míng)显(xiǎn)改(gǎi)善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石化产(chǎn)业链利(lì)润在高油价(jià)下仍承压。

　　分(fēn)行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行业面(miàn)临最大的(de)成本压力改(gǎi)善和积(jī)极的营业收入回升，因而下(xià)游消费(fèi)行业(yè)利润增速恢复继续(xù)好于(yú)其他(tā)行业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计(jì)算机(jī)通信电子(zi)设备、家具等行业利润(rùn)增速均改善20-50个百分点。煤炭冶金产业链(liàn)虽(suī)然(rán)整体利润增(zēng)速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上游(yóu)利(lì)润(rùn)下降的缘故，而中下(xià)游面临的是(shì)营收改善(shàn)、成本压(yā)力(lì)缓和的(de)格局(jú)，中下游利润增速改善明显，金属(shǔ)制品(pǐn)、通用设备、非金属矿物(wù)制品等行(xíng)业利润增速均(jūn)改善10-20个百(bǎi)分点。相较而言，石化产业链行业(yè)在营(yíng)业收入与成本压力(lì)均承压背景下，利(lì)润增(zēng)速仍(réng)处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　五(wǔ)、关注二季度企业盈利(lì)三重(zhòng)风险，以及下半年潜(qián)在(zài)的内生恢复空(kōng)间。

　　3月(yuè)工业(yè)企业(yè)利润数据显(xiǎn)示，虽然(rán)经济需求侧短期恢复较快(kuài)，但(dàn)在成本与费用压力背景下(xià)，企业(yè)盈利仍然承(chéng)压，而展望(wàng)二(èr)季度，关注企业(yè)盈利的(de)三(sān)重风险，其一是(shì)经济内生动能弱(ruò)化。伴随递延需(xū)求主导的需求脉(mài)冲性回升过(guò)程逐步结(jié)束，经济(jì)内(nèi)生动(dòng)能仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高油(yóu)价带(dài)来的成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产(chǎn)操作，加之全(quán)球服务消费逐步恢(huī)复(fù)，国际油价或再度(dù)走(zǒu)高(gāo)，这也意(yì)味着成本压(yā)力仍较大。其三是费用率对于利润的拖(tuō)累，企业逐步补缴前(qián)期(qī)社保费缓缴等，以及今年目前降(jiàng)费政策更多为延续而非新增，费用率对于利润同比增速(sù)的的(de)拖累也将逐步显现，二(èr)季度剔(tī)除基(jī)数扰(rǎo)动后的企业盈(yíng)利真(zhēn)实修复过(guò)程或相对缓慢。

　　而展望下半年，经济(jì)内生动能的复苏可以期待，两大领先(xiān)指(zhǐ)标已(yǐ)经验(yàn)证，其(qí)一(yī)是居民(mín)消费(fèi)倾向结束(shù)持续一年的下滑(huá)过程，消费信心逐步恢复，其二是保交楼政策(cè)已(yǐ)推动(dòng)上半年(nián)地产建(jiàn)安投资和竣(jùn)工积(jī)极(jí)回补，有望拉动下半年汽车(chē)、家(jiā)电、家具(jù)等后周期大宗消费，重点关(guān)注下半年经济内生动能逐步复苏、国(guó)际油价(jià)涨幅逐步趋(qū)缓后(hòu)工业(yè)企业利润的(de)修复空间(jiān)。

　　内(nèi)容节(jié)选自(zì)申万宏源(yuán)宏(hóng)观(guān)研(yán)究报告：

　　《被市场低估的成本与费用压力——工(gōng)业(yè)企业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强(qiáng)王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 戴choker就是m吗，戴choker什么意思